凭“酸菜鱼”逆袭？九毛九能否复制海底捞千亿市值

秀水村人 2019-12-12

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本文精编自华创证券《由九毛九国际上市看网红餐饮店发展逻辑》、安信证券《太二酸菜鱼与海底捞的深度对比分析，揭秘高翻台率原因》

市场看好九毛九国际是继海底捞之后，又一家在品牌、拓展和管理均十分优秀的中式餐饮企业。旗下太二餐厅口碑爆棚、正快速扩张，有望带动整体业绩站上更高增速，对比海底捞，甚至在翻台率等关键指标胜出。

一、九毛九，中式餐饮龙头崭露头角

据报道，九毛九国际已在本周一启动IPO路演，计划筹集2亿美元。

九毛九国际成立于2005年，是以连锁经营为核心的中式快时尚餐饮集团，目前共5个自营品牌：九毛九面馆、太二、2颗鸡蛋煎饼、怂冷锅串串和那未大叔。其中，九毛九和太二为主力品牌，2019H1合计营收占比98.7%。

作为继海底捞之后，又一家登陆港股的优秀中式餐饮企业，市场不可避免对比两家企业。安信证券从赛道、经营模式和成长性分析，对两家公司进行对比。

二、九毛九与海底捞深度对比

1）赛道对比：中式餐饮，火锅赛道胜于酸菜鱼

九毛九主力品牌为九毛九面馆（西北菜）、太二酸菜鱼，而海底捞主营火锅。

火锅餐饮标准化相对容易，且重油、麻辣口味具备成瘾性。酸菜鱼食材供给稳定，材料及制作也容易标准化，同时酸辣口味口感重，也是中餐中容易扩张优质赛道。根据Frost&Sullivan，未来五年火锅、西北菜行业CAGR均在10%左右，酸菜鱼市场因基数小，未来六年CAGR高达33.7%。

短期看，九毛九极有希望通过规模扩张，获得类似海底捞的高增长。但长远看，火锅作为最大菜系，行业天花板是西北菜的近3倍，酸菜鱼的约10倍，这会限制九毛九长期业务体量。

2）经营模式：皆直营为主，扩张重点地区不同

海底捞、九毛九都以直营模式为主，均通过标准化业务模式实现餐厅快速复制。

供应链方面，九毛九食材全部来自第三方，自建央厨+第三方供应中心处理，海底捞自建供应链，大部分食材来自关联方（蜀海、颐海）。

九毛九扩张重点在一线、新一线，海底捞门店逐步下沉。截止2019 H1，九毛九直营餐厅共262间（147间九毛九餐厅、98间太二），多数位于一线，呈倒金字塔型分布；海底捞共有餐厅593家，257家位于二线，146家位于一线，147家位于三线及以下，因网络扩张较成熟，保持下沉进程，呈纺锤状。

3）成长性对比：九毛九旗下太二极为亮眼，扩展重点

海底捞因餐厅网络较为成熟，营收远高于九毛九。2018年海底捞营收164.9亿，是九毛九集团18年营收16.9亿的9.8倍，是太二的30.5倍。

增速上，2016-2018年海底捞复合增速47.0%，高于九毛九的22.1%。但因九毛九旗下太二基数小，且近年快速扩张，2019H1集团营收同比增长41.5%，显著拉小差距。未来受太二拉动，扩张速度甚至可能追上海底捞。

太二营收占比迅速从2016年5.82%上升至2019上半年43.5%。

很明显，九毛九未来重点扩张太二，那么凭借该品牌爆发，九毛九能否逆袭海底捞？

集团计划2019-2021年新开约370间自营新餐厅，其中约240间太二餐厅，54间九毛九餐厅，及76间其他餐厅品牌，则集团业务期间复合增速有望高达38%（2018门店共227家）。

而截止2019H1，海底捞门店已达593家，关于「其全国究竟能开多少店？」的争论激烈，考虑目前一、二线门店成熟，而低线城市接纳高客单价餐饮仍需时间，这对海底捞短期增长可能是个阻力（海底捞人均消费较太二高约50%）。

4）餐厅运营对比：太二翻台率超海底捞，后者租金、运营占优

单店回收成本方面，太二餐厅一般运营满一个月实现收支平衡，7个月收回现金投资；海底捞一般1-3个月盈亏平衡，6-13个月收回现金投资，二者皆处行业领先水平。

令人意外的是，2019H1太二酸菜鱼翻台率高达4.9，甚至超过海底捞的4.8次。持续新店扩张+高翻台率是海底捞取得巨大成果的关键，但太二却在这一指标成为行业标杆。

安信证券分析，太二翻台率赶超海底捞的核心在于二者商业模式差异：太二聚焦酸菜鱼单品+定位纯吃饭场景，菜品SKU少而精，店内服务简化且不接受四人以上顾客，直接提高点餐出餐用餐效率，拉高翻台率；而海底捞主打好服务+社交场景为主，通过好口碑带来客流，间接提升翻台率。太二的商业模式对提高翻台率作用更简单直接。