这个赛道，迎来成长红利！

hyqg8 2020-05-10

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有车一族的朋友应该对这个画面不陌生吧，不管是新车挂牌的时候，还是到定期车辆年检的时候，都有可能面临这样的苦恼，一小时几十米的龟速，动辄几小时的排队时间，效率低到让人抓狂。作为用户，我们认为这样的模式和体验急需改善，那作为投资角度来说，这里有没有优质的企业和生意来供我们选择呢？

车辆年检就检测项目来看分为尾气检测，即检测你汽车的尾气排放成分与含量是否达标，这项检测主要依靠专业仪器和设备进行分析；外观检测，主要看灯光有无破损、车身外观是否符合原样、悬架有无变动，还有天窗、轮胎轮毂等，这项检测主要依靠人工判断；上线检测需要检查发动机、底盘、车身及其附属设备是否清洁、齐全、有效，检验车辆的制动性、转向操纵性、灯光的性能是否符合标准，这项检测既需要人工的技术和经验，也需要一套完整专业设备来进行帮助和判断。今天我们走进汽车检测领域整体解决方案提供商——安车检测。

公司介绍

深圳市安车检测股份有限公司创建于2006年，2016年创业板上市，成为国内汽车检测行业第三家上市公司，是国内机动车检测行业整体解决方案提供商。安车检测立足于汽车后市场，面向智能交通，运用“物联网”、“云计算”等新技术，向机动车检验机构提供机动车检测业务解决方案、向政府行业管理部门提供行业监管解决方案、向社会培训机构提供驾驶员考试系统解决方案、向维修行业提供智能的维修行业服务与管理解决方案、向政府环境管理部门提供环境监测解决方案。公司客户主要是全国各地的机动车安全、环保、综合性能检测机构，汽车主机厂、科研机构、维修机构、政府环保和公安部门等。

公司自成立伊始便专注于机动车检测系统等的研发与生产，并设立两家全资子公司，分别为山东安车及杭州安车，前者是公司的生产基地之一，而后者主要负责区域性的市场拓展以及售后维护。2018年至今，为了进一步优化产业布局，公司通过收购或设立产业基金的方式，将产业链延伸至下游的检测站运营、智慧停车领域：根据公司公告的披露，2018年7月，公司与迅驰视讯共同设立北京安迅伟业科技有限公司，进入城市智慧停车领域；在检测站运营方面，2018年9月公司出资3000万元设立德州市环保新动能基金，后者主要投资于机动车检测、环境遥感监测项目等。目前，公司依托产业基金或直接收购的方式，获得了兴车检测70%股权以及中检汽车75%股权，这种方式有助于公司快速获得机动车检测运营的市场份额，目前已在山东和深圳地区累计布局了约40家机动车检测站。

管理层与股东情况

贺宪宁先生作为安车检测的创始人同时也是目前最大股东，实际占股达32.89%股权相对集中。这是一个从毕业课题到上市公司的故事，贺宪宁作为当时泰安市的高考状元考入中科大，学习无线电专业，无线电专业表面上听起来跟机动车检测差得有点远，但本质上是相通的——检测行业的核心是电子控制，计算机软件等，和无线电专业非常对口。根据当时在即的研究兴趣和导师的课程安排，贺宪宁选择汽车检测作为课题研发，没想到这一做就是20几年的光景，不仅坚持了下来，还创立了公司并且做大做强，在汽车后市场逐渐变得庞大的同时，让公司快速发展了起来。关于管理风格，贺宪宁这样描述自己“我做决定比较慢，喜欢倾听员工的想法，让大家给出充分的建议，对下属或者副手充分授权。每个人界定明确，有自己的工作职责，然后各司其职。”公募基金方面富国天惠精选成长基金作为朱少醒打理的公募基金，该基金上市14年来年华回报超过了20%，业绩相当不错，自2018年年初首次持有公司股份以来，目前已经增持到占股本4.71%。2018年末和2019年初，两只其他的工商银行和农业银行证券投资公募基金分别占股1.38%，1.18%。

管理层持股与薪酬情况:除董事长贺宪宁和2018年任命的两位监事直接持股外，其余管理层人员均通过深圳市车佳投资有限公司作为贺宪宁控制的员工持股平台间接持有公司股份。

