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主题：为贯彻落实党中央国务院关于深化投融资体制改革、积极稳妥降低企业杠杆率、保持基础设施补短板力度等决策部署，支持国家重大战略实施，深化金融供给侧结构性改革，进一步提升资本市场服务实体经济能力，促进基础设施高质量发展，近日中国证监会与国家发展改革委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步。 主持人：国盛建筑行业首席分析师 夏天 1、对于本次政策的详细解读 我国基建行业经过二三十年的高速发展，现在已经进入了存量时代，从98年以来形成的存量基础资产规模大概是几十万亿，沉淀的资本金也有十万亿级别的规模。而截止目前，社会资本参与基建的量并不多，PPP是其中一个方式，以前还有BT、BOT的方式，但对于广大老百姓来说，几乎没有渠道来参与基础设施投资。相比美国看，市政债券余额接近20万亿美元，同时还有无数的基金作为基础设施投资的渠道，这些在我国是非常缺乏的。 这个时候我国发布基础设施REITs的政策，可能主要考虑的背景包括：1）大量存量基础设施资产需要盘活、尤其是资本金需要退出的渠道，否则所有投资人都难以有新的投资能力，市场需要这样一个工具；2）可以解决投资基建资本金不足、降低地方政府杠杆、化解债务风险；3）之前确实也已经酝酿了很长时间，这个政策其实也是证监会、发改委那边经过了2年多的持续研究调研，才推出来的，站在这个时点上，我们面临的可能是一个基础设施新的景气周期即将来临，稳定经济、稳定GDP、稳定就业的需求很大程度需要基础设施建设来满足。国家目前虽然发了很多专项债，但作为投资基础设施项目，资本金没有渠道退出，现在出台这个政策，就是盘活资本金的目的，降低企业杠杆，提升企业再投资能力。所以说这个政策对于基建行业来说是一个重大的事情，相当于把行业天花板撬开了一个口子，大幅提升企业的持续投资能力，现在大量的企业就是存在缺乏持续投资能力的问题，而这个政策有望极大促进行业发展。 REITs是什么东西呢？概括来说可以是ABS产品+公募，这个产品可以在交易所市场流通，老百姓可以像买基金一样买这个产品，它是一个权益型产品，比如某SPV公司拥有一个高速公路收费权，那么让REITs发行受让这个SPV所有股权，就相当于把SPV公司拆成了一个一个小基金，通过公募来发行流通。以前老百姓没有方式来参与基础设施投资，现在提供了这样的方式，而且它的波动很小，收益率相对稳定，是一种有债性的股权型基金。对于老百姓来说，相当于有了几千亿上万亿的规模补充了普通老百姓的投资领域，另外保险资金、资管产品等金融机构也可以配置这类赚取相对稳定收益的资产，这是对资本市场的一个巨大的补充，同时也能让更多的资金来参与到中国的基础设施建设。 目前政策是处于试点阶段，提出了许多要求，包括基础资产是否合规、是否是国家支持战略方向、是否是比较好的区域等，文件里也提到的“优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区、海南、长江三角洲等重点区域”。 这一轮20多个省的30多万亿基础设施投资建设是一次精准的基建补短板，跟以前撒胡椒的方法完全不同，基建投资的有效性将会比以前强得多。这个跟我国抗击疫情理性逐步出台经济推进计划是有相关性的，有个典型逻辑就是：以前是基础设施债性资金的政策支持，而这次是权益性资金，让成熟稳定能产生现金流的项目可以发行这样的REITs产品。 可能受益这个政策的方向包括：1）目前就持有这样基础资产的一些公司，包括交通、物流、环境治理、信息网络等领域的公司；2）对于想进入这个行业的公司、以及金融机构会有一个大的推动，因为市场提供了这样一个退出渠道，会吸引更多的人去参与。而公司（龙元建设）本身在这个行业已经经营五六年了，后续的项目也会更加考虑使用这个退出渠道，其他的包括建筑央企、国企以及包括金融机构等各类参与这个基础设施投资领域的公司都可能会有发展机会。 2、基建项目的整体回报率偏低，是否对于社会资本的吸引力不够？以后能做的项目是否也会偏少？ 首先这个不是债券，而是基金，是权益型的东西，具体的收益率目前还不能确定。第二，就算是债券形式也是非常有吸引力的，有一些资金就是需要配置这样的稳定收益的产品，基建REITs会成为他们理想的配置品种。