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任一民：质押股权上的权利竞争与平衡 【作者简介】任一民，浙江京衡律师事务所管理合伙人。兼任浙江省破产管理人协会会长，浙江律协企业破产管理专业委员会主任，人民大学破产法研究中心研究员，人民大学律师学院兼职教授，上海交通大学破产保护法研究中心副主任，浙江大学光华法学院实务导师。任律师对破产法的诸多理论和实务的疑难问题进行了深入研究，曾在《法学》《法律适用》等法学核心刊物发表破产法方面的专业论文。 本文为任一民在第三届长白破产法论坛会议上的发言 债务人对外投资所持有的股权，可能会面临多类权利人之间的权利竞争与冲突，如何准确评价、界定各方权利的性质、顺位及其对应责任财产，是比较困扰破产实务界同仁的问题。债务人所持有的股权资产瑕疵，可分为两类。第一类为出资瑕疵，包括认缴出资未如期缴付、抽逃出资、认缴的未到期出资及连带承担其他发起人的出资责任等；第二类为大股东侵害公司利益引发的责任，包括大股东违规占用上市公司资金、上市公司为大股东违规提供担保及其他损害公司权益行为引发的责任。对第一类瑕疵，破产程序中处置债务人持有的股权时，管理人需要全面披露股权上存在的瑕疵，比如未如期缴付出资义务的瑕疵，未到期出资因破产受理而被视同到期却又面临履约不能的情形等等。对于这些瑕疵，进入破产程序的债务人往往无力足额清偿，但受让方却基于管理人的披露而成为“明知出资瑕疵”的买受人，按现行公司法司法解释二第18条的规定需承担连带责任。对第二类瑕疵，基于涉及上市公司控股权转让的交易，监管要求需解决大股东违规占用资金才允许交易，才有助于投资人锁定风险。以上瑕疵涤除的成本，对投资人来说是体现在整体收购成本中的，即对“所得”如何确认，这就可能与股权质押权人的权利发生冲突。股权质押权人能否无视出资义务尚未履行完毕的事实直接就股权处置所得优先受偿，还是只能就填补出资瑕疵后的剩余部分受偿？股权受让方为避免自身风险而要求先行消除瑕疵所形成的债务，与股权质押担保的债权，在清偿安排上何者更为优先？债务人持有股权期间，可能因发生上市公司配股/送股、估值调整协议约定条件的成就、受让方补足出资义务后索赔等事由，处于一种变动、不稳定的状态。我们该如何界定股权质押担保的责任财产范围，如何处理股权质押权人和相关利害关系人之间的冲突与竞争，也是实务中的常见问题。若股权质押期间发生上市公司送股，送股作为利润分红的一种方式，如无合同特殊约定，依据物权法213条，应作为“孳息”纳入质押财产范围；而配股，则是给予原股东折价认购新股的优先权利，因配股所新增的股份难以被评价为“孳息”，不应纳入质押财产范围。若配股交易中包含了分红类的折价，则该配股可能会因分红收益的存在而被纳入担保物范围，但其中现金追加投入如发生在破产临界期内，就存在被评价为可撤销的追加物保行为的可能。2．债务人对被投资公司的债权与其补缴出资义务相抵销，对质押担保财产的影响若债务人对被投资公司既享有债权，同时又负有未缴出资需补缴的义务，被投资公司在股东破产无法足额出资时能否通过行使抵销权来补足出资？抵销后股权瑕疵消除而提升的收益归谁享有？首先，若不存在破产法第40条规定的禁止抵销情形，应允许被投资公司行使抵销权。其次，股东出资义务被股东债权填补后，其转让所得不应全部归股权质押权人享有，应加以区分，个人理解其中用于填补出资部分所对应的转让所得应作为债务人的一般责任财产而不得用于清偿股权质押权人。3.股权受让方额外承担瑕疵股权所负担义务对股权质押权人权益的影响首先，受让方先行受让股权，承担补足出资的义务，是否有权申报债权？是否因受让方是否明知而区别对待？ 其次，受让方基于补足出资义务产生的索赔权债权，其责任财产是债务人的一般责任财产还是股权处置所得？股权质押权人由此所获收益在破产程序中是否应加以承认和保护？此外，如受让方在受让股权的同时承接了在先存在的估值调整协议或对赌协议所约定的合同义务，该合同义务是否可以对抗股权质押权人？是优先保护质押权人，还是优先保护在先权利人？如前所述，股权资产上可能存在多种类型的利害关系人。从权利主体看，至少可分为五大类，包括被投资公司、被投资公司债权人、被投资公司其他股东、股权质押权人、股权受让人。不同主体又可能享有多项权利，如，被投资公司可能享有出资缴付请求权、对股东的负债与出资缴付请求权的抵销权、因估值调整协议引发的债权请求权。在股权处置过程中，还面临识别、界定股权质押担保财产范围，平衡股权质押权人与其他权利主体之间的权益，股权交易税费分担等问题。对于股权上存在的众多权利冲突与竞争，个人认为应当分情形区别对待，穿透股权形式进行实质价值认定与分配。对不与股权转让同步移转的瑕疵与负担，原则上不宜则在股权转让中优先解决；对于随股权转让同步移转的瑕疵与负担，该等瑕疵应优先涤除，或另外作出安排，投资人对此支付的款项不应被视为债务人的股权转让所得。债务人持有的股权，其实是一条连接债务人和被投资企业的纽带。通过对被投资企业股权及其所存在瑕疵问题的处理，在不少场合还可以发挥重组和拯救困境子公司的功效，目前实践中已出现不少通过母公司的重整实现困境上市企业再生的案例，或者作为困境子公司预重整的一种方法。管理人在面对债务人持有的股权时，除了展开法律分析外，也要充分评估其商业价值和风险，以便在挖掘和提升股权价值，尽可能实现债务人资产价值最大化目标的同时，通过交易路径、结构、方案和流程的设计降低其风险。
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