【中信建投医药】科创板系列研究之美迪西： 行业领先的一体化临床前CRO

摘要

成立十五载，专注于临床前CRO服务

 美迪西公司成立于2004年，是国内少有的能够以一站式生物医药临床前研发服务平台。成立至今，公司成长迅速，2016-2018年营业收入分别为2.32、2.48、3.24亿元；归母净利润分别为4291，4017和5898万元。公司计划发行不超过1550万股，募集资金用于药物发现和药学研究及申报平台新建项目、临床前研究及申报平台新建项目与补充流动资金。

家族企业，控制权力较为集中

 ①公司主要股东：陈金章、CHUN-LIN CHEN、陈春来、陈国兴、林长青、王国林均有亲缘关系，具有代表性的家族企业；陈金章，陈建煌和CHUN-LIN CHEN三人为一致行动人，共持有公司42.38%股份，控制权力稳定。②子公司：美迪西目前仅一家子公司-美迪西普亚医药，2018年净利润1943万元；③对标可比公司：药明康德、康龙化成和昭衍新药等。

完整的服务体系，全方位外包服务

 公司服务涵盖医药临床前新药研究的全过程，主要包括药物发现、药学研究及临床前研究。2018年两者分别贡献1.81与1.42亿元营收。2015 年以来，公司参与完成的新药及仿制药项目已有超过 50 个通过NMPA 批准进入 I 期临床试验。

加大研发投入，以创新型平台为契机不断发展

 受益于我国医药行业的高速发展，国内 CRO 行业的市场规模逐年扩大。目前行业集中度较低，并抓住行业快速成长的机遇期成为国内目前 CRO 行业的领先企业。公司今年逐渐加大研发投入和固定设备购置投入，搭建了一系列专业化研究平台，为提高竞争力赢得契机。

风险提示

      行业监管政策风险；人力成本上升及人才流失；市场竞争加剧风险；科创板上市进程低于预期。

相关上市公司分析

 美迪西是一家国内领先的临床前CRO公司，业务覆盖大、小分子的药物发现、药学研究、临床前试验等领域，对标A股可比公司为药明康德、康龙化成、量子生物、昭衍新药等。相较于药明康德和康龙化成，美迪西体量较小，业务覆盖大分子领域，且业务主要聚焦于临床前CRO领域。

家族企业，致力于临床前CRO服务

 美迪西公司是一家专业的生物医药临床前综合研发CRO服务。公司成立于2004年，由南京长江、济南唯特奇、杭州同济、美国美迪西等共同出资设立。自设立以来，公司致力于为医药企业和其他新药研发机构提供全方位的新药研发服务。2015年，公司整体变更为股份有限公司，并于2017年在深交所首次提交上市（在2018年终止），公司今年再次申报科创板上市并获得上交所受理。

 公司为家族企业，陈金章，陈建煌和CHUN-LIN CHEN三人为实际控制人，共持有公司42.38%股份。公司陈金章、陈建煌以及CHUN-LIN CHEN三人是一致行动人，陈金章和CHUN-LIN CHEN是堂兄弟，CHUN-LIN CHEN持有美国美迪西100%的股权，间接持有公司3.89%的股份。公司为典型的家族企业，陈春来，陈国兴和林长青等其他重要股东也分别与公司实际控制人由直接或间接亲缘关系，公司股份集中，控制能力稳固。美熹、美甫、美劭、美斓分别为王国林实际控制的员工持股平台，共计持有公司8.70%的股份。公司目前仅有一家子公司美迪西普亚医药，主要负责公司药效、药代、安评等临床前研究的相关业务。美迪西分别于2013年和2015年两次收购普亚医药股权，目前直接持有91.84%的股权，2018年普亚医药的净利润1943万元。 