薪酬情况逐年上升，2018年报里披露的薪酬达到2859.66万元，比2015年时增加了一倍有余，这中间有由于业务增加而员工增加的结果，也有薪酬水平提升的因素。薪酬占比自2016年以来连续三年下降，主要是因为公司快速发展，净利润大幅提升的原因，不过公司2019的薪酬对净利润占比达到22.88%，薪酬水平处在一个较高的位置。2017年公司推出股权激励政策，计划与原有持股平台公司方式使公司主要管理人员、核心技术人员以及业务骨干等均持有公司股份，形成员工与公司共同发展的长效激励机制，建立了一支稳定的具有凝聚力、战斗力的专业团队。具体股权激励计划为采用限制性股票的激励方式，公司拟向激励对象授予80.00万股限制性股票，占本激励计划草案公告时公司股本总额6,667.00万股的1.20%，本激励计划的有效期为授予日起四年，锁定期为授予日起不低于一年。

公司业务范围

公司主要产品包括机动车检测系统、检测行业联网监管系统两大类，并围绕汽车应用开发了驾驶员考试系统、尾气遥感监测系统等业务。

根据年报的披露，2019年机动车检测系统收入9.14亿元，同比增长86%，占总体收入的93.98%；细分来看，公司在机动车安全检测和环保检测形成了较为明显的竞争优势，这两块业务占比较高，同时进入了对技术要求更高的综合性检测和新车下线检测。而新兴业务遥感监测系统正处于市场推广期。

公司的核心竞争力在于产品的设计与开发能力，重要软、硬件均由公司自主开发与生产。其中，主要硬件包括各类检测台体、控制系统和站端系统的数据采集前端，软件包括检测系统的底层驱动控制、操作应用等软件以及行业监管系统的调度、管理、数据库软件。

行业背景——量变催生质变

机动车检测是综合利用各种现代的检测设备和检测技术，在汽车不解体或不完全解体的前提下，判断车辆技术状况、查明故障部位和原因的一种技术手段。由于汽车工艺的复杂性，机动车会由于生产、路况、人为等各种原因出现故障，导致汽车在安全、环保、燃油方面无法满足需求，而机动车检测在机动车安全故障排除、尾气污染防治与节能减排领域扮演“守门人”的关键角色，随着汽车保有量的增加和人们消费的升级，机动车检测的市场需求空前增加，建立完善的机动车检测体系、运用科学的检测方法及采取严格的执行措施对打造“安全、环保、节能”的生存环境起到重要作用。

过去十余年是我国汽车保有量急速增长的十年，2009-2018年，我国机动车保有量CAGR达6.43%，截止2018年底，这一数额达到3.27亿辆，其中汽车保有量2.40亿辆，同比增长10.6%。但即便如此，我国每千人汽车保有量与发达国家相距甚远，远未达到饱和状态，2018年每千人汽车保有量为172辆，而同期美国、韩国、台湾分别为822、616和606辆。人均汽车保有量的偏低，我国的机动车保有量尤其是汽车保有量的增长趋势将会继续维持下去。

与之匹配的机动车检测作为汽车的后市场，机动车检测市场的发展远远落后于机动车保有量的增长，而且未来伴随中国机动车保有量的持续增加，国内机动车检测站的数量远远不能满足实际需求。根据《2018-2024 年中国机动车检测站市场调查与投资前景预测报告》数据，截至2017年底，我国汽车保有量约为2.17 亿辆，检测站7100 家左右，每万辆汽车拥有的检测站数量约为0.33 个，同期日本每万辆汽车拥有的检测站数量约为3.1 个，美国为2.5 个，欧洲为2 个。根据调研数据，2018 年我国约有1.2 万个检测站，当年汽车保有量2.40 亿，每万辆汽车拥有的检测站数量约为0.5 个。目前国内检测机构数量尚有很大的缺口，未来国内机动车检验机构对检测系统的市场需求十分巨大。按照发达国家的平均配比水平（2.5 个/万辆汽车）计算，实际需求的检测站数量为6万个，是目前机动车检测站存量的5倍，市场空间广阔。

政策催化剂

2014年公安部、质检总局联合发布《关于加强和改进机动车检验工作的意见》，关于机动车检验机构资格许可审批制度改革提出新要求。在相关法律法规支持下，民营资本进入机动车检测行业，推动市场加速增长。根据国家发改委的进一步指示，自2015年8月1日起充分发挥市场在资源配置中的决定性作用，放开原实行政府定价等9项经营服务收费，随着检测价格逐步市场化，机动车检测机构将取得更高的收益，市场扩容成为最直接的趋势。而作为机动车检测设备的龙头供应商安车检测将成为市场需求的提供着和获利者。事实证明，由于行业供给端和需求端的不平衡，主要行业宏观政策的落地，检测站已经迎来了市场化的扩充，2017年的7100家检测站经过快速增长已经截止2018年底增加到1.2万家，并且未来还有更大的市场前景，包括安车检测内的行业主要公司的业绩也在近几年迎来了大爆发。

