亏久见人性，保壳见真情：宝塔实业，扣非净利润连亏11年的“保壳尖兵” | 市值故事

曾用名为西北轴承的宝塔实业（000595.SZ），目前业务已从传统的轴承扩展到船舶电器及汽车前轴。截止2018年末，扣非净利润连亏11.75年（即将是12年）。

非常不巧，挣扎在保壳路上的上市公司，其实控人孙珩超因涉嫌票据诈骗罪于1年前被公安机关逮捕。

今天就来看看它的故事。

一、长城资产

2002年，上市公司原控股股东西北轴承集团有限责任公司（以下简称“轴承集团”）因其自身经营困难，导致欠中国工商银行宁夏银川市新市区支行（以下简称“工行新市支行”）贷款逾期，宁夏高院判决轴承集团向债权人工行新市支行偿还借款本息1.04亿元（其中本金为8000万元，利息、复利2376万元），并冻结轴承集团所持有的上市公司股票5328.51万股。

2005年7月，长城资产管理公司（以下简称“长城资产”）有偿受让工行新市支行对轴承集团的所有债权。

也就是说，轴承集团对工行新市支行的债务转到了长城资产。

2006年12月、2017年1月，轴承集团将手上所持有的上市公司股份共计8191.74万股（占当时上市公司总股本的37.78%）以1.73元/股的价格分2次转让给长城资产，用于抵偿所欠后者的1.16亿元（含新增利息）。

由此，长城资产成为上市公司新的控股股东。后来，在上市公司的保壳路上，长城资产多次出手帮忙。

二、宝塔石化

2011年1月8日，上市公司发布公告称，大股东长城资产将4336.59万股（占当时总股本的20%）协议转让给宁夏宝塔石化集团有限公司（以下简称“宝塔石化”），转让价格9.35元/股，交易总价款4.05亿元。

2011年6月3日，宝塔石化与长城资产双方完成股权交割，前者正式成为上市公司第一大股东，孙珩超老板成为上市公司实控人。

仅隔一个月，宝塔石化就将刚过户到名下的4336.59万股全部质押给农银金融租赁有限公司，质押登记日为2011年8月10日。

作为第一大股东的宝塔石化缺钱情况不言而喻。

（一）定增

截止2018年底，宝塔石化主导了上市公司的3次定增方案，其中有2次顺利实施。

故事从2012年说起。

2012年6月7日上市公司发布定增预案，以5.78元/股的价格向控股股东发行3087万股，募集资金1.78亿元，全部用于补充营运资金。同年12月27日，该定增方案获批。

距离定增预案首次披露1年后的2013年6月25日增发才完成股东登记，宝塔石化持股数增加至7423.65万股，持股比例为29.97%。第二大股东长城资产持股数2125.22万股，持股比例下降至8.58%。

仅半个月后，控股股东宝塔石化将刚拿到手的3087万股限售股全部质押给上海国金租赁有限公司，质押登记日为2013年7月8日。宝塔石化已将手上股份全部质押。

控股股东宝塔石化日子过得不轻松啊，很缺钱。

这笔1.78亿的定增资金对上市公司的经营情况似乎帮助不大，债务压力依然很大，于是上市公司再次发布定增融资。

2013年9月16日再次发布定增预案，以5.11元/股的价格向控股股东宝塔石化和第二大股东长城资产两家机构合计发行5412.34万股，其中，宝塔石化以6000万元的债权和6000万元现金认购2348.34万股，长城资产以1.57亿元债权认购3064万股。

这次的定增方案目标很明确：债权转股权，减轻上市公司债务压力。

但，该方案随后被新的融资方案取代。

2014年3月1日又双叒发布定增融资方案，由此前的向宝塔石化和长城资产融资调整为只向宝塔石化融资，以4.81元/股的价格向宝塔石化发行1.2474亿股（锁定期36个月），募集资金6亿元，其中4亿元号称用于高端轴承建设项目，另外2亿元补充运营资金。

