科创板是“中国版纳斯达克”吗？

7月22日，万众瞩目的科创板揭开了神秘面纱，正式开市交易。截至当天收盘，科创板交出了令人瞠目结舌的答卷：首批上市的25家公司集体大涨，合计成交额达485亿元，涨幅最高的安集科技股价直接翻了4倍，西部超导、心脉医疗、澜起科技涨幅超过200%。一时之间，科创板的消息在各大媒介频频刷屏，关于科创板是“中国版纳斯达克”的说法也屡见报端。那么，科创板是“中国版纳斯达克”吗？

“中国版纳斯达克”之争

作为含着“金钥匙”出生的新板块，社会各界自然高度关注科创板。而关于科创板与现存其他板块之间的比较则屡见不鲜。在诸多评论和分析中，一个经典话题再次被提出：谁才是“中国版纳斯达克”？之所以说这个话题经典，是因为当年推出中小板、创业板和新三板时，这个话题都曾经引起热议。

从2004年的中小板到2019年的科创板，中国纳斯达克的版本从1.0进化到了4.0。无论是中小板、创业板还是新三板，都曾被寄予厚望，但从事后的角度来看，恐怕也没几个人会再去说它们是“中国版纳斯达克”。那么，科创板的设立能否真正回答这个问题，理直气壮地说一声“我就是终极版”呢？要回答这个问题，必须设定一个分析框架：纳斯达克到底有哪些特征？“中国版纳斯达克”需要从哪些方面进行对标？只有首先搞清楚这个问题，“中国版纳斯达克”之争才有评判依据。

纳斯达克的主要特征

纳斯达克（NASDAQ）是美国的一个电子证券交易机构，创立于1971年，迄今已成为世界最大的股票市场之一。纳斯达克之所以引起高度关注，主要是因为它重点扶持高新技术产业发展，并由此诞生了一批诸如微软、苹果、谷歌、Facebook等享誉全球的高科技企业。这些企业之所以选择纳斯达克，是因为纳斯达克的制度特别合适。例如，纳斯达克针对企业上市设置了3套不同标准，方便企业根据自身情况进行选择。由于纳斯达克实行注册制，程序相对简单，有些审核只需短短几个月。这都为高科技企业上市融资创造了便利条件。纳斯达克的第一个主要特点就是作为创新的摇篮，扶持高科技企业的成长。在我国设立中小板、创业板和新三板的过程中，“中国版纳斯达克”的称谓也主要是从它们服务科技创新的角度进行讨论的。

纳斯达克不仅助推企业创新，其自身也在不断进行制度创新。纳斯达克是全世界第一个采用电子交易的股市，它在55个国家和地区设有26万多个计算机销售终端。在上市方面，分别实行纳斯达克全国市场和小型资本市场两套不同的标准体系。通常，较具规模的公司在全国市场上进行交易；而规模较小的新兴公司则在小型资本市场上进行交易。在交易制度方面，纳斯达克实行做市商制度，做市商是一些独立的股票交易商，为投资者承担某一只股票的买进和卖出。这一制度安排对于那些市值较低、交易次数较少的股票尤为重要。此外，纳斯达克还实行保荐人制度，做市商既可交易股票，又可保荐股票，换言之，他们可对自己担任做市商的公司进行研究，就该公司的股票发表研究报告并提出推荐意见。

纳斯达克的特征主要有两个：一是不断进行自身的制度创新，二是助推高科技企业成长。这两个特征其实是一体的，纳斯达克进行制度创新的目的就是助推高科技企业成长，高科技企业的特征和进化又会反过来促进纳斯达克进行制度创新和变革。

科创板是“中国版纳斯达克”吗？ 

从前面的分析框架出发，立足于服务高科技企业和制度创新两个视角，就能够对“中国版纳斯达克”之争给出一个相对明确的答案。

一方面，从服务高科技企业成长的角度来看，科创板具有得天独厚的优势。科技创新的重要性不言而喻。我国之所以在沪深两市的主板之外，设立中小板、创业板和新三板，初衷也在于支持创新创业企业，服务高科技企业的成长。正是从这个视角出发，才有了“中国版纳斯达克”的不同版本。但是，从现有的运行机制和效果来看，中小板、创业板作为场内市场的组成部分，其上市审核标准与交易规则与主板几乎一样，并未针对高科技企业出台针对性的规则。新三板作为场外市场，短短几年时间吸引了上万家企业挂牌，但最近几年几乎陷入停滞状态，对高科技企业的成长支持力度有限。

