2018年否极泰年报：非理性下跌的人性机制（四）

做一个投资项目的决策要管3到5年

市场上流行的观点是一种凭想象，凭感觉的说法。但是这种凭感觉的说法，恰恰可以在大众中间流行。大众又决定价格，大众被错误观点误导，让股价不断的非理性的下跌。凭想象所形成的观点因为和事实不一样，必然会自然的消失，就像人们几年前老百姓不喝茅台的错误观点在流行后，随着事实的水落石出自然消失一样。在这种情况下，我们只需要让时间自然的流逝，让事实不断的展现，从而使得那些错误的观点自然消失。

每天都会发生很多事情，但真正的投资人不需要被这些事情牵着鼻子走，不需要研究这些每天都会发生的事情，这些只是瞬间的事情，事情让大众情绪上天入地，但本质上与企业未来和基本面没有关系！但是过程不值得管理和过问。这些事情其实大部分只是日常的经营业务，与投资人没有关系，投资人不是业务经理，不需要关注业务经理的事情。但是，人们不善于从本质和长期的视角看问题，只善于从眼前的变化看问题，并错误的放大了眼前的变化对基本面的影响权重，这是行为金融学中描述的非理性表现。当下的经营问题，好事的投资人总爱把它们分为利多和利空，其实哪里有那么多利多和利空，只不过是投资人的心乱掉了，自己惊慌失措，心态失衡，无法分辨是非，做出了非理性的事情，而且投资人自己不知道这一点，认为是基本面有问题，害得他们不能情绪稳定。其实这是对基本面的栽赃陷害。

做一个投资项目，决策要管3到5年，甚至更长。做出决策之后，肯定这个公司有一些经营事件，但是当决策做出的时候，无论基本面发生怎么动荡，什么样的变化波动，甚至超预期的情况，我都不需要修正自己的决策，只有满足这样条件的决策才是真正有质量的决策，决策做完了买入股票，突然基本面有一个新的事件就影响之前的决策，这意味着决策是错误的，说明决策有严重缺陷，一个决策不需要在围绕着每一天都必将发生的所谓新局面新现象而不断地修改，如果那个决策总要被修改的话，那就不叫决策了，那叫没有质量的决策。

关于银行的结论：

结合我上面近2万多字的分析，以及我此前发给各位出资人的累积近十万字的分析，其实我可以非常有把握的说，银行业不会发生市场担心的那种危机和问题，目前银行的估值处于罕见的低估状态，存在着历史性投资机会。这个结论在过去的一段时间，已经有很多银行业的专业人士主动跟我联系，表示完全认同，因为他们在实践中所感受到的情况，以及与他们几十年在银行系统中工作的经验和专业知识，完全不能理解市场的那种担忧，完全认为我的思考是正确的。这甚至使我想起在茅台博弈的时候，也经历过这样一个阶段，当时所有市场上的人包括专家，互联网大v都认为我是愚蠢至极，顽固不化，不知死活，但是突然出现的是酒类的专业人员，酒类上市公司高度认同我的观点，甚至用我的观点指导经营。从理性，从客观，从求证的角度上，实际上银行业没有危机。假如有一些问题，估值如此之低，也已经补偿了可能存在的所有问题，即便银行业净利润衰退50%，那个估值也已经能够补偿，不需要股价下跌，但是在这个情况和事实面前，为什么那么多人不相信，包括我们的投资人也不相信？这实际上是一个非常值得研究的重要的投资课题，下面的内容我就来讨论，为什么会出现这样一个情况，并且引出了我在长期求索中所形成的一个观点，投资首先是认知博弈，本质上是人性博弈。大家不相信那个银行没问题，不相信银行的低估是机会而纷纷卖出，这个时候实际上是在人性博弈过程中做出了错误的选择，在人性博弈中败下阵来，而人性博弈又是投资中最关键最核心也是最难的一个能力。

