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2019年不少公司股价的大跌暴露了一些上市公司的财报问题，一些财报指标特征，比如大存大贷、远高于同行业的毛利率、依赖关联交易、现金流不好等等，特别容易被质疑有造假嫌疑。 然而在对财报指标消化利用的过程中，很多财务初学者很容易偏离方向，成为呆会计，甚至很多固执的老会计也是如此，如果不基于公司的商业模式进行分析，很容易成为别人眼中的呆会计。 今天我们聊聊那些常见的财报造假指标特征，真的有用吗？ 作者：初善君 来源：雪球 1、远高于同行业的毛利率 浑水做空的财务指标特征里，“远高于同行业的毛利率”排在第一位。可是事实上，异于同行业的毛利率是一件很正常的事情，初善君可以举出无数的反例。 比如已公布2018年年报里，同样是高粱、小麦兑水的白酒行业，贵州茅台毛利率接近90%，酒鬼酒的毛利率也高达74.8%，排名第二，而近二年股价大涨的顺鑫农业，其毛利率只有30.79%。不就是小麦兑水嘛，毛利率为什么差那么多，不会有造假吧。 
再比如内衣行业，同样是一块布，汇洁股份的毛利率高达67%，浪莎股份的毛利率只有18%。说实话，不就是一片布，为什么差这么多，不会有造假吧？ 
很显然，如果是以上两个行业，通过异于行业的毛利率来判断公司有财务造假的嫌疑，很容易贻笑大方。理论上在充分竞争的市场中，每家企业只能取得平均的利润率，因此在使用这个指标时，一定要注意适应性：在TOC领域，品牌可以带来超额的毛利率；在TOB的制造业领域，先进的技术也可以带来超额毛利率。 此外，通过延长固定资产折旧年限这种纯会计指标，减少固定资产折旧额减少固定成本，从而提高毛利率，初善君以前写过，康得新和三安光电都有这方面的问题。 通过减少交易环节也可以提高毛利率，比如初善君以前写过的伟星新材，在管型材领域，他的毛利率远高于竞争对手，连续三年高于45%，主要竞争对手则只有20%左右。 
包括马靖昊说会计及岁寒知松柏都表述过同样一个观点，即高毛利的企业经营现金流不会差，理由是高毛利率一般意味着它在产业链上拥有强势地位，企业会尽量占用上游客户的资金，同时不给下游客户很长的赊账期，现金流应该很好才对。 理论上大部分企业确实如此，可事实上初善君可以举出很多反例，东阿阿胶、片仔癀、广誉远2018年的毛利率分别为65%、42%和81%，但是其2018年净现比都远小于1，尤其是广誉远，更是连续多年经营现金流净流出。 那么如何看待这个问题呢，还是要看产业链的竞争情况，对于医药企业来说，尤其是中药企业，谁掌握了终端谁才有话语权，人家才不管你毛利率高低呢，在这种情况下，你的现金流好坏与毛利率关系不大。 再拿汽车业来说，话语权最强的是整车企业，其次是他的上下游企业。从毛利率角度，整车不足20%的毛利率远不如一些关键零部件30%以上的毛利率，可是零部件企业的现金流往往不如整车企业。 因此远高于同行业的毛利率虽然是质疑的起点，但是仅凭这一点就质疑，很容易变成别人眼中的呆会计。 2、隐瞒关联交易或严重依赖关联交易 提到大A股关联交易，不得不提两个典型公司，一个是当年集万千宠爱于一身的乐视网，一个是不知关联方在何处的神雾环保。 然而时至今日，两家公司股价回撤均超过90%,神雾环保股价最高接近400亿，现在只有36亿；乐视网股价最高接近1600亿，现在市值不到70亿。 这种暴跌，跟关联交易有很大的关系。 之前也写过，关联交易带来两个资本市场最怕的问题，一是公司业绩是否对关联方及关联交易存在依赖，二是担心公司是否借关联交易调节业绩。 然而依然有很多公司对关联方有很大的依赖，大家很少怀疑其财务作假。比如下图的上海石化、中航飞机、柳钢股份等等，关联方收入超过了营业收入的一半，尤其是中航飞机，334亿的收入里，297亿都是关联方的。 
