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作者 | 加二 流程编辑 | Cici 风云君曾写过春秋航空，介绍了低成本航空经营模式。 在2005年第一批成立的民营航空公司中，还有一家公司成功度过了2008年的航空寒冬，并于2015年在A股上市，ROE甚至比春秋航空还高。这家公司就是吉祥航空（603885.SH）。 一、主打高性价比的全服务航空公司 吉祥航空2006年成立，控股股东均瑶集团持股57%。吉祥航空以上海虹桥、浦东两场为主基地机场，以南京为辅助基地（因上海两大机场时刻紧张、资源有限），运力主要投放在长三角地区。 目标客户是上海及长三角地区的中高端商务、旅行及休闲客户。 公司运营航线超过一百五十条，以直飞为主。航线网络主要以上海始发至国内省会城市和主要交通枢纽城市为主，开通了上海至东南亚、东北亚等地区和其他国际航线。 吉祥航空在这些优质航线上面临以三大航（中国国航、东方航空、南方航空）为代表的航空公司的竞争。它的竞争策略是以最优的成本结构支撑略低于竞争对手的价格水平。 2018年吉祥航空单位座公里成本比三大航均值低16%，其中，单位航油成本低21%，单位扣油成本低13%。 但客公里收益（单价）比三大航均值仅低10%。 在这一策略下，吉祥航空的毛利率高于同行业，一般超过20%，18年因为油价大涨的冲击，跌至15%。 2018年公司可用座公里（ASK, 飞行公里数乘以可出售座位数）348亿，同比增加10%，收入客公里（RPK, 飞行公里乘以收费旅客人数）300亿，同比增加10%，客座率86%，略有下降。 公司2018年旅客运输总量超过1505万人次，其中上海两场旅客运输量达到 972万人次，在上海的市场占有率达到8%，在全国的占有率为3%。 2019年6月，公司开通首条洲际直飞航线，由上海飞往赫尔辛基（芬兰首都）。 控股子公司九元航空成立于2014年，是一家低成本航空公司。以广州白云机场为主基地机场，依托珠三角地区，辐射东南亚。 九元航空拥有17架波音B737系列飞机，运营国内航线超过九十条，通航城市41个。2018年九元航空营收22.49亿，净利润0.4亿。 二、与东方航空深度股权合作 吉祥航空和东方航空互相投资，互相持股： 1、吉祥航空参与东方航空A股和H股定增 2019年6月，东方航空获得证监会核准，非公开发行不超过13.94亿A股，募集资金不超过101.78亿。其中，吉祥航空、均瑶（集团）及下属全资子公司吉道航,拟出资 81.78 亿元认购。 2019年8月，东方航空获得证监会核准，向吉祥航空增发不超过5.18亿H股，募集资金不超过35.5亿港元。 2、东方航空受让吉祥航空老股，并参与其定增 2019年1月，控股股东均瑶集团及其一致行动人均瑶航投协议转让1.26亿股给中国东方航空集团有限公司全资子公司东方航空产业投资有限公司（东航产投），占吉祥航空当前总股本的7%。 2019年7月，吉祥航空获得证监会核准，向东航产投非公开发行股票不超过1.69亿股，募集资金总额不超过31.11亿元。 吉祥航空、东方航空均以上海两场为核心基地。东航系航空公司在浦东、虹桥机场的时刻份额占据第一，分别为35.4%、50.8%，吉祥航空则分别为8.8%、8.8%，位列第四。 股权深度合作将重塑上海地区的竞争格局，强强联合推动业务协同发展。 三、业绩受油价波动影响大，短期偿债承压 1、国内航线为主，对政府补助依赖度较低 2018年公司营收143.66亿，同比增加16%；归母净利润12.33亿，同比减少7%。以航空客运收入为主，占比97%。 地区结构上，2016年以来收入结构比较稳定。2018年国内航线收入118.99亿，占比84%；国际航线收入20.15亿，占比14%；港澳台航线收入2.83亿，占比2%。 （收入构成%） 可能因为吉祥航空主要航线网络布局在长三角地区及经济发达城市，获得航线补贴少。2018年政府补助仅5.48亿，为春秋航空的41%，东方航空的54%。 因此，公司对政府补助的依赖度较低。2018年政府补助占比大幅提高主要因为油价大涨削减了利润。
