瑞丰光电（300241）-安芯基金举牌，打通上游产业链

1.  LED 封装翘楚

公司专业从事 LED 封装及提供相关解决方案，是国内封装领域领军企业。产品主要有照明用 LED 器件及组件、高端背光源 LED 器件及组件（中大尺寸液晶电视背光源、小尺寸背光 LED 等）、显示用 LED 器件及组件等，其中照明 LED 为主导产品，公司产品广泛应用于液晶电视、电脑及手机、日用电子产品、城市亮化照明、室内照明、各类显示屏、工业应用和汽车、医疗健康、安防智控等领域，并积极布局车用、红外和紫外等新应用方向，建立全面面向客户的高端产品化解决方案。2017 年照明 LED、中大尺寸背光源 LED、其他 LED 器件和其他业务分别贡献收入 9.03 亿元、4.69 亿元、1.95亿元和 0.17 亿元，占营业收入比重为 56.99%、29.63%、12.29%和 1.08%。

公司营业收入和归属母公司股东净利润持续提升， 2017 年实现营业收入和归属母公司股东净利润分别为 15.84 亿元和 1.34 亿元，同比增长 34.28%和 168.35%。公司 18Q1收入小幅下滑的主要原因系本报告期公司进一步优化产品结构，合理减少部分盈利能力偏弱的产品订单，导致收入略有下滑，因此 2018Q1 公司毛利率为 18.33%，同比增加1.27 个百分点。

公司实际控制人是龚伟斌先生。龚伟斌，1970 年生，中国国籍，无境外居留权，本科学历，国家半导体照明工程研发及产业联盟会员、深圳市照明行业协会副理事长、深圳市  LED 产业联盟副理事。 1991  年毕业于上海交通大学机械工程系流体传动及控制专业，2004 年 11 月-2006 年 3 月就读清华大学研究生院高级工商管理精品课程研修班。1991 年-1993 年任杭州锅炉厂助理工程师， 1993 年 9 月－1994 年 3 月任深圳市爱力海爵科技有限公司总经理助理， 1994 年-1997 年任深圳市联宝北路科技有限公司销售工程师，1997  年-2000  年任深圳市威瑞实业有限公司经理。2000 年创办深圳市瑞丰光电子有限公司，并一直任执行董事（董事长）、总经理，2010 年 3 月至今任公司董事长、总经理，具有丰富的企业经营管理经验，同时对行业发展趋势较为了解。

2.  Micro LED 为 LED 行业注入活力，安芯基金举牌助力公司腾飞

2.1  LED 传统业务发展平稳，Micro LED 为行业注入发展动力

LED 行业上游包括外延片和芯片，中游主要是封装，下游是产品应用，产业链进入门槛从上游到下游逐步降低，上游属于技术和资金密集行业，下游属于技术与劳动密集行业。2017 年我国 LED 产值达 5509 亿元，同比增长 20.39%。

LED 下游应用中通用照明仍占最大比例，2017 年占比 47.7%。背光应用占比下滑较快，2017 年占比 9.6%，同比下滑 2.5 个百分点。景观照明和显示屏占比有所上升，2017 年分别占比 14.9%和 13.6%，同比增加 1.4 和 0.8 个百分点。

Micro LED 被视为新一代显示技术，就是将日常 LED 面板微缩到 100 微米以下程度，然后将这些微型 LED 转移到驱动电路和玻璃基板上，实现各种 Micro LED 屏幕。相比OLED 屏幕，Micro LED 更薄，而且能耗更低使用寿命更长。美国联合市场研究公司预计 2025 年该市场将达 19.46 亿美元，年均复合增速将达 89.2%。但是 Micro LED 要实现普及还要攻克“巨量转移”难关，因此 Mini LED 作为 Micro LED 前哨站得到发展。Mini LED 制成相对容易，只是将现有 LED 背光源换成更细小 Mini LED，因此量产时程比 Micro LED 快很多。从成本角度采用 Mini LED 背光设计的 TFT LCD 电视面板价格仅为 OLED电视面板六到八成，但亮度、画质都与 OLED 接近；从性能角度，Mini LED 具有省电和高能效特性，饱和度、高动态范围优于 OLED，且比 OLED 省电 50%。

