 作者：财富严选 来源：雪球 茅台破千 A股的夹头之光茅台今天盘中突破1000，收盘创下996.35元的新高了。 从股价来看，以13年年初为起步，茅台从154元上涨到今天的996.35元，上涨幅度为546%，这还是没有算分红再投入的情况。 这个涨幅不愧是股王，同期的蓝筹龙头也没有哪家涨幅超过茅台，  而凭着最近茅五的强势，中证白酒又双叒创历史新高了，在这情况下，最近又开始听到不少声音在谈白酒高成长，高ROE。 但是作为价值投资者，我这几年一直没买入过一股茅台，相对的是买了不少平安和中国建筑。  实际上，上述这几家企业对比一番下来，茅台所谓的成长性，并不突出，而真正成长性最强的是平安，这两年一直被唾弃的中国建筑，利润增长也仅仅比茅台差那么一点点。 价值与成长 在白酒被吹捧的同时，低估值投资又被日常鄙视了。 巴菲特哪怕直到今天也告诉大家自己体系是80%的格雷厄姆和20%的费雪，但不少人却对格雷厄姆的安全边际完全不看重。 首先我觉得大家对价值投资最大的一个误解就是， 成长和低估不可兼得？ 通过上面两图我们可以看出，低估的企业也依然可以获取很好的成长，平安13年PE在17，而今天却是12，而同期的茅台则是从17到今天的32。 也就是说，茅台相对于平安的股价增长，很大程度是情绪反映的不同罢了。 我们投资所获取的收益，分为两部分——经营回报和市场情绪波动。 其中经营回报是我们所应该把握的，而市场波动我们则把握不到。 对于价值投资者而言，真正该看重的，是企业未来的经营回报以及当下的赔率。 盲目追求高ROE高成长却完全不看估值，本质也是一种赌博。 还是以平安为例，  平安过去五年虽然是一个大牛股，但是从07年顶峰到现在的12年里，只上涨了44%，背后就是受到高估值的影响。 我们不能否认高估值下确实也会出现像海天和恒瑞这种一直保持估值高位且不断上涨。 但是，这种高估值的背后，意味着我们投资的容错率非常低。 正如当下的茅台和中证白酒，32PE所对应的成长性要求并不低，一旦这种成长不及预期，后续的回报就差很多。  上表是中证白酒未来五年不同复合增速及估值变化假设下的点位，以乐观来推断，中证白酒未来五年的增长如果能保持在年复合20%，5年后的PE也达到相对乐观的25PE。 在这种情况下我们的收益率也才达到106%。 一旦这两点中的一点不足预期，那么最终的回报就会打一个很大的折扣。 这就是低容错率的投资。 穿越牛熊第一次配置中证白酒的时候，是26PE，并且我强调过预留20%-30%的下跌空间，才考虑加仓（如果是现价买入，加仓位为就调整到下跌25%-35%了，具体还要看中报增长）。 这个策略下，结合白酒19年的增长，今年年末实际成本我可以控制在18-22PE，这是我对成长板块的核心投资思路。 如今30PE下，对于原本以合理偏贵的估值进行优质行业配置的思路来讲，性价比已经明显下降了。 所以，在下一次定投之前，我会根据中证白酒的估值情况，来决定穿越牛熊的定投版要不要定投白酒，或者要不要进行比例下调。 今天的定投以及配置版目前来讲则可以继续持有，白酒的低容错我们目前主要通过低仓位来控制住风险。 未来的收益霸主 前面提到，我们未来的投资收益是来自于估值的变化和经营回报。 从行业质地来看，当下A股有两个板块是最顶级的，一个是白酒一个是保险。 但是，白酒当下却是30PE而保险的整体估值则只有1PEV附近，未来五年中证白酒的复合成长乐观来看会在20%，而保险的内涵价值提升则能在15%附近。 随着保险行业的新业务价值率提升，保险的估值整体大概率能去到1.5PEV附近，而白酒大概率是要回到25PE。 戴维斯双击的保险行业五年的收益率将有机会达到200%，中证白酒则因为估值回归最终收益率是106%。 所以，未来真正的行业霸主大概率会保险。 投资，是概率与赔率的游戏。 现在已然腐朽者，将来可能重放异彩。现在备受青睐者，将来可能黯然失色。——格雷厄姆    回到3000点附近，珍惜低估边缘的定投机会。  |
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