发出来的项目收益率可能在5%-8%的样子，但基金是会波动的，也可能波动到更高，最终收益率是不确定的。从板块上看，预计多领域会齐头并进，监管方可能会多选一些有代表性的项目共同推进，包括市政、公路、水务、水电气热、仓储物流、固废处理、信息网络、产业园区等新老基建领域都有可能同时推出来。 3、基建REITs是否涉及所有权转移的？跟现在ABS是否有实质性的区别？ REITs跟ABS不同，ABS是对基建项目SPV公司应收债权或者收益权进行证券化，而REITs应该是对基建项目SPV公司股权的一种公开交易方式。不过实际的操作方法还需要看发出来的案例，我们认为是偏公司股权的方式。 现在发行ABS没有实现公募，而是在债券的市场上销售，个人是无法购买的。基建REITs是公募的，是基金公司发行的产品，个人是可以购买的，流动、交易机制不一样也会推动产品定价方式不一样，市场的活跃度也会完全不一样。 4、文件里要求“通过购买同一实际控制人所属的管理人设立发行的基础设施资产支持证券”，为何要设立这样的条件，是否会导致初期规模不会很大？ 这是个交易结构的设置，资产证券化的产品是要和基金要对应起来，不是对于投资人的限制。符合这个条件的基金公司很多，基金做这个产品可以用子公司或者资本公司，也可以是证券公司作为管理人，量比较大，基本上不受影响。 5、仓储物流、产业园区这些领域，是否涉及地产领域？ 这次完全不涉及地产，这次很清晰，就是基础设施领域。比如仓储物流方面，公共的仓储，每个人使用是进行收费的那种。 6、海外公募REITs的受益来源于运营和增值，国内的是否也有增值部分？ 国内也可以有，比如高速公路股权做成REITs，但是卖了之后如果有人溢价收购股权，就涉及增值。其中有人会问国有资产流失的问题，这个国有资产对于柜台一对一的交易管理的非常严格，但放在公开市场交易时，就不会有太多限制，因为他是公允的交易价格。 7、如果REITs的回报率达到5-10%，考虑到发行费用、管理费用，那么基础设施的回报率的要求会比较高，市场上达到这个要求的可能不多，这如何实现呢？ 第一，公开市场发售的基金具有波动性，有债性，但不是债，收益具备想象空间，价格的定价不会定的很死，预计发行费用也不会很高；第二，这个是为了解决大量企业资本金的问题，无论是央企还是民企都有这个诉求，不仅仅是解决部分债务的问题，而是解决资本金，这个是非常大的不同。 8、是否主要受益的对象是政府、央企、国企来盘活在手资产来降低负债率？ 当然是这样。不在乎是谁，包括民营企业，只要持有这样的资产，都会受到这次政策的促进，政策的目的就是为了让你回笼资金，获得再投入的能力。 9、如果很多公募基金一起发行，供应很大，会不会造成优质项目溢价高？ 短期内不会造成这种情况，也不会一下子这么大供应量。一年做个两三千亿规模对于基金公司而言都是不事，尤其是可能他都不够混合基金来配置。还有大量保险资金的投资需求，保险资金直接投资基础设施股权有非常高的要求，而这个口子开了之后，他们可以通过购买公募基金来投资基建领域，那么这个量是海量的，他们对于这种偏债的股权产品需求非常大。 10、比如甘肃省的政府投资红线也基本达到了，是否意味着可以让他们盘活存量基础资产回笼资金提供了许多便利？ 以前投资基建项目，转出去的途径非常少，除非是股权直接交换，而且国有资产的审计非常复杂。现在公募通过公开市场定价，就不存在这样的问题，从一对一的交易变成了一对多，流动性会大大提高。 11、预计规模会有多大？ 毛估在前期至少是几千亿级的规模，后期就不知道了。中国形成的基础资产几十万亿规模，沉淀的资本金也有十万亿级别的规模。现在国内就是缺乏这样的基础资产退出的渠道，而基建REITs真正使国家投资基建变成了让老百姓投资基建。 12、会不会倒逼基础设施收费变得更加规范，或者更加有市场化的定价？ 是肯定的，尤其是对于没有做的项目而言，肯定是要对这些交易结构、商务条件设置地更加规范和透明，让后续退出更加顺利。 13、存量基建的项目平均回报率大概多少？ 基建平均回报率从经验上看，80%的项目落在6%-12%之间。从市场接受度看，这个收益率完全没有问题，而且如果项目预期收益率有上升的空间，那么发行的定价都是存在吸引力的。 14、沉淀的资本金大概是十万亿的级别，其中结构大概如何？ 三大头：高速铁路、高速公路、市政工程，这3大领域大概占据2/3的比重。 |
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