该定增方案于2014年9月1日获准。2015年2月27日募集资金到账，同年3月9日该部分限售股完成登记上市。

就在同一天，控股股东宝塔石化将刚完成登记的1.2474亿股限售流通股份全部质押给西藏信托。

控股股东缺钱缺得紧啊。那么，作为控股股东的宝塔石化为什么如此“热心”地给上市公司输血？而且还是6亿。

答案见下图：

宝塔石化定增的价格确定区间是2014年3月1日之前的20个交易，股价在4.8-5.0元区间，而定增募集完成的时间是1年后的2015年2月27日，此时，股价已经上涨到12元附近，较当初确定的定增价上涨了140%。

宝塔石化此时以6亿元获得上市公司1.2474亿股，而在二级市场上的市值是15亿元，即便是按5折质押，仍然可获得7.5亿元以上的资金，刨去6亿元的融资资金，还多出1.5亿元。

对控股股东而言，这绝对算得上是无风险爆赚的机会。

这把羊毛薅得让散户朋友羡慕嫉妒到流哈喇子。当然，这无风险爆赚的机会专属于控股股东！

宝塔石化虽然薅了一大把羊毛，但最终还是救不了自己。

（二）股份冻结

2015年以来，宝塔石化发生数十起经济纠纷案件而被法院冻结、轮候冻结所持有的上市公司股份。

根据上市公司披露情况统计涉及宝塔石化股份冻结、轮候冻结案件达21起，涉及地区包括海南、深圳、四川、河南、宁夏、甘肃、浙江、北京、上海、新疆等十多个省市。

    （注，根据上市公司公告统计，或有遗漏）

2018年12月13日，上市公司发布公告称，因北京市第三中院对华鑫国际信托诉讼宝塔石化等一案的法律文书已发生法律效力，要求华泰证券银川新华西街营业部协助将宝塔石化持有上市公司无限售流通股共6174.13万股按市场价进行处置，处置价格不低于2.93元/股。

截止2019年3月22日，共计处理（二级市场抛售）了700万股，完成目标数量的约1/9，还有大部分有待抛售。

2018年12月22日，上市公司发布公告称，实控人孙珩超因涉嫌票据诈骗罪、监事王高明因涉嫌违规出具金融票证罪被银川市公安局逮捕。

由此，上市公司多了一个“实控人被逮捕”概念题材。

三、保壳大戏

正如文章开头所言，上市公司在2008-2018年扣非净利润连续亏损11年，累计亏损10.54亿元，而期间净利润则出现有规律的隔年或隔两年扭亏一次，进而达到保壳目的。

上市公司虽然通过隔年或隔两年扭亏一次的操作实现了保壳，但是，从扣非净利润看，最近11年其一直在保壳线上下挣扎。

下面就来看看它历年的保壳策略。

2011年，宝塔石化此外上市公司第一大股东，提出“一年破困局，两年上台阶，三年大发展”的奋斗目标。在营业利润亏损2026万元、扣非净利润亏损2809万元的情况下，净利润717万元。

2011年在连亏两年的情况下扭亏主要贡献来源是2935万元的营业外收入。

营业外收入中贡献的大部分是核销无需支付的款项，其中相当一部分是从员工福利待遇中抠出来的：原计提的辞退福利中885万元已无需支付计入营业外收入；同时将多年挂账的职工住房公积金进行了清理，将无需支付775万元计入营业外收入，两项合计1660万元。

此外，核销多年挂账无需支付的货款552万元，债务重组利得219万元以及政府补助387万元。由此，实现了第一次保壳。

继续往下看。

（一）二股东的助力

2012年扣非净利润亏损额是前一年的2.5倍，但是净利润却逆势增加100万元，这其中大有玄机。当期主要的贡献来自营业外收入——债务重组利得。

见下方截图：

第二大股东长城资产免除上市公司的借款利息8214.71万元，后者将债务重组利得计入营业外收入。

获得二股东的帮助后，上市公司在营业利润亏损7720万元的情况下，净利润实现811万元。

2014年扭亏，继续是仰仗二股东长城资产。

根据上市公司与二股东长城资产签订的签署债务减让协议（注意：签署日期2014年12月31日），上市公司号称根据该协议内容，将实现债务减让约1.6亿元，由此形成1.6亿元的债务重组利得。

