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（本文上周首发于本人微信公众号：芙蕖研究院） 还是要感谢科技的发展，很多网站使用了人工智能算法，使得我们能够对整个A股的盈利状况以及估值进行一些研究，而不必借助于咨询机构的数据。 一、关于推动股市运行趋势的力量 由于本人对股市的认识和绝大多数投资者、教科书、股评人士和投行具有鲜明的区别，所以，我总是不厌其烦的强调一下，推动股市运行趋势的力量到底是什么？ 股票不同于商品，商品经济里面的供需关系规律在资本市场不起作用。推动股市运行趋势的唯一力量是价值规律。与货币政策和股票的供应量是没有关系的。 商品经济里面的商品具有使用价值。例如，矿泉水具有解渴的使用价值，汽车具有代步工具的使用价值。而股票既不能吃，也不能穿，也不能住，没有任何使用价值。股票的唯一价值是投资价值。促使投资者买股票的唯一理由是投资者预期买进股票以后，能够给他带来投资回报，也就是股票的唯一价值就是投资价值。人们并不会因为钱多了烧得难受，而去市场里乱买一批股票回来。但是，钱多的人可能去商场乱买一批衣服或化妆品回来。因此，投资价值的高低决定了股票价格的高低。对于整个市场来说，整体的盈利能力决定着股价指数未来的运行趋势。而上市公司的盈利水平与宏观经济息息相关。因此，也才有股票市场是国民经济晴雨表之说。  当然，由于上证指数编制的极端不科学，所以上证指数既不能代表上海市场的股价整体趋势，更无法代表整个A股的运行趋势，当然也更加不可能是国民经济的晴雨表。本人所研究的A股股价指数为基准中证流通指数。中证流通指数始终都是中国经济的晴雨表。自2008年金融危机以来，从最低点1604点上涨到2015年最高8433点，位列全球主要经济体股市涨幅第一，也基本表达了过去十年来中国经济的基本表现。中证流通指数始终都是中国经济惟妙惟肖的晴雨表。 二、当前A股的估值处于什么状况？ 本期数据相比之前进行了较大的更新调整，原因是终于找到了如何取得上市公司整体财务数据的方法。上市公司的盈利数据来源于同花顺网站。 2017年，A股整体取得净利润33764亿元，平均净利润增长率与2016年相比增长20%。时至2018年中期时间点，各上市公司针对2017年业绩的分红，基本上实施完毕，截止到目前，总分红数高达9310亿元。分红总金额占2017年净利润的27.57%。 根据上周五上交所和深交所的收盘市值统计，可推算出A股平均市盈率在上周五的时候为15.07，平均市净率在1.55倍。单从平均市盈率和市净率来看，目前的估值水平处于中等偏下水平。  但是这种平均估值数据中，银行占整个A股2017年总体利润的41.31%，股东权益占2017年A股整体股东权益的33.59%。银行平均市盈率6.48倍，平均市净率0.82倍。非银上市公司平均市盈率21.78倍，平均市净率1.96倍。 从这一数据来看，银行的整体估值处在合理估值的下方。整体被低估。非银行上市公司目前平均市盈率仍然在21.78倍。严格来说，仍处于被高估的状态。 本人创立JLOV估值模型（以前称“Lotus”现已更名为“JLOV”），通常对上市公司商业模式、公司在整个价值链当中的位置、净利润、净资产、现金流、未来成长性、盈利质量和资产质量等八项内容进行考察，最终才能得出合理估值。但由于，整个A股无法进行上述八项参数的甄别，所以我们对A股整体的估值只能使用比较粗糙的参数。运用该模型进行估值难免具有较大的误差，但是有总比没有好，总是具有一定的参考价值，总比以前没有这些参数要好多了，不至于完全摸着石头过河。 如此，按JLOV估值体系，对整体A股的合理估值按照2017年的业绩推算大约在538568亿元。上周五，沪深两市总体收盘市值为508657亿元。整体被低估6%。按照今天2018年的8月2日收盘以后，沪深两家交易所所统计的收盘市值来看，总市值为486587亿元。A股整体进一步被低估。当然，市值下降的幅度和股价指数下降的幅度并不同步，这表明这两天股票下跌比较疯狂的仍属于中小市值的个股。 三、关于2018年和2019年 对于2018年上市公司整体业绩，我们按照比较保守的预算，大约将比2017年预计增长12%。