以下是我对投资的本质是人性博弈，以及为什么人性难以克服进行论述：

为什么投资人不能有越跌越安全、越跌越值钱、越跌越有价值的想法？为什么不能产生这种自然而然的理性的想法，而完全被下跌吞没？为什么会越跌越痛苦，越跌越麻烦，越跌越绝望，最后走了不玩了，在地板上割肉？这种现象在古今中外的资本市场上周而复始，无数次的重复。每当下跌时，人们就会找到大量的利空来论证下跌不会停止，来论证在下跌时低位卖出的正确性，来论证不卖的愚蠢和顽固不化！而且这种在低位卖出的理由非常容易流行，而那种理性的低位不卖和低位买入的行为不仅不会流行，而且还会被嘲笑和贬低！那些低位不卖和低位买入的理性投资人内心也是七上八下，总觉得自己可能是干了蠢事！提心吊胆！惴惴不安！这种现象就是一个很值得研究的非常重要的投资课题！为什么在下跌后，客观上出现最适合投资的巨大机会的时候（比如2018年底的中国股市），人们在主观上却不会主动的去占有这些机会，而是会感到恐惧，会不理性卖出，只有一小撮人会理性买入，而且这一小撮人中间的一部分人也是备受煎熬和压力。这种全球范围内不断出现的现象，是一个很需要一个理论来解释的重大投资课题。

我对此现象的思考大体在《熊市价值投资的春天（第二部）》中的一章有论述，专门有2万多字论述了这个课题，今天我结合银行股在无以复加的低估中又进一步非理性下跌，以及下跌之后，悲观的舆论大流行进行一次理论分析，寻求其中的普遍机制。

从纯粹的客观价值规律角度看，下跌就跟弹簧被压缩一样，弹簧越压缩，向上的弹力越聚集越大！这是客观的规律决定的客观事实。我们说一个人是理性客观的，是因为他在事实面前形成的认知与事实本身一致，做到了主观和客观的一致和统一，做到了实事求是、惟道是从。理性客观的人在价格下跌的过程中，会认为越跌越安全，越跌越值钱，越跌越有价值，越跌越应该买入，会认为未来的股价变化是由估值状况所决定的，下跌压低了估值，从而下跌制造了上涨的依据和上涨的动力。但是古今中外的资本市场历史表明，绝大多数人不这样理性的思考和行动。也就是在下跌发生时，人们的认知和行为普遍不理性！下跌会使人变得不理性，下跌会导致理性思考的人越来越少了，下跌不断持续的过程是一个理性消失的过程。为什么会这样？

现象和本质，感官和大脑，本能和理性

为回答这个问题，我先介绍三组哲学概念：现象和本质，感官和大脑，本能和理性。现象总是看得见、摸得着的，现象与感官相对应，感官的存在就是用于捕捉现象，下跌作为一种现象必然被感官感知到，感官感受到下跌引起的价格越来越低，自己的财产越来越少。这种钱越来越少的感受，产生危险体验，是一个显然的用眼睛等感官直接能难受到的，不需要大脑的理性思维就能感知！在感官直接感知到下跌带来的危险时，激发了人所具有的天生的在危险出现时逃离的本能！于是我们看到了一条脉络：现象作用于感官，感官感受引发人基于本能的某种内在情绪，这种源于本能的内在情绪驱动人的相应行为。下图是我自己绘制的，当下跌发生时，下跌的现象作用到我们感官上，所激发的基于人的动物本能的情绪变化，最后情绪变化驱动人按照本能行动。下跌作用到感官上，感官反馈到本能层面，本能认为下跌导致自己危险，自己处于危险之中，产生本能的恐惧，本能的恐惧驱动人逃离避险卖出股票。而在本质和客观规律层面，这个时候正处于机会中！如果是眼前出现了上涨的现象，这个现象作用到人的感官上，人的感官传递到本能层面，于是眼前的真实上涨让人的本能认为面前出现了机会，自己处于机会之中，于是产生了乐观情绪，在本能的乐观情绪驱动下买入股票，而在本质和客观规律层面这个时候已经陷入了危险之中。

