朱海就：信用扩张的根源

最近资本市场大幅波动，这实际上是一个信用现象，是信用过度扩张导致的。信用是好东西，发展经济必须利用信用，但信用扩张却会不断制造麻烦。那么信用扩张的根源是什么？文章将说明，在不受干预的货币金融体系下，不会有信用扩张现象，因此也就不会有周期性的经济波动。

米塞斯区分两种信用，即商品信用和流通信用。商品信用对应的是100%现金准备，银行只能贷出它自己的资金和顾客信托它的金额，因此属于“诚实信用”；流通信用是超出准备金部分的信用发行，是无中生有地新创造出信用，是“不诚实信用”。

商品信用是不能扩张的，能够扩张的只能是流通信用，或者说，通货膨胀只能是“流通信用”扩张的结果。流通信用其实是合法的假币，它和诚实信用一样，也在流通，但使币值稀释。信用货币代表的是一种要求偿付的权利（要求权），它是“货币替代品”，但像法币这样的货币替代品，即便失去了要求权，仍然在充当交易媒介。

在没有央行的私有银行体系下，银行不能创造不诚实货币，不能进行信用扩张，信用扩张是受政府支持的银行体系的产物。在私有的银行体系中，借贷者自主承担风险，按照利率，到期必须偿还信用。相比之下，在政府支持的银行体系中，商业银行并不承担风险，在央行的支持下，会通过继续创造新的信用来弥补之前的信用损失，这就怂恿了不负责任的放贷，创造越来越多的不诚实货币，当然也导致资源配置的扭曲。

在这种依赖于信用创造驱动的经济中，债务的偿付是建立在未来有足够的现金流保障这个假设条件上的，换句话说，这种经济不是建立在储蓄之上，而是建立在虚幻的“未来收入”之上，这意味着这种经济其实没有稳固的“支点”，是空中楼阁。当“稳定的未来收入”这个假设被证伪时，如疫情中企业停工，企业没有业务，员工没有收入时，那么家庭和企业都会出现偿付危机。当出现偿付危机时，这种信用经济就会出现崩塌，这是为什么疫情会成为美股暴跌的导火索的原因。

当利率被压低，信贷规模超出实际储蓄量决定的水平时，会产生很多劣质企业和劣质项目，即在正常利率水平下无法产生的投资，这些误投资特别容易受经济波动的影响。如低利率得到维持，那么被消耗在错误投资上的资本也越来越多，这会产生经济风险，这种风险以债务累积的形式体现出来。纠正性的信用收缩迟早会来，之前的错误投资问题将被暴露，被清理，其表现就是信用收缩，信用的剧烈收缩就是常说的经济危机。这种资产清理，理论上也应该包括在低利率中扩张的公共部门，但公共部门的规模或支出往往不会因为信用的萎缩而减少，这会使经济的恢复变得漫长。

为了使之前的债务得到偿付，以挽救处于困境中的企业或维持资产价格，政府甚至会实施零利率。但是，零利率的货币政策是难以奏效的。因为当资产价格开始下跌时，人们看到的不是资产的收益，而是风险，没人愿意以零利率甚至负利率借贷。并且一旦资产被抛售，被抛售的资产数额往往大于政府提供的用于接盘的资金的数额，如美联储用了几万亿美元也不足以阻止股价下跌。信用泡沫持续的时间越长，维持资产价格所需要的资金就越多，而被抛售出来的资产价值的数额就越大，这意味维持价格稳定会愈发困难。

人们无法通过人为创造的信用来制造繁荣，这就好像不能通过拔自己的头发让自己升起来一样，这是经济规律。经济危机的发生，说明这一经济规律即便在政府操控信用的情况下也起作用。但凯恩斯主义者无视这一规律，他们关心的是如何操控信用来实现自己的宏观目标，不关心如何让这个扭曲的、不断地制造扩张和收缩信用的金融体系回到经济学法则揭示的正常轨道，也活生生地把“经济学”问题变成“管理”问题。显然，他们忽视了信用扩张的危害，也把信用扩张默认为繁荣。

信用的人为扩张是政府支持（背书）的金融体系的结果，这种金融体系并不合法。信用扩张扭曲了市场价格，导致资源错配，并产生周期性的波动。纠正这种不合法的金融体系，才能从根本是避免周期性波动，走向持久的繁荣。