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作者：牛春宝 来源：雪球 一、物业管理行业概述 目前，物业管理行业仍是一个市场集中度较低的行业。港股前四大公司绿城服务、碧桂园服务、中海物业、雅生活服务仅占全部市场的2.6%，对标美国龙头公司FirstService 5%的市占率，中国的物管行业市场天花板依然很高，存在足够的发展空间。 市场动力及生活水平的不断提升将促进市场份额不断向行业龙头公司集中。2012-2017年间，全国物业服务百强企业的市场份额从13.5%上升至32.4%，龙头公司市场份额持续提升且仍有较大提升空间。领先的物业管理公司通过重资金收购并购、积极拓展第三方新项目、或受益于相关联的房地产公司，不断提升自身规模以及市场竞争力。其中，以上三种模式的代表上市公司分别有雅生活服务、绿城服务、以及碧桂园服务。 与此同时，物管公司纷纷致力于发掘高毛利率的增值服务市场，增值服务业务占营业收入比例不断提升，成为各公司增长速度最快的业务板块。增值服务的快速增长可部分对冲人工成本提升带来的压力，提升物管公司的盈利能力。其中，非业主增值服务业务通常包括业务管理咨询服务、交付前检验服务、协销服务等；业主增值服务业务通常包括家居生活服务、房地产经纪服务、园区空间服务等。但目前，物业管理服务依旧是营业收入的主要来源，而增值服务的占比仍较低。随着行业发展的进步以及社会对增值服务接受度的不断提升，未来增值服务业务对物管公司净利润的贡献将日渐显著。 2018年部分上市物管公司营收构成： 二、个股点评 1. 碧桂园服务（06098.HK） 得益于相关联房地产企业碧桂园，碧桂园服务在2018年迅速扩大自身业务规模。在2018年新增的合约面积中，有68.2%来自于碧桂园。截止2018年末，碧桂园服务拥有5.05亿平方米的合约管理面积以及1.82亿平方米的在管面积。庞大的储备面积提高了碧桂园服务未来两年维持快速增长的可能性。但长期来看，增速或受制于碧桂园集团的发展，仍存在不确定性因素。 与此同时，2018年社区增值服务收入人民币417.2百万元，较2017年增长72.5%。其中，家居生活服务同比增长101.7%。非业主增值服务2018年收入791.1百万元，较2017年增长73.9%，主要受益于碧桂园集团良好的销售业绩。物业管理服务收入由2017年底的2544.7 百万元增加35.4%至3445.5百万元，占总收入比例较2017年下降7.8个 百分点。2018年总体毛利率上升。在人工成本上升的情况下，碧桂园服务加大集团项目密度，形成惯例集约化效应，将物业管理服务毛利率提升2.5个百分点。总体来看，碧桂园服务的盈利能力较强，并仍有提升空间，在港股上市的物管公司中，净利润规模位列第一。 2. 雅生活服务（03319.HK） 雅生活服务于2018年上市后，在得以大幅降低资产负债率的同时更加主动地进行收购，2018年营业收入同比增长91.78%。2018年共完成4项收购，包括收购全国物业百强——南京紫竹物业51%的股权。 截止2018年12月31日的在管面积中，来自相关联房地产公司雅居乐集团以及绿地控股的新增面积仅为8.05百万平方米，来自第三方物业开放商的新增面积为22.38百万平方米，而来自收并购的在管面积实现从0到29.35百万平方米的增加。收并购带来的在管面积增量占2018年总增量的近50%，实际上自然增长率较低。由于雅生活在收购方向更主动，且同时获取更多第三方物业开发商项目，物业管理服务毛利率短期内有下跌可能。但2018年外延增值服务以及社区增值服务增速分别高达222.7%和183.7%，占总营收比例分别为43.3%和8.6%，或提升公司盈利能力，缓解来自物业管理服务业务的盈利压力。故短期内仍看好雅生活服务的收入增长以及盈利能力。但从长期来看，由收购并购带来的超高速增长难以长久维持。 3. 绿城服务（02869.HK） 绿城服务已基本摆脱了对其相关联管理地产开发商绿城中国的依赖，2018年新增合约面积中，有超过90%来自市场化拓展。绿城服务以实力、品牌和口碑在市场化拓展中取得了先机，近四年项目中标率77%，拥有充足的储备面积，在港股上市的物管公司中，营收规模位列第一。 绿城服务同时致力于提供优质的增值服务，2018年于教育、养老方面完成重要收购。2018年毛利率17.8%，相较2017年有所下降，原因为物业资产管理服务毛利率下降以及文化教育服务持续亏损。虽短期内个别业务净利润承受压力，与背靠碧桂园、拥有确定的庞大储备面积的碧桂园服务相比，绿城服务短期内维持高增速的不确定性因素更多，增速更无法与通过收并购扩大规模的公司相较。但长期来看，绿城服务将持续提升其内在服务质量，增强其核心竞争力，长期可持续的增长可以得到保证。 三、总结与展望 在行业不断集中的过程中，物管公司需要通过借贷取得资金开展并购。虽说若只注重向外并购扩张，忽视内在服务质量提升，很难维持长期的高速增长。但同行业公司间的收购合并也是行业集中度不断提升的体现。在拥有较少资产，但又需要通过借贷获取资金开展并购的物业管理行业，公司为了能同时获取大量现金以进行策略性扩张和降低原本较高的资产负债率，选择上市是一个能够让物管公司两全其美的好策略。未来，也将会有越来越多的物管公司选择上市。 虽依靠相关联房地产公司，短期内增速可以得到确保；进行主动的收购并购，短期内可达到超高的增速，但长期来看，物管公司仍需要提升内在服务质量，以口碑征服市场；积极拓展增值业务，增强公司盈利能力。因此我们认为，碧桂园服务得益于碧桂园集团良好的业绩，拥有庞大储备面积，短期内高增速有保障；雅生活服务积极开展收购合并，短期内可带来超高速增长，但难以长期维持；绿城服务虽短期增速不占优势，但其积极优化服务质量及业务模式，从长期来看，却更有可能会是最后赢家。 行业风险提示：社保缴纳使销售成本大幅上升，公司盈利能力下降；房地产行业业绩低于预期影响物管公司业绩增速；收购并购进程低于预期；增值服务收入增速低于预期。 四、社保费率下降以及从严征收社保新政对物管公司影响测算 我们假设： （1）2019年的缴费基数与2018年相同； （2）2019年各公司税前净利润与2018年相同； （3）工资总额中，基本工资占比60%，奖金和各类补贴津贴占比40%。 计算2019年应缴社保费用时，用2018年的工资总额乘以60%，再乘以加权社保缴纳比例。养老保险缴纳比例原为20%，降低后为16%；医疗保险为10%，失业保险为1%，工伤保险为0.5%，生育保险为1%，因此降低前社保缴纳比例为32.5%，降低后缴纳比例为28.5%，2019年加权社保缴纳比例为（32.5%*4 28.5%*8）/12=29.83%。 用计算得出的2019年应缴社保费用减去2018年实缴社保费用，可得出社保缺口。再将社保缺口除以2018年税前净利润，我们可粗略测算出此次社保新政对各个物管公司盈利能力的影响。 附录： 风险提示：雪球里任何用户或者嘉宾的发言，都有其特定立场，不构成投资建议，投资决策需要建立在独立思考之上 点个好看，让我知道你在看 |
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