与此同时在下跌的现象发生时，现象背后的本质是，越跌越安全、越跌越有价值，这个本质性变化是感官无法感知到的，必须靠大脑的理性思维才能把握！在下跌时，拥有思维能力的大脑会基于理性的逻辑得出安全边际出现了，价值出现了，风险已经随着下跌释放了！理性对本质的把握，驱动人在下跌时主动买入，而不是逃离。

这里面就有一个机制，就是人在眼前的现实变化过程中，他有这样一个从现象到本能的机制，那就是说现象作用到感官，感官刺激本能，本能支配行为。同时每一个人都有大脑，每一个人都有理性思维能力，当市场上发生了上涨或下跌的现象时，下跌作用于大脑思维，大脑思维用理性的逻辑，认为在现象背后的本质层面下跌带来的是机会，于是理性依据本质原理，认为应该主动买入。在上涨现象面前，上涨作用到大脑，大脑进行理性思维从现象背后找到了本质的结论，认为在本质上上涨是增加了危险，于是基于这种理性的本质，他卖出股票等待由本质决定的必然的下跌。

人既有感官，也有思维器官，于是一个现象发生在眼前的时候，感官和理性思维的判断以及给出的行为方向是截然相反的。于是，人的身体内部会同时产生两个互相矛盾的判断和行为指导原则。

这时就会产生一个问题，两个南辕北辙、截然相反、背道而驰的判断和行为在同一个人身上出现。我们看到生物进化给人提供了两套决策系统：本能和理性。我在《熊市价值投资春天》的书里面举例子，一部汽车有两个司机，不能两个司机同时拿方向盘，两个决策中枢就存在谁当老大，谁控制驾驶舱、掌握方向盘的问题。从古今中外的股市看，事实证明绝大部分人都是接受了本能的错误指挥，而不会采取理性的正确结论的，这是为什么呢？这就要回到我在《熊市价值投资春天（第二部）》中，从动物进化的历史来理解人性。

从生物进化史看本能与理性

以下是《熊市价值投资春天（第二部）》中的节选内容：

生物的进化史会知道生物已经产生了几十亿年，动物已经出现了十几亿年，动物出现的这十几亿年里，一开始动物都是单细胞生物，后发展成多细胞生物，多细胞生物又发展成有各种器官的生物，理性思考的器官大脑被进化出来，是在动物产生十多亿年之后才被进化出来，大脑进化出来前有至少10亿年的时间，动物都处于无大脑的状态，完全靠生物本能反应来应对环境，无大脑的生物也能跟环境做能量和物质的交换，也能躲避天敌，捕食其他动物。今天海洋里的海参、海葵、海胆等动物都是无脑动物。海胆是一种圆形的小型海洋动物，其身上有尖锐的刺，海胆没有脑，它们捕食海星，狼鳗和许多其它小型水生动物，海葵，也是无脑动物，它用自己的触手捕食猎物。也就是说生物进化史告诉我们，动物在没有大脑的情况下也能跟环境互动，也能捕猎，也能躲避猎物追杀，在大脑这个理性思维的器官出现之前，动物有效的应对了捕获食物，躲避天敌的这样高难度的工作，这种工作完全是在大脑不参与的情况下，完成了吃喝拉撒睡，完成了更高难度的捕食和躲避天敌和繁衍。那它们怎么做到的？靠身体内部的基因控制的本能来完成的。漫长的无脑历史使得动物身上进化出一种本能，这些本能可以让动物躲避天敌获得食物，繁衍后代。这些本能是存在于动物的基因中，每当动物遇到环境的挑战需要动物做出反应时，动物在基因控制下，体内会分泌出某种激素，这种激素驱动了一系列化学反应，人在这些化学反应控制下采取某种行动以适应环境。比如动物感受到危险时，在基因控制下体内会分泌恐惧激素，在恐惧激素控制下人会飞快的逃离，逃离的过程完全没有大脑参与。这种本能控制的逃离在今天的人身上仍然存在和发生，我们在股市下跌时错误的卖出已经跌到有很大价值并且适合买入的股票，就是恐慌激素控制下的没有大脑参与的本能过程。