相信原因大家都懂，国企尤其是集团企业，依靠关联方是常见的事情，因为需求就在那里，卖给谁不是卖。 令初善君意外的是海信家电的关联方销售也那么多，这不算是国企，只能算是海信集团的一种历史遗留的奇怪问题。 不可否认的是，随着监管的进步，市场确实在一步步减少关联交易，涉及关联交易的国企也试图通过整体上市等情形改变现状。 大家确实需要小心关联交易，但也无需谈虎色变。 3、现金流差 现金流差是被质疑财务造假最常见的指标，因为在应收账款和存货造假相对比较容易，结果就是现金流差。 事实上现金流好坏与商业模式有必然的联系，仅仅因为现金流差就质疑企业财务造假不可取。 在现金流优秀的四种姿势里，初善君曾经表达过，现金流好有四种情况：一是靠无与伦比的议价能力压榨上下游，体现在应收应付这里，比如贵州茅台等。二是靠大额的投入产生大量的折旧摊销金额，这种会使得经营现金流好，但是容易造成大额亏损，需要看周期吃饭，典型如京东方。 
三是存货类科目，即加速存货周转，不在存货上浪费太多现金。但是对于大部分成长企业而言，依靠存货减少带来经营活动现金流变好反而是危机。四是其他类，诸如投资收益、公允价值变动损益、财务费用等等，即使依靠这些科目似的企业一年的现金流变好，但是绝非长久之计，属于偏方。 除了商业模式之外，在成长性企业尤其是快速成长型企业里，因为存货高速增长的关系，企业现金流可能也不会太好，这时候质疑造假也不可取。 4、大存大贷 货币资金和短期借款都很高，简称存贷双高，尤其是长期的存贷双高，很多人认为这种企业造假的可能性非常大。为什么这么说呢？因为在财务管理者眼中，企业的借贷都是根据企业价值最大化进行的，在企业有大量现金时，何必去借贷呢，企业借贷金额那么高，现金为什么不还贷呢？总之，企业低资金利用效率让人怀疑。 康得新和康美药业的股债双杀更是加深了大家这种印象。 金亚科技当年就是存在存贷双高现象而被实锤造假的。2014年度金亚科技的财务报表显示，货币资金3.45亿，占到总资产的26%，短期借款、长期借款、长期债券等筹资活动的负债余额为4.07亿，占到总资产的30%。对比公司的收入规模5.53亿，有着存贷双高的迹象。2015年公司发布的公告进行差错更正，2014年末账面货币资金余额由3.45亿元调减为1.24万元，调减部分的2.2亿资金实际上为股东占用，这里的存贷双高背后实际上是有潜含着股东占款的情况。 那么有没有可能哪些公司可能就是存贷双高呢？当然有，比如集团化的企业，由于不同业务板块的盈利能力、报表不同，自然存在一些子公司存款多，另一些子公司贷款多，那么合并报表里自然会出现双高的局面。 比如中国宝安，2018年6月底账面货币资金金额42.49亿元，账面短期借款55.42亿元，2018年半年报显示控参股子公司共计186家，既有年盈利过亿的马应龙，也有年亏损过7000万的宝安控股等。 但是其实是有方法解决此类问题的，比如这种控股子公司多的集团企业可以通过设置财务公司，加强资金流管理，提高资金的使用率，减少存贷双高。但是很显然，它没有这么做。 第二种存贷双高的企业是因为商业模式，典型的企业是怡亚通、普路通和瑞茂通。其中普路通最明显，2018年6月底，货币资金高达158.51亿元，同时短期借款高达155.96亿元，占总资产的比例分别为86%和84%，均是A股第一名，怡亚通和瑞茂通也好不到哪里去。 这三家企业都是做供应链管理的，对资金的渴求非常大，资产负债表的典型特点是双高，利润表的典型特点就是毛利率特别低，财务费用比较大，现金流量表的特点是快速发展时期，经营现金流量净额很难为正，属于在刀尖上舞蹈的商业模式。 第三种存贷双高的公司还有可能是国企，尤其是传统行业的国企。 总之，仅仅通过双高就认为企业可能造假肯定不足取，但是除了子公司多、商业模式原因及国企外，双高依然是值得大家小心的地方。 结语：初善君并非不鼓励大家质疑上市公司，质疑精神永远是人类最伟大的品质之一。但是质疑时一定要从商业模式出发，言之有理，同时也需要谨慎。 为什么预收账款很难造假呢，一是初善君无数次表示过，负债很难造假，企业也没有必要去创造一笔负债，这对企业有什么好处呢，造假一般都是资产出问题。二是预收账款造假必须要有强大的现金流支持，如果有了足够多的现金流，造假的动机也不足了。 最后，祝大家都不做呆会计。
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