安车检测在机动车检测业务的主要竞争对手有中航电测旗下公司石家庄华燕和南华仪器。石家庄华燕主营业务为机动车检测系统和驾驶人考试设备系统和远程考试网络系统，从目前来看机动车检测市场来说，华燕虽然保持以一个稳定的增速，但是相比较于安车2019年的快速发展，很有可能被逐渐拉大差距。从企业性质来说，安车检测作为独立上市公司相比较于石家庄华燕的国资委背景在薪酬激励上来说会更有优势。

南华仪器主要从事环保和安全检测用分析仪器及系统研发、生产和销售，影响业绩大幅增长的主要因素为2018年11月7日发布的两项尾气检测相关国家标准于2019年5月1日开始实施，公司为适应该新规定，开发相关产品，技术性能符合汽车排放新标准要求，并已形成批量生产能力，成为国内市场该类产品的主要供应商，产品已经投放市场并产生良好销售业绩，成为单个爆点，公司目前已成为国内机动车排放物检测仪器、工况法系统、机动车安全检测仪器（前照灯检测仪）三大系列产品的主要供应商之一。南华相比较于安车检测，缺乏系统的产品线的完整布局，而且产品谱系尚未涉足联网监管系统，由于联网监管系统与设备业务存在较强的业务协同性，因此后期在客户开拓环节相对缺乏后劲。

通过测算行业内机动车检测系统销售单价，安车检测的价格2015-2018四年维持在20万元上下，一直高于其他两家竞争对手，从这里我们看出正是因为安车检测提供整体的解决方案，包括拥有公司核心竞争力成套的硬件和软件，主要硬件包括各类检测台体、控制系统和站端系统的数据采集前端，软件包括检测系统的底层驱动控制、操作应用等软件以及行业监管系统的调度、管理、数据库软件。而其他竞争对手目前产品谱系尚不完整，主要以硬件为主。因此安车检测的产品拥有一定的议价权，企业护城河较好。

不过总体来说机动车检测这个赛道目前很宽广，蛋糕在做大的过程中，现在要看看谁跑得更快一些了。

未来市场增长点

（1）新车下线检测与主动检测

强制性检测是目前在用车检测主要业务。在用车检测分为强制性检测和非强制性检测。其中：

强制性检测分为安全检测、环保检测、综合检测，分别对应政府主管部门公安部、环保部、交通部；其中：非营运车辆须通过安检和环检，营运车辆必须通过安检、环检和综检。该业务特点是“监管驱动”，随着机动车保有量增长，治理与管控的压力不断加大，强制检测覆盖将持续扩大。

非强制性检测主要是维修检测、二手车检测等主动检测，目前市场还未普及。该业务特点是“市场驱动”。安车检测有完备的产品线和机动车检测系统最大的市场份额，随着驾驶人安全和环保意识的提升，主动检测一旦出现市场需求增加，安车检测的该领域市场表现值得期待。

（2）检测标准不断升级，拉动机动车检测系统更新需求

机动车检测标准对检测的具体要求和方法做出了详细规定，对行业发展起规范和指导作用。随着我国机动车保有量的不断增长，我国政府在车辆的治超治限、尾气排放等方面制定了越来越严格的检测标准。未来随着检测方法、限值标准科学试验等基础性技术研究工作的深入、检测技术的发展进步和外部条件的逐渐成熟，检测标准将持续更新完善，带来机动车检测系统的升级改造与新建需求。

例如，由于对环保的重视，机动车尾气污染已成为城市空气质量危害的主要来源，遥感检测的市场大有可为。

遥感检测效率比传统检测方式高出数倍，并且可以在机动车正常运行状态下进行检测，这就为实际路况中的实时检测提供极大帮助，城市道路如果采用汽车排放污染物遥感检测法，可以在汽车行驶过程中检测出车辆排气排放的CO、CO2、HC和NOx。同时还可用与之配套的速度与加速度传感器及牌照识别系统，记录下机动车通过传感器时的速度和加速度，同时抓下车牌号码。当发现某车辆污染物排放浓度超标时，根据其牌照号码，及时通知车主将该车辆进行进一步的检测或维修，以保持其车辆排气排放正常后再上路行驶。政策也为设备的快速铺展起到关键作用，从2014-2016 年开始初步推出遥感检测政策，到2017 年明确提出“2＋26”城市均安装数量和时间要求，再到2018年蓝天保卫战要求遥感检测平台2019 年底完成，政策密集推出，力度空前，如果政策继续在其他一二线城市周边推行，遥感市场广阔。国内宝龙、多普勒公司研发遥感设备时间较早，但是目前该项技术方案非常成熟，国内企业基本具备能力，而且安车检测在检测设备领域经验丰富、服务水平高，具备先发优势，可以充分受益遥感设备放量。