后来人的大脑被进化出来以后，人能靠大脑的抽象思维理性思考能力，处理生存问题，捕获猎物躲避天敌，比如捕猎陷阱的出现就是以大脑的出现为前提，没有大脑进行理性分析，人类不可能用陷阱来捕猎。问题是大脑出现后，在漫长时间中所进化出来的本能生存技能依旧存在于人身体内部，于是这就导致人的身体内部有两套决策系统，一套是由漫长的自然进化所形成的本能，这一套本能行为决策系统不需要思考，只需要给他输入一个条件，本能就会自动被激发出来，比如人感觉到有危险的时候，那一套避免危险的本能系统瞬间被激发出来，人会本能的疯狂逃离！另一方面，由于大脑的存在，有时人在感觉到危险时，可以思考一下这个风险到底又是什么原因造成的？有没有比本能逃离更好的应对方法？

在人类大脑进化出来以后，有一些人充分的发挥大脑的理性支配行动，但是，在人类早期的现实进化中，有些时候理性思考应对现实的挑战成效不如按照本能应对现实的挑战更有效，我在《熊市价值投资春天（第一部）》举了一个例子，两个人出去结伴打猎，突然听到一声好像是老虎的鸣叫，有一个人撒丫子就跑，爬到树上。另一个人寻求理性的思考，想看一下到底是有没有老虎，他希望观察清楚后理性思考后决策，这时真的老虎扑过来把他吃掉了，他就没有办法留下后代。（以上为引用内容）

在《熊市价值投资春天（第二部）》中，我再次举例：

我们听到一声非常异常的巨大声响时，人会第一时间抱住脑袋逃离，这一个本能远比分析思考更高效、更合理，因为一声巨大的声响，有可能是1栋大楼要倒塌，你去研究、分析、思考的时候，这栋楼倒掉了，你的生命被终结了，以抱头鼠窜的方式离开是最合理的，万一它是一次危险，你就保住了生命，当然它不是危险，你并没有什么大的损失。但是在股市遇到恐怖的消息和急速的下跌时，眼前的急速下跌和所谓的不利消息使我们的本能发作，投资人会非理性的低价卖出股票，不幸的是，与人类进化史上的情况不同，当人类逃离了一个并非危险的危险时，即便危险是不真实的，人并没有什么损失，只不过是做了一次狂奔和逃离，但是在股市中，如果你在本能的驱动下低位卖出股票，你的损失非常大。

一般的规律是理性思维在危机时刻、未知环境中并不如本能更有效的面对生存的挑战，三十六计走为上，本质上就是揭示了危机时刻本能逃离胜过理性思考。于是自然选择和进化就淘汰了那些在危险时刻，在人感受到危险时不逃离，而是要理性思考分析真相的人，让那些遇到事情首先靠本能决策第一时间无条件逃离的人活了下来。理性的思维在危险时刻不及本能的逃离更有利于生存。这就是在平静的环境下人都会不紧不慢理性思考得出理性的结论，而在紧急情况和紧张状态下，人会惊慌失措。这是因为在进化历史上让处于危急时刻，或者到了未知的环境中，理性思维相对于本能性逃离并无优势。这是我们今天人在平静的状况下能分得清是非真假，但是在紧张焦虑和危险时刻的时候，在未知的环境条件下，就会放弃理性思考，立即本能逃离的原因。这是进化的结果，是大自然所塑造的。

本能优先进化出来，本能存在至少10亿年之后，大脑才出现，本能是大哥，理性是小弟，本能是总司令，大脑是参谋长。本能作为总司令权利大于理性，本能是第一权力者，参谋长固然是理性的，能思考会分析能看到现象背后的本质，能预测未来，但是参谋长的权利是低于总司令的。在这种情况下，参谋长首先要夺得总司令的控制权，相当于发动一场政变，然后才能发挥作用，中国历史上很多皇帝不听大臣的话，大臣被杀了，最后国破家亡。理性作为参谋长要通过政变控制总司令，而总司令脾气暴躁，很难控制。