需要注意的是，该协议签订时间是2014年的最后一天，而需要160天后才知道该协议否履行完，进而，才能判断该债务减让协议最终实际给上市公司带来多少债务重组利得。

但是，上市公司却提前160天，把债务重组利得全部计入2014年的营业外收入。

算得一手好账的财技让风云君的佩服之情如黄河之水滔滔不绝。

此外，上市公司在2014年还获得3339万元的政府补助，其中有1783万元是困难企业三项补贴。

二股东长城资产的帮助再次让营业利润亏损1.66亿元的上市公司实现扭亏，成功保壳。

（二）意外的赔偿款

相比2009-2016年，2017年营业利润亏损少了很多，只亏1699万元，但是，仍然需要想方设法实现净利润扭亏。

营业外收入继续担当其扭亏主力，不同的只是具体项目发生了变化。

2017年，2097万元的政府补助计入当期非经营性损益，此外还有一笔非常神奇的赔偿款1475万元。

对挣扎于保壳生存线边缘的上市公司而言，每一组数字的背后都有一个意想不到的故事。

来看看这笔诉讼赔偿款的故事。

2014年5月23日，上市公司董事会决定以104.89万元的价格受让西北轴承机械有限公司（以下简称“机械公司”）100%股权。同年，9月1日完成股权变更，西北轴承机械有限公司成为本公司全资子公司。

非常不巧，并入上市公司后，该公司在短短几个月内就亏损402万元：

各位，安静！上市公司收购亏损资产不是什么稀奇事情，你们怎么还跟小孩子没见过世面一样？！

继续往下看，故事有反转。

2015年机械公司营业收入只有307万元，但是同期营业利润亏损309万元，总资产1145万元，总负债3547万元，负债率接近309%，已经资不抵债了。

上市公司公告披露，截至2015年12月31日，机械公司在职员工只有15人。

问大家个问题：就是这样的一家公司，如果卖给你，你愿意花多少钱买？

上市公司找了一位土豪哥，对方愿意以5900万元的价格买。

2016年12月26日，上市公司发布公告称，将机械公司100%股权以5900万元的价格转让给宁夏勤昌滚动轴承制造有限公司（以下简称“勤昌轴承”）。

机械公司的财务数据见下方截图：

同日，机械公司完成工商变更登记，从上市公司剥离。

2016年报披露，截止报告期末，上市公司未收到该转让款项，有图有真相。

接下来的故事开始变得不穿遮羞布了，把风云君羞臊得都不好意思开口了：故事来到了2017年5月，“喜接盘”的土豪哥勤昌轴承提出解除此前的股权转让协议，并同意支付违约赔偿金1475万元……

2017年12月31日，机械公司股权重新回到上市公司手上，同时还有一笔1475万元的违约赔偿金，计入2017年度的营业外收入。

绕了一圈，什么都没损失，不仅成功保了壳，还白赚1475万元。

土豪哥勤昌轴承爽快支付的违约赔偿金，上市公司在非常关键的2017年扭亏为盈，再再再次保壳成功。

补充个情况，关于机械公司的财务数据，年报披露数据和资产出售报告书上的数据出现明显矛盾，风云君就不再赘述了。

（三）被遗忘的资产

2017年报披露，当年3月份，上市公司向宁夏银川市中级法院诉讼常柴银川柴油机有限公司（以下简称“常银公司”）自2004年11月23日起非法占用使用其银国用（2016）第10476号《国有土地使用证》土地，涉及面积约2.16万平方米，并要求常银公司支付土地占用款。