正是在这样的背景下，科创板应运而生。从服务国家战略的角度来看，科创板是落实“创新驱动发展战略”的载体；从金融供给侧结构性改革的角度来看，科创板是为了补资本市场服务科技创新的短板；从企业申报标准来看，科创板的定位及其重点支持的领域都指向了科技创新。毫无疑问，科创板正是专门为高科技企业的成长量身定制的，这与纳斯达克的定位不谋而合。

另一方面，从自身制度创新的角度来看，科创板也是遥遥领先的。应该说，中小板、创业板尤其是新三板在其发展过程中，都有不少制度借鉴自纳斯达克。例如，纳斯达克实行全国市场和小型资本市场两套不同的标准体系，我国各个板块的设立正是这种多层次资本市场的具体实践，甚至新三板内部就有创新层和基础层之分。纳斯达克实行做市商制度，我国的新三板也推出了类似制度。从表面来看，新三板确实也有很多制度创新，但它始终是一个场外市场，关注程度不高，而且投资者进入门槛很高，无力发挥为挂牌企业提供融资的功能。因此，如果我们就事论事，只看到纳斯达克的制度设计，而未考虑到深层次的因素，那可能会陷入到“只见树木，不见森林”的窘境。

在制度创新中，有“道”与“术”之分。结合我国实际情况，真正破解阻碍资本市场发展的难题，这是制度创新之“道”；反之，如果是表面上的依葫芦画瓢，则只是制度创新之“术”。就我国资本市场而言，存在的顽疾不可谓不多，例如：通过核准制筛选出来的企业良莠不齐，上市公司财务造假导致的频频“爆雷”，上市公司违法成本过低而又难以退市等。在原有的中小板、创业板和新三板框架下，其制度设计都已基本定型，要推行彻底改革难度很大，2015年注册制暂停殷鉴不远。因此，新设立的科创板就成为改革的最佳试验田，通过在科创板试行注册制，并且针对科技创新企业的特点设置一系列包容性的上市条件（如允许不盈利、特殊股权结构、红筹企业上市），这些措施真正抓住了科技创新企业的“痛点”，能够借由科创板这个平台更好地服务科技创新企业的发展，促进“创新驱动发展战略”的实现。

从这两个维度来看，科创板已经在“中国版纳斯达克”之争中占据了上风。

另一个维度观察

世人之所以称赞纳斯达克，很重要的原因是其孵化了微软、苹果、谷歌、Facebook等世界级的明星公司。从前面的分析逻辑来看，通过自身的制度创新助推高科技企业成长，这是过程。而诞生世界级的明星公司，则是结果。从这个维度出发，我们也足以对中小板、创业板和新三板这3个所谓的“中国版纳斯达克”做出一个基本评判。这3个板块的上市公司，又有哪家能够与微软、苹果等世界级公司相提并论呢？当然，这3个板块设立的时间或许还不够长，做这样的对比有失偏颇。但科创板设立时间更短，首批企业刚刚上市，更没有足够的时间窗口来观察这些结果。

因此，从现阶段来看，科创板确实最有希望成为“中国版纳斯达克”，但最终能否做到名副其实，还取决于能否真正孵化出像阿里巴巴、腾讯这样的上市公司。只有给科创板更多宽容和理解，为其创造更加宽松的环境，科创板才能真正成为一块资本市场改革的试验田，才能为整个资本市场改革积累成功经验和提供示范效应，才能真正成长为“中国版纳斯达克”。

我们期待这一天的早日到来。

本文作者系上海国家会计学院副教授、硕士生导师，第七期全国高端会计人才（学术类）学员。本文为国家自然科学基金项目（71502103）、全国高端会计人才培养工程课题研究阶段性成果。

来源：《新理财》公司理财第321期