2、毛利率下滑 2015年上市以来，公司的毛利率呈下滑趋势。 2016年毛利率下降4个百分点主要因为机队规模增长导致租赁折旧大幅增加35%，8台发动机大修导致修理费大幅增加242%，起降费和人工成本同比增加35%。
2018年毛利率降至15%，主要因为2018年油价大涨，航油成本39.51亿元，同比增长38%，占营业成本比例为32%。
据公司披露，如果年度平均采购航油价格变动5%，其它因素不变，则公司净利润反向变动1.98亿。 3、业绩受油价波动影响大 公司业绩受国际油价波动影响较大。 2016年业绩增幅较大主要因为航油采购价格下降，航油成本仅增长4%；政府补助增加1.66亿。 2017年航油成本大增49%，导致业绩增速大幅下滑至6%。 2018年营收增速放缓至16%，或因引进宽体机。因政策限制，18年下半年引进的宽体机B737（324座）只能投放在国内航线，利用小时仅8.71小时，低于公司平均10.6小时，拖累了运营效率。
业绩方面，2018年归母净利润减少7%，主要因为航油成本增加38%，同时B737的引进增加了起降费（增加24%）和折旧（增加18%）。
4、固定资产周转率较高 吉祥航空的资产周转率一直高于三大航。2015年吉祥航空上市，资产周转率有较大降幅。2016年以来，吉祥航空的周转率小幅提高。
航空是重资产行业，所以重点分析固定资产周转率。吉祥航空固定资产周转率显著高于三大航，运营效率较高。
这主要得益于较高的飞机利用率和客座率。2018年吉祥航空飞机日均利用10.06小时，客座率86%，远高于三大航。
5、存在一定的偿债压力 公司资产以重资产为主。截至2019年一季度末，固定资产107.29亿，在建工程57.45亿，分别占比46%、15%。在建工程为飞机、发动机的预付款。 截至2019年一季度末，公司负债总额133.76亿，资产负债率57%，其中有息债务96.38亿。
已获利息倍数为7.9，同期东方航空为14.5。60.37亿债务将于一年内到期，而同期货币资金24.98亿，偿债压力较大。
截至2018年末，公司美元债务余额约4.05亿美元，金额不高，影响较小。据公司披露，假定除汇率以外的其他风险变量不变，人民币兑美元升值或贬值1%，将导致公司18年净利润增加或减少296万元。 2018年10月控股股东均瑶集团的子公司爱建集团向吉祥航空购买上海华瑞融资租赁有限公司75%股权，交易对价为11.39亿；爱建香港以3.8亿购买全资子公司吉祥香港持有的华瑞租赁25%股权。整体估值15.2亿，此项交易增值率24%。 华瑞租赁系2014年8月由吉祥航空投资控股设立，经营飞机经营租赁、融资租赁业务。2017年末，合并报表口径下，华瑞租赁总资产53.23亿，净资产12.97亿，营收5.16亿，净利润0.71亿。 交易当期公司收到转让款5.69亿。这一交易导致2018年末其他应收款增加92%至20.3亿，处置非流动资产收益2.29亿，占利润总额的14%。截至19年一季度末，其他应收款为16.01亿。 在吉祥航空资金压力较大之际，此举也算的上市控股股东输血了。 四、结束语 与三大航相比，公司在成本控制、运营效率上做得不错。但作为年轻的民营航空公司，在航班时刻、优质航线等稀缺资源获取上，仍处于劣势。况且公司与三大航处于同一竞争赛道。 虽然目前负债状况优于三大航，但短期仍存在一定的偿债压力。 END |
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