巨头加快布局推动 Micro LED 和 Mini LED 发展。Micro LED 厂商主要包括苹果、三星、索尼、LG Display、Oculus、Play Nitride 等。在 CES 2018 上，三星展示全球首款使用 Micro LED 显示技术的模块化电视，预计 2018 年三季度正式出货，同时三星将在 7 月启动越南 Micro LED 工厂， LED 芯片由三安光电提供。 LG 紧随其后，根据 Business Korea 报道，LG 副董事长要求在今年 9 月推出尺寸大于三星的 Micro LED 电视。台湾厂商和内陆厂商也加码 Micro LED 技术，友达光电推出全球最高分辨率的主动 8 英寸Micro LED 显示技术，鸿海集团投资美国 eLux，三安光电一两年前就开始布局 Micro LED，京东方也表示已经开展相关研究。在 Mini LED 方面目前有不少 LED 企业投入其中，上游芯片厂有晶电、隆达、三安、华灿等；中游封装厂有亿光、荣创、宏齐等；IC设计厂有瑞鼎、和莲光电等；液晶面板厂有友达、群创等；显示屏厂有利亚德等。

2.2  安芯基金举牌撬动公司未来发展

公司 2017 年 12 月 27 日公告安芯基金持股比例达 5%。安芯基金由国家集成电路产业投资基金持有 40%股权、三安光电持有 40%股权、晋江安瀛基金持有 20%股权。安芯基金是国家大基金的重要子基金，是国家大力发展集成电路和半导体产业战略的重要布局，主要投资于化合物集成电路产业群以及其他集成电路产业链为主的半导体领域，目标覆盖材料、制造、设计、封测、设备和应用等以化合物集成电路为主的半导体全产业链。

公司目前规模还较小，此次安芯基金举牌，有望发挥大基金、安芯基金等在国内外半导体产业的布局优势，强化公司在半导体照明封测及相关器件上的技术、规模和产业链优势。此外此次股权投资更紧密连接公司和上游 LED 芯片龙头三安光电，撬动公司未来发展。

2.3  汽车等多领域渗透为公司提供长期增长动力

根据公司 2017 年报披露，公司目前在研项目众多，包括 LED 车灯产品（开始小量量产，车头灯用大功率 LED 产品已完成第一阶段开发，预计 18 年下半年推向市场）；高光效 CSP 产品、高可靠性 CSP 产品；高性价比 UV 封装技术；生物识别 IR 产品；智能照明用全彩 LED；无机银层保护技术；SMC 产品；Mini LED 和 Micro LED 等。在研项目众多，为公司提供持续发展动力。

3.  盈利与估值

假设：

1） 照明 LED 业务经过前期洗牌行业集中度提升，同时叠加需求回暖，收入和毛利率水平逐渐提升；

2） 中大尺寸背光源 LED 业务逐渐下滑；

3） 公司 2017 年 4 月 10 日披露计划发行可转换债券，募集不超过 4.68 亿元投入“表面贴装发光二极管（SMD LED）封装扩产项目”、 “次毫米发光二极管（Mini LED）封装生产项目”、“微型发光二极管（Micro LED）技术研发中心项目”、“补充流动资金”，该可转债截至本报告日还未通过审批，因此本盈利预测假设该项目投资以自有资金和短期借款支撑；根据可行性分析报告，SMD LED 扩产项目和Micro LED 项目正在办理环评，建设期都为 12 个月，因此我们预计项目在 19年 6 月完成建设。

我们预计公司 18-20 年 EPS 分别为 0.27 元，0.37 元和 0.45 元。可比上市公司 18年平均预测 PE 为 21 倍， 安芯基金举牌公司， 充分发挥大基金和安芯基金在国内外半导体产业布局推动公司发展，同时更加紧密连接公司与上游 LED 芯片龙头三安光电，公司增长动能更强，应享有溢价，给予公司 18 年 25-30 倍预测 PE，合理价值区间 6.75-8.1元，“优于大市”评级。

风险提示：行业再扩产引起的降价风险，公司研发不及预期风险。

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