如果按照这一数字，针对A股的合理估值，至少应该在582555亿元，那么针对今日沪深两家交易所所统计的收盘市值被低估了20%。 由于投资股市就是投资未来，那么我们站在2018年第三季度这个时点，很多投资者肯定已经在考虑2019年的事情。 对于2019年上市公司的盈利状况，总体肯定要弱于2018年。不利因素是： 1.中美贸易格局动荡所导致的中国在世界经济产业链当中的地位恐怕要进行(深度or浅度？）调整，势必影响上市公司的盈利能力。 2.去杠杆对部分上市公司业绩存在影响。 3.如果因为当前经济存在一些问题，那么导致当局采取大水漫灌的新的刺激措施，那么，2019年下半年的矛盾会更加突出，并势必影响到2020年。 4、周期性行业景气度恐怕从2018年第三季度开始走下坡路概率加大。而周期性行业通常都是大型国有企业，对整体A股的净利润存在很大的权重。 叠加各种因素，对于投资者来说，谨慎、保守一点总比盲目乐观好。因此，我们保守推演2019年上市公司盈利能力。如果对于整体来说，A股上市公司2019年的总体净利润相比2018年降低8个百分点。即使这不是事实，作为投资者也必须，能对自己财产保护的角度出发也要谨慎采取谨慎保守的宏观策略。当然，2019年有的上市公司盈利能力会远高于2018年。主要对整体钳制作用的可能来自于周期性国有企业。 因此，总体上：2018年总体的盈利能力预计在2017年平均增长20%的基础上，还能继续增长12%，但是2019年A股整体上市公司，我们暂且按照降低8%计算。 这样我们对A股的总体估值，按照JLOV估值模型匡算（由于参数不全，所以只能是大致匡算）：2018年A股的合理估值，市值在582555亿元，2019年合理估值在530500亿元。 按照今日收盘市值计算，2018年的合理估值被低估了20%，2019年被低估了9%。 四、基本结论 古今中外的股票市场，莫不遵循价值规律：价值低估>价值回归>估值泡沫（牛市结束，熊市开始）>价值回归>价值低估(新一波牛市开始)。循环往复，周而复始。 对于A股整体趋势，我们目前仍处于针对2015年疯牛的调整之中。处于熊市的价值回归阶段。2015-2016年如果视作泡沫破裂、价值回归的第一阶段。那么，2017年白马股由于在2015年牛市中涨幅不大，可视作是前期牛市的继续。而时间进入2018年，白马股除了银行外，估值都达到泡沫阶段。目前价值回归尚未开始或尚未结束。 按照给JLOV量化估值模型指引，那么A股极端的市值大约在40万亿到44万亿之间。进入这一市值区间，A股就进入了真正的价值规律意义上的低估，具备启动新一轮牛市的基础。 当然指数的变化与市值的变化并不同步。因为指数的编制，例如中证流通是以流通股本为权重，而不是以总市值作为权重。以本周一至本周四，指数下跌为例，个股的跌幅很大，但是市值损失远不及股的跌幅。原因就是小盘股跌的厉害，银行为首的大盘股跌幅较小。 如果我们认为未来股市的调整是均衡调整，而不是结构调整。那么中证流通的极端下跌目标位有可能在3800点-3500点之间。这一因素已经考虑到了2019年有可能出现的上市公司业绩下滑的因素 。也就是把最糟糕的情况已经预见在里面了。 当然由于银行总市值预计下修幅度不大，而银行市值权重又比较大。所以，中证流通指数实际最低点未必会下降到3800-3500点区间。只是，目前还没有一个指数是按照市值作为权重编制的，也没有非银市值指数。所以，对于股市的历史底部，只能动态考察。 如果实际上2018年上市公司整体业绩高于12%，而2019年上市公司整体业绩并没有衰退，或者衰退幅度不及8%，那么我们对A股的估值肯定要相应调升。 无论怎样，在当前这个位置，对于价值投资者来说，是能够找到具有安全边际的个股的。对于A股总体偏向谨慎乐观。 对于价值投资者来说股价下跌也未尝不是一件好事。熊市是价值投资者的朋友。 股市如同自然科学，可通过实验检验假说是否正确。因此，股市不必唇枪舌战地争论个没完。上述观点是否正确，还是让实践检验吧。 实践是检验真理的唯一标准。 |
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