经营业绩持续增长，主营业务盈利能力良好

 近年营收持续增长，归母净利润持续增长，符合科创板上市第一项标准。公司营业收入逐年增加，近三年复合增长率18.01%，2018年全年营业收入达到3.24亿元，同比增长30.65%，实现归母净利润0.59亿元，同比增长46.83%。扣非归母净利润0.51亿元，同比增长60.71%。作为国内领先的全方位临床前CRO公司，美迪西近年抓住国内生物医药研发CRO市场的良好发展机遇，业绩实现了显著增长。

 公司主营业务营收持续增长，毛利率水平稳定。公司历年营收均保持增长，除了2017年之外，增速均维持在30%以上，2014-2018年CAGR为31%。公司主营业务包括药物探索药学研究以及临床前研究两部分，2018年两部分业务分别贡献营收1.81与1.42亿元。从历年收入结构中看，两部分收入占比整体维持稳定，且近三年毛利率也均表现平稳。2017年由于公司对部分实验室进行了改建和装修，导致固定成本上升因此整体毛利率略有下降，但整体盈利能力表现良好。

 公司业务规模逐渐扩大，期间费用率基本稳定。2018年公司销售费用、管理费用和财务费用分别为1915万元、2498万元和-547万元。销售费用率的上涨主要由于职工工资增加以及业务拓展需要所致。由于公司营业收入增长较快，管理费用率出现下降趋势，财务费用的变化主要受到汇率的影响。

 公司境内收入持续增长，以华东地区营收为主，境外收入占比相对较低且略有波动。随着国内新药以及仿制药市场快速发展，公司境内业务占比呈现上升趋势。国内市场中，由于公司位于上海，同时华东地区人才、医药公司较为集中，具备区域优势，导致这一区域一直以来营业收入远高于其他地区，收入分布区域化明显。公司境外收入相比药明康德、康龙化成等公司在整体营收中占比相对较低，且存在一些波动，除了2017年收入略有下滑，基本历年维持在20-30%的增速。

创新型研发设备，综合性服务平台

 公司业务主要聚焦于临床前领域，覆盖大分子、小分子药物的临床前开发服务。美迪西可以为临床前药物开发提供一体化的服务，公司业务覆盖了大小分子药物的药物发现到临床前测试环节，较为全面。作为国内临床前CRO业务领先的企业之一，美迪西的项目积累和经验较为丰富，公司目前拥有约300种药效模型的成熟建模技术，2015年以来，已有超过50个通过NMPA批准进入I期临床试验，同时参与的多个新药项目通过美国FDA、澳大利亚药品管理局的审批进入临床I期试验。

公司注重在研究设备领域的投入，搭建了多种创新型研究平台，能够提供从药学研究到临床前研究的综合性服务。公司持续加大在购置设备方面的投入，买入大量先进研发设备，2018年投入金额达到4267万元，同时研发金额也不断增长，总收入占比持续提高。以此为依托，美迪西公司搭建了一系列专业化研究平台，具备全面的临床前新药研发能力，成为国内少有的能够以一站式生物医药临床前研发服务平台，完成从先导化合物筛选优化到新药临床批件申报的新药研发流程的综合性CRO。

对比同类型业务公司，美迪西特点鲜明

 与其他相近业务的主要公司进行对比，美迪西公司特点鲜明，业务能力还需进一步提高。美迪西业务主要聚焦于药物临床试验前的开发阶段，包括药物发现业务、制剂研究、临床前试验等，与量子生物（睿智化学）、药明康德、康龙化成等相似。从体量上看，美迪西的收入规模相比这几家综合性公司仍有较大差距。对比药明康德、康龙化成，美迪西业务同时覆盖大分子的开发服务；对比昭衍，美迪西在临床前的业务领域更加全面；对比量子生物，美迪西业务主要还是聚焦于临床前阶段。