2017年11月29日，宁夏银川市中级法院判决常银公司于判决书生效之日起十日内向公司支付自2004年11月23日至2017年6月22日占用公司土地期间的占用使用费1431.77万元，并自2017年6月23日起按单位面积土地占用使用费18.3元/m2/年向上市公司支付实际占用期间的相应费用。

随后，上市公司将常银公司的这笔应收账款1474万元以1300万元的价格转让给北京中融汇亚资产管理有限公司（以下简称“中融汇亚”）。

截止2017年12月31日，收到了中融汇亚支付的转让款450万元。公司将收到的款项确认为2017年度的营业外收入。

常银公司不服一审判决，于2018年1月16日向宁夏高院提起诉讼，请求撤销银川中院的原判决。

宁夏高院终审判决，确认宝塔实业对银国用（2016）第10476号《国有土地使用证》所登记的土地享有收益权，但是调整该土地占用费，自2004年11月23日至2017年6月22日占用费为715.89万元，自2017年6月23日起按单位面积土地占用使用费9.15元/㎡/年向宝塔实业支付实际占用期间的相应费用。

如果没有发生该诉讼，上市公司关于银国用（2016）第10476号《国有土地使用证》的土地（资产）会不会浮出水面？

未来，基于保壳这一战略任务，上市公司是否还有出现其他“意外之财”？

四、并购猛药

面对糟糕的业绩，作为实控人的孙老板决定给上市公司灌几副“猛药”，帮助上市公司雄起。

2015年7月9日，上市公司宣布因重大合同停牌。

1周后的7月14日晚间发布稳定股价通知：控股股东宝塔石化增持不超过2%，董监高增持不超过1%的股份。

请大家拿笔记下宝塔石化和董监高们的这个增持承诺，它是下文一个重要反转剧情的伏笔。

7月15日复牌，刚好赶上国家队第一轮救市资金介入，市场出现大反弹，宝塔实业的股价也跟随反弹。

面对股价连续下跌，并且一度跌破8块钱，此时的孙老板比谁都急，他可是在12元附近质押了1.2474亿股给西藏信托，如果股价继续下跌，那么，等待孙老板的则是强平。

因此，他的增持承诺似乎有自保成分。

（一）润兴租赁

7月23日晚间，上市公司发布临时停牌公告。好巧不巧，次日，上市公司财务总监辞职。3天后，披露正在筹划重大资产重组事项。

5个月后的12月12月，重大资产重组方案终于揭开面纱。

重组预案披露：上市公司拟以18.75亿元的价格收购江苏润兴融资租赁有限公司（以下简称“润兴租赁”），其中现金对价7.34亿元，股份对价11.41亿元（对应1.07亿股）。此外，上市公司配套融资不超过8.9亿元，控股股东宝塔石化承诺认购其中的5.3亿元。

从资产规模看，润兴租赁总资产、净资产分别是宝塔实业的2.5倍、6.4倍，但是营业收入却仅仅相当于宝塔实业的1/4，见下方截图：

2015年12月，是股灾的修复时期，市场上的投资逻辑在一定程度上还是延续着此前“炒重组”的玩法——不看标的基本面。

12月23日复牌，宝塔实业股价连续3个一字涨停，但是股价随后却一路阴跌，似乎透露出某种含义。

对于宝塔实业的“蛇吐象”的并购案，交易所随即发去问询函，14大类问题包括是否构成借壳上市、标的业绩承诺、盈利持续性及波动情况、同业竞争、关联交易以及并购完成后标的公司开展业务的融资渠道等等。

