海外疫情冲击面前，兴全基金经理这样防御

美股两周4次熔断的3月里，A股承受着连锁反应。

这个月，上证综指、创业板指分别出现了11%、17%以上的回撤。

相比宽基层面，半导体、新能源汽车、5G芯片等行业指数下挫接近30%，更是向跌跌不休的海外指数看齐。

海外疫情的扩散和供应链风险的提高，正在让机构们纷纷举起盾牌过冬。不同于以往的宏观信用周期，疫情下的防御策略选择，对于基金经理来说无疑是个新挑战。

前无古人的风险面前，即是以低于风险和低波动率著称的桥水全天候产品，回撤幅度也扩大到14%。

对于长期波动率高于海外市场，而疫情却得到初步遏制的A股市场来说，如何调整持仓组合来对抗潜在风险，又能够在可能出现的反弹中不错失机会，成为了兴全社会责任基金经理季文华正在思考的事。

经过思考后季文华提出，增配食品饮料、医药等传统防御板块的同时，同时要增配与内需相关的板块，而降低外需下降带来的冲击。

这种担忧不无道理，从长三角到大湾区的轻工业已经成为外需断崖的重灾区，大量的外贸生意正在不断收到海外客户因疫情爆发而延迟出货或取消订单的通知，世界最大的圆筒针织面料生产商福田实业，一天被取消的订单达到了4500吨。

虽然如此，但季文华仍然从中长期的角度表达了对当下A股长期机会的乐观。

虽然长期投资是投资领域老生常谈的政治正确，但一些投资组合仍然在更长的周期里取得了可观的回报——即便能够坚持持有的投资者并不多，但备受期待的内需能否承担起投资经理们的预期，显然需要得到市场的校验。

防御性调仓

Question:面对海外疫情的逐渐失控，如何判断对国内产业的影响，你的调仓会如何应对？

季文华：影响主要有两类。

首先是一些白马股所受的影响会更大，因为此前外资的配置比例较高，而沪港通资金的流出显然对于蓝筹股是不利的。

其次是跟外需相关的板块，特别是一些外需主导的行业，比如简单的制造加工行业。因为欧美疫情失控后，需求的下降会对这个板块带来影响。

操作的话，一般我们不轻易去做调仓，毕竟拉长来看，换手率带来的收益并不高。

毕竟市场中很多事情是不可预测的，这些要素发生后，我们会对持仓结构进行一定的调整。

比如说疫情扩散后，我们可以在结构上更加偏防御板块，例如加大对医药、食品、饮料的配置。再比如海外疫情出现失控苗头后，我们可以调整增配与内需相关的产业和板块，外需方面则进行一定的减持。

但是我觉得目前面对北上资金的流出，也不用过于悲观，疫情结束、市场平稳后，国际资本仍然要来加持中国资产。因为他们会考虑一个国家对这种风险事件的应变、危机处理能力，这方面中国做的还是非常好的。

Question:目前市场是否还有持续向下的空间，面对这种海外带来的风险，会考虑如何控制回撤？

季文华：整个市场向下的空间已经不大，可以比较看好,如果拉长周期来看，股票市场带来的回报还是非常高的。

比如看沪深300指数，如果拉长到一个8-10年的维度观察，它的复合收益率可能能超过10%以上。

股票市场的短期是难以预测的，比如说今天可能我们看到海外跌了，导致A股的情绪也变差，但明天又可能因为一些政策把整个情绪被调动起来。

但如果拉长周期来看，许多公司仍然有它的价值。如果拉长周期回看今天的位置的话，我觉得更多的应该是机会，而不是风险。

所以面对短期的不确定性，应该做一个更加确定的事，那就是进行长期投资。

现阶段的操作的话，我已经放弃做仓位了，因为这个位置（控制仓位）其实不重要了，如果仓位偏低，其实是可以积极加仓的。

但我觉得仍然要去调结构，我们立足长期投资，需要找一些在结构上起到防御作用，或者能够有空间的公司来作为调整的出发点。

具体到防御方式，更多还是依靠一个行业的分散来化解组合波动。配置的某两个行业可能是不相关的，比如医药、食品、饮料以及计算机，但市场出现一定回调时，他会呈现出结构性的传递，能够抵消掉市场的波动，进而确保组合更加平稳。

Question:：今年金融市场面临着多重的不确定性，那么确定性的机会可能在哪里？

季文华：中长期的角度说，三个方向仍然值得看好。

首先第一个就是消费行业，中国是一个人口大国，同时有着全球最多的中产阶级，这个赛道显然是可以持续滚雪球的。

第二是医药行业，它受益于老龄化，未来是值得长期看的。如果参考美国，它过去30年-40年整个医疗卫生行业的回报是持续战胜通胀和社会薪资涨幅的。

第三则是在科技领域，会诞生出许多新的技术、商业模式，并孕育新的价值成长机会。以上这三个行业仍然是值得长期关注的。

【风铃点评】从基本面、资金面以及成长性来看，A股市场的好公司仍然有着持续高增长的胜算。即便宏观增速的中枢持续下移，结构性机会大概率也是存在的。

不可忽视的一个大前提，是中长期市场环境会出现怎样的边际变化。

市场环境又取决于两个关键因素，一是当下疫情是否会由“速胜论”转为“持久战”，并与人类社会长期共存，与当年的SARS不同，持久战对三驾马车的影响可能也不会短期快速被消化。二是疫情叠加贸易摩擦，是否会让国际关系环境出现某种变数。