 从客户和境内外收入的角度上来看，美迪西的收入和客户主要还是以国内为主。美迪西在国内多个城市建立了专业服务网络，国内主要客户覆盖了恒瑞、扬子江、石药等大型药企和百奥泰、信达、思路迪等Biotech企业。海外主要客户包括武田、强生、GSK、罗氏等。从境内外收入占比上来看，由于公司体量较小，相较于药明康德、康龙化成等企业，公司的收入还是以国内为主，且前5大客户中也多有国内药企。

员工学历水平较高，人均产值接近药明、康龙临床前业务数据。美迪西员工规模基本呈逐年扩大的趋势，在2017年有少许下降。从学历水平上来，美迪西本科以上学历水平员工占比超过77%，接近药明康德、康龙化成的水平。我们分别分析了药明康德、康龙化成、昭衍新药以及美迪西的临床前业务技术人员人均单产的情况，美迪西略低于药明和康龙的数据，但是整体差距不大。

财务数据上看，美迪西尚处规模扩大阶段，利润率略低于龙头公司，账期相对较长。美迪西公司毛利率低于行业平均水平，略高于康龙化成；净利率的比较结果和毛利率相似。公司目前的业务仍有较大拓展空间，近年由于业务扩张投入较大，利润率相对几家龙头公司略低一些。比较营收以及净利润变化率可以发现，公司正处于快速成长期，营业收入和净利润正在加速增长，目前基本维持在几家上市龙头公司的平均水平。由于公司自身业务项目持续时间跨度大，回款周期较长，美迪西公司具有较低的应收账款周转率，存货周转率则高于行业平均水平，特点鲜明。

募投项目：扩大产业规模，完善服务能力

 美迪西是首批科创板申请上市的CRO公司，其计划发行不超过1550万股，募集资金分别用于药物发现和药学研究及申报平台新建项目、临床前研究及申报平台新建项目及补充流动资金。本次公司的募投项目还是主要以提升临床前药物发现和药物试验的业务能力为主，目前公司已经在上海凯龙南汇商务园购置房产，如果后续项目顺利进行，对于公司的业务规模扩大和竞争力提升将有较大帮助。 

 我们分析总结美迪西的业务优势如下，如果公司科创板上市进程及募投项目顺利进行，其业务规模、行业竞争力均将有望进一步提升：

 ①国内CRO处于高速发展阶段，公司主业聚焦于临床前CRO，在国内整体规模处于较为领先的水平，有望保持较高的业绩增长；

 ②业务上看，公司在临床前领域具有丰富的经验和全面的覆盖，可以为各类药物提供药物发现到临床前试验的一体化服务，客户粘性较强；

 ③公司技术水平和质量认证均达到了行业内的较高水平，具备多个特色服务平台，在抗体药、ADC药物、药物安评等方面具备相对优势；

 ④公司客户覆盖国内外的龙头药企，行业口碑较好，未来海外市场仍有较大空间。

风险提示

行业监管政策风险；人力成本上升及人才流失；市场竞争加剧风险；科创板上市进程低于预期。

团队介绍

贺菊颖：毕业于复旦大学，管理学硕士。10年医药行业研究经验，2017年加入中信建投证券研究发展部。2012-2013年新财富医药行业第6名和第3名；2007-2011年，新财富医药行业第4、2、5、2名（团队）。执业证书编号S1440517050001。

程  培：毕业于上海交通大学，生物化学与分子学硕士。7年医学检验行业工作经验，对医疗行业政策和市场营销实务非常熟悉，2017年加入中信建投证券研究发展部。

袁清慧：佐治亚州立大学金融风险管理硕士，中山大学生物技术基地班本科。4年二级市场医药行业研究经验，熟悉美股医药公司，2018年加入中信建投证券研究发展部。

刘若飞：毕业于北京大学，生物技术硕士。2017年加入中信建投证券研究发展部。

王在存：毕业于北京大学，生物医学工程博士。2017年加入中信建投证券研究发展部。

俞  冰：毕业于北京大学，人体生理学博士。2018年加入中信建投证券研究发展部。