风云君斗胆揣测交易所的言外之意：丫的，融资租赁是有钱人玩的游戏，你一个挣扎在保壳线上的公司瞎凑啥热闹？

交易所要求上市公司于2015年12月21日前就问询函相关问题进行回复。

恕风云君眼拙，反复查看了上市公司2015年12月1日到2016年1月份的公告，均没有找到上市公司回复交易所问询函内容的公告。

让一众韭菜伸长脖子、流着哈喇子望穿秋水、满心期待的重大资产重组案，在2016年5月3日突然宣布暂停，理由竟然是因上市公司控股股东没有履行此前的增持承诺！

也就是说，从2015年7月14日到2016年5月3日，将近10个月时间，控股股东没增持过1股。

看到这暂停理由会不会有种吃了绿头大苍蝇的感觉？

随后， 在6月6日这个非常吉利的日子，上市公司庄严宣布终止终止本次重大资产重组项目。

（二）桂林海威

始于2015年的并购，最终在2016年宣布失败，但是，并不能因此阻挡上市公司外延式发展的躁动之心。

时间很快就来到了2017年7月31日，上市公司突然宣布，拟筹划重大事项，股票自2017年8月1日开市起停牌。

此次停牌再次让小散们增加不少期盼，尤其是被深套其中的——股价从12块一度跌到3块7，区间跌幅超过60%。

8月13日晚间，上市公司宣布拟以不超过3.3亿元现金收购桂林海威船舶电器有限公司（以下简称“桂林海威”）75%股权。

次日，上市公司股票复牌，8个交易日涨幅超过24%。

随后，10月19日披露的收购报告显示，桂林海威成立于2000年06月20日，桂林海威实际控制人为陈永鸿。该公司主要经营生产及销售船用电气系统、控制设备、消磁设备等军品，主要产品为消磁控制仪及消磁电源设备，已为多种型号舰艇生产多套消磁电流控制设备。

截止2017年5月31日，总资产8868万元，净资产6749万元，其中应收账款高达4884万元，占总资产的55%；营业收入5175万元，净利润2198万元，照此计算净利率高达42%。

根据评估公司测算，以2017年05月31日为基准日，桂林海威的100%股权的评估值是4.30亿元，是净资产的6.37倍，是同期净利润的19.54倍。

各位安静！安静！虽然市净率有点高，但是市盈率才19.5倍，不能算高。

评估公司不容易，拿着甲方的钱还得平衡各方利益，评估价格还得经得起“考验”，太难了！

因为是现金收购，所以，基本是上市公司各位董事们就能拍板决定的事儿。

陈永鸿等十四位自然人股东对桂林海威做出业绩承诺：2017年-2019年桂林海威净利润分别不低于3400万元、3600万元、3800万元，或2017年-2019年会计年度完成净利润累计不低于1.08亿元。

2017年11月14日，桂林海威的75%股权完成交割，成为上市公司控股子公司。由此，给上市公司新增2.75亿元商誉。

年报数据披露，桂林海威2018年净利润4161万元，然而，2019年上半年其营业收入只有850万元，而净利润断崖式下滑到375万元，仅完成全年3800万元业绩承诺的1/10。

换言之，下半年要完成另外的9/10，会出现奇迹吗？

（三）中保融金

2017年上市公司一共新增好几家子公司，其中，必须提的是中保融金商业保理有限公司（以下简称“中保融金”）。

在完成并购桂林海威之前，上市公司有一笔5100万元的对外投资，即2017年3月4日宣布与中海外能源有限公司在新疆霍尔果斯市共同出资设立一家商业保理公司，注册资本1亿元，其中上市公司实际出资5100万元，中海外能源出资4900万元。

新设立公司的主营业务是受让应收账款的方式提供贸易融资；应收账款的收付结算、管理与催收；销售分户（分类）账管理等。

同年5月10日，上市公司再次发布公告称，新设立的控股子公司中保融金完成公司登记。

从最近两年的经营情况看，这是一家地地道道的赔钱货，最近两年半列举亏损4600万元，2019年上半年的亏损额超过2018全年亏损额。

文章最后思考：如果桂林海威业绩不兑现导致计提商誉减值，中保融金继续亏损，那么，上市公司怎么保壳呢？

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