以上变数将会对A股市场的供应链体系带来怎样的冲击，值得市场关注。

均衡的价值

Question:：经过这一轮市场变化，目前正在思考哪些关于投资的问题？

季文华：第一，还是要更多的去考虑组合的均衡问题。

只有均衡配置，才能保证更小的波动率，这样会给投资者带来更好的投资体验，因为波动小的组合，从投资者、到我们去拿一个公司，都更好拿得住，往后我们还是会加大均衡配置的理念。

第二，这一轮功很多公司虽然股价下跌，但还是能战胜指数，有的甚至还有一些绝对收益，这里面的内在逻辑需要我们更加前瞻和深入，不仅仅是A股，美股市场中也有一些公司在当下的市场环境中走的非常强，对此我们应当更加重视。

第三，还是要注重公司本身的价值问题，这次美股一些明星公司跌幅非常大，比如一家家喻户晓的航空公司，两三周的时间下跌了60%-70%，这对我们提了个醒，那就是面对负债率很高的公司时，还是要尽量远离，甚至不要去重仓它，因为一旦风险发生将会非常惨。

Question:对于热门行业，尤其是科技股，一些公司估值并不低，你还会考虑买入吗？

季文华：我觉得现在整个市场对于估值的容忍度在提高，如果整个市场越发成熟，那么就会就会出现一定的估值价差。

过去A股市场的估值价差并不显著，一个行业中龙头一、二、三位的企业估值差异不大，但这些年我们发现，市场在赋予龙头估值更高的溢价。

这种现象的出现，其实意味着这些龙头公司更加具有竞争力，能偶在市场份额中获得一个更加长期的发展。

回到方法论上，如果对于一些看好的公司，我们的估值可以放得更宽松一些，因为如果以长期维度去衡量一个公司的话，那么其实我买入它的价格不太重要，更关键的是这家公司中长期的ROE，也就是说我们要比这个市场看得更远，才能获得更大的成绩。

其实市场都喜欢既便宜、又好的东西，但我们也要去买，可能还是会存在即使现在不便宜，但未来很便宜又非常好的东西，有的公司看起来估值高，但可能伴随价值的成长，当下这个价格反而是便宜的。

Question：对于价格不断回调的科技股，后续布局机会哪？

季文华：5G、计算机、新能源车都是非常不错的方向。5G这一块海外需求很少，我们更多注重国内的需求，所以能够在一定程度上抵消海外疫情的影响，此外在5G、新能源领域的一些政策可能也会出来。

至于布局的时点，其实很难说能买到最底部的位置，但经过前期的市场调整，我们在底部区域去布局，应该算是一个非常好的机会；当前这个点位，科技股的机会一定是大于风险的。

当然科技股的投资门槛并不低，有一些可能短期涨的不错的，可能完全是因为概念或主题的跟涨，但后来也会逐渐回调，所以在市场越来越理性的趋势下，这些标的也会被进一步证伪。

【风铃点评】美股的连续下挫中，一些明星公司股价超预期的剧烈下挫，正在引发投资经理们的更多思考。

以4000亿市值且股价腰斩了7成的波音为例，是否一心专注ROE与分红，就能够防止负债率在极端状况下的冷枪，是否信用风险规模“足够大”，就可以因“大而不倒”而忽视背后的信用风险。

成长很重要，核心技术很重要、产业链很重要，但对风险的抵御能力也同样重要。

正如房地产行业遭遇病毒空袭的当下，万科的账上仍岿然不动的趴着1600亿现金过冬。

也许，这正是作为行业老大谋万事者的格局。

低波动的机会

Question:从中长期看，投资这件事的感悟是什么？

季文华：主要是选择和优秀企业共同成长，这样的话其实你的投资就会赢在起跑线上。首先优秀公司的阿尔法表现在，它在行业好的时候做的更好，差的时候他也不会太差，这是它能够带来的超额收益。

其次一些优秀企业的战略和目光是很长远的。比如我们发现一些很强的制造业企业，在贸易摩擦出现前，就已经在越南、马来西亚等地方建立了自己的分支机构、分厂。因为他们之前可能就会感受到未来的变化，所以提前做了布局，这些公司就有非常前瞻的眼光。

所以选择优秀的公司很重要，胜算也更大。

Question:：卖出一个标的也是需要勇气和判断的，在什么情况下你会彻底卖出一只标的？

季文华：卖出一个公司的话，通常有三个理由。

首先是公司的竞争优势被削弱了，一些公司发展到一定程度，可能会因为内部原因、市场环境或技术变化的原因，导致他的护城河被削弱。

第二就是行业性的下行，比如一些周期性行业，例如证券行业，在市场差的时候个体是很难有α的的，大势比人强，逆势的周期中我们通常也会卖出相应的标的。

第三就是一家公司的估值出现泛化，可能这家公司很优秀，但往后的增长空间已经被股价透支了，这时候我们往往要去卖掉来兑现一些收益。

问：站在基金经理角度看，如果判断一只基金是否值得投资？

季文华：有两个维度。一个是他的中长期业绩，因为短期业绩具有偶然性，但长期业绩才能评价一名基金经理的水平；

第二点是看一只基金的波动率，基金行业是一个服务行业，如果波动率太大，客户的投资体验就不太好，最终的收益也不会很理想，因为他有可能在涨的时候买了进去，跌的时候又卖了出来。

【风铃点评】一直以来，国内的低波动产品在产品定位上遭遇了不公平“挤占”，这个挤占者就是银行理财产品为代表的预期收益率产品。

在国有机构刚性兑付的含风险收益的诱惑下，大量的低波动偏好投资者难以成为权益类基金的客户。

但资管行业变革和净值化改造的趋势下，低波动率产品如今大有可为。事实上，这也是以兴业全球为代表频繁发出爆款产品管理人所一直坚持的法门。

这条路曾经是无比的孤独，但如今却成了越来越多权益产品的选择。

 

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