收益更高的指数基金定投策略：定投量化轮动

qmtuzi 2019-09-30

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指数基金费率低，风险低，很多人把指数基金作为股权类资产的基本盘。近期国内公募基金第一梯队的易方达基金大幅下调了几支ETF基金的费率，向市场释放信号，被动的指数基金投资正在成为最友好、最具流动性、最适合大规模持有的投资品种。

低估值指数基金定投是目前使用最广泛的指数基金投资方法。这个策略优势很明显，标的和时间充分分散，风险降至最低。该策略主要由两部分组成，一是低估值，分为相对估值法和绝对估值法，整体来说就是低估买入，高估卖出。二是市值恒定体系，即每期的目标余额是固定的，而每期投入的金额就等于目标余额与真实余额的差额。比如，计划每月5日投10000元，第一期投入之后运气很好，市场大涨，到了第二个月5日投入的10000元变成了11000元，那么这时只要再投入9000元就满足“目标余额20000元”。同理，如果跌了，那么就要多投补足差额。市值恒定法等于被动的高抛低吸，自带择时，进一步控制系统风险。

而不论怎样估值，怎样买卖，现有的指数基金定投系统从根本上来讲，还是buy n hold，买入并持有。而大量的回测数据表明，好的量化轮动策略比买入并持有策略长期收益更高。我们为什么不加入量化轮动思想，做一个量化指数基金定投呢？

首先，策略的基础仍是低估值。

我们分别采用相对估值法和绝对估值法来建立模型。

绝对估值法来自格雷厄姆的价值投资体系，以无风险利率的两倍作为估值下限，以十年期国债收益率作为估值上限，以此来衡量股权收益率相较定期存款和债券的吸引力。在A股，这两个数字分别为10%和6.5%。

相对估值法来自另一位投资大师，被誉为“指数基金之父”的约翰·博格，他创建的博格公式用到了股息率和市盈率的相对分位，简化下来可以采用市盈率5年分位的50%作为估值下限，90%作为估值上限。

第二步，确立选股模型。

分别使用低波动、加权市盈率、加权市净率、加权股息率、市盈率5年分位点、市净率5年分位点、PE*PB5年分位点、净利润增长、净资产收益率建立9个单因子模型。

在低估区间买入，估值合理时轮动持有，高估卖出，持股2支（回测显示，持股2支满仓率最高，更接近定投的真实情况），回测时间2012年1月1日至2019年4月23日，对照组为沪深300全收益（计入分红），年化收益结果如下：

年化收益%	沪深300全收益	低波动	加权市盈率	加权市净率	加权股息率	市盈率5年分位点	市净率5年分位点	*PEPB5年分位点**	净利润增长	净资产收益率
绝对估值法	10.25	20.32	11.25	11.25	11.43	5.1	6.54	6.38	10.10	8.23
相对估值法	10.25	19.31	11.57	11.47	11.63	1.24	3.26	1.39	5.17	6.54

绝对估值法整体优于相对估值法。其中低波动因子又更胜一筹，这与荷兰投资大师弗利特的《低风险高回报》一书中的观点一致：低波动是一个有超额收益的有效因子。

最后，来看一下低波动因子的回测数据。同样作为对照，看一下上证50在相同估值条件下的回测数值：

	总收益%	年化收益%	夏普比率	最大回撤率%	收益波动率%	信息比率	Beta	Alpha%	平均持仓数
低波动+绝对估值法	285.92	20.32	0.95	19.56	17.17	0.76	0.61	12.54	1.65
低波动+相对估值法	262.88	19.31	0.76	26.37	20.2	1.27	0.74	14.04	1.97
上证50+绝对估值法	121.88	11.52	0.36	32.31	20.79	0.17	0.8	2.94	1
上证50+相对估值法	113.73	10.95	0.31	32.31	22.73	0.39	0.75	6.04	1

可见，加入低波动因子后的两种估值策略，比在相同估值条件下持有上证50要好很多，说明策略收益除估值价差外，更有相当一部分由低波动标的的轮动持有产生。

另外，无论从收益还是从波动率和最大回撤率来看，绝对估值法都比相对估值法略高一筹。是否就可以确定，绝对估值法+低波动因子就是一个最好的指数基金策略了呢？

且慢。还漏掉一个重要参数：仓位。看一下两个策略的平均持仓数，我们设计的持股数是2支，相对估值法回测期间平均持仓数1.97，接近满仓，而绝对估值法只有1.65支。

择时发生在哪里了呢？需要看一下收益曲线：

绝对估值法+低波动策略收益曲线：

相对估值法+低波动策略收益曲线：

从收益曲线可以看出，绝对估值法在2017年6月至2018年2月有一大段择时空仓，而这段时间正好是白马股大牛市，牛市会放大市盈率的波动率，用绝对估值法很容易过早高估，而错过一大段行情。相对估值法在这方面更有优势。

在实盘中，我们尽量持有持仓率高的策略，避免绝对的择时空仓，因为从心理上来讲，踏空比亏损更难受。

当然，我们可以通过越涨越卖、分批减仓的方法来锁定行情。在策略里，更改持股设置，近似的模拟这一过程，改进后的绝对估值低波动策略收益曲线调整为：

虽然阴影部分也是择时高估区间，但每次都只减仓一半，遇到市场暴涨时同样可以锁定行情。改进后的策略年化收益率稍稍下降至20.12%，但实盘意义更大。最终我们选定改进版的绝对估值低波动策略作为指数基金定投的标的策略。

再完整叙述一下定投方案：

在策略标的低估（赢利收益率>10%）时开始定投，在合理估值区间满仓轮动，在高估区间分批卖出(每次卖10%。)结合市值恒定法，被动高抛低吸。

2019年4月26日，策略最新标的估值和对应基金：

策略标的		赢利收益率%	股息率%	净资产收益率%	对应基金
持仓	红利指数（000015）	12.91	4.23	11.14	510880（场内）
持仓	上证180（000010）	8.78	2.82	11.57	510180(场内)，040180（场外）
备选	300价值（000919）	11.28	3.57	11.52	519671(场外)
备选	上证50(000016)	9.86	3.14	12.39	510710（场内）， 110003(场外)