（3）布局下游检测站，新增利润点

安车检测作为机动车检测中游，目前正在布局检测站，将触角伸向下游。每一个检测站在检测数量上均各自具备一个盈亏平衡点，量价均具备高弹性，假设一个检测站当年的盈亏平衡点为20000辆车，最终检测的数量为30000辆车，则超出的10000辆车的检测费用为毛利。类似于高速公路，检测数量对检测站的盈利具备高弹性。此外，由于每一个检测站的辐射范围有限，客户大概率不会舍近求远，因而良好的地理位置条件（人口密度、场地租金水平、税务补贴等）是检测站盈利能力的关键之一。安车的目前主要收入在在设备端，但其实是有点类似于交钥匙的模式。初期和客户接洽，从初期的选址，再到后续的设计，设备安装与接入，基本是全程参与。因此对很多地区的检测站竞争状况，监管状态都十分了解，有比较好的资源禀赋。安车检测目前服务了国内2000-3000个机动车检测站，并且掌握了中国约3000-4000家检测站的情况。公司从18年开始逐步推进检测运营服务业务发展，18年底收购青岛兴车检测，拟收购中检汽车，成立德州基金。19年拟收购正直检测，设立临沂并购基金。完成在山东地区以及深圳地区累计约40 家机动车检测站布局。后期公司目标做到国内机动车检测站行业5%-10%市占率，公司已经在较多地区做好规划，整体情况非常领先。这一块业务的增速，可以大大提高安车在二级市场的估值水平。

检测服务为开店经营模式，属于典型服务业，需要完全的标准化，否则将很难批量化复制。并且检测站单点盈利能力一般，中位值大概在每年300万左右，但同时对公司的前期投入和管理能力比较高，因此行业整合壁垒比较高，目前连锁检测站这一领域基本空白，都是各自为战，公司作为该行业体量最大的上市公司，具备整合的资金能力，短期来看可能需要花费比较多的人力物力资源，但长期来看，如果整合比较顺利，值得期待。安车19年收购的正直检测将作为此项业务的出发点和突破点，正直检测为国内收入与利润最大的汽车检测服务企业，与目前极度零散、服务意识较差的个体区别显著，公司以服务为核心，具备优秀的连锁经营基因。是真正将检测业务与保险、二手车等汽车后市场业务结合并规模化复制的公司。拥有统一的标准，完整的管理、培训体系，丰富的实战经验，为安车检测整合的下游提供极大帮助。

不过值得关注的是，在公司上市前，还进行过两笔并不成功的业务外延尝试。

一是2009年成立子公司车佳科技，管理层的逻辑是因为公司遍布全国的检测机构客户使得在发现机动车安全性能及尾气治理等问题方面具有先天优势，车佳科技的主营业务是汽车养护品的销售，将产业链延伸至汽车养护领域。在公司上市前夕的2015年，因车佳科技的汽车养护品业务一直未形成规模，净资产长期为负，为更加专注于主营业务，将车佳科技转让。

二是2010年收购百威龙50%股权。百威龙主要从事机动车检测业务，也就是公司业务的下游企业。收购两年后的2012年，公司称由于机动车检测业务非发行人主业，百威龙的日常经营管理一直由绿驰环保实际负责，且盈利情况不佳，将所持有百威龙的全部股权出售。

收购百威龙的尝试，规模一直很小，总资产大约一直保持130万左右，并且当时还没有迎来2014年的政策红利，民营化和市场调节制度都推行困难，百威龙发展不利可以理解，如今公司看准下游市场再次将触角触达下游市场，有希望向整合产业链迈进一大步。

财务数据解刨

安车检测的毛利率在一个比较高的水平，基本维持在45%左右，销售净利率从14年15%提升到19年20%左右。

规模的不断扩大，带来了业绩和利润的连年增长，2019 年营收 9.7 亿元，同比增长 84%，归母净利润 1.84亿，同比增长 47%。安车净利润自2017年以来一直保持超高速增长，三年平均增长高达55.61%，业绩和利润高速增加带来机动车检测市场15%的份额，由于未来市场的广阔性和头部效应，安车检测的业务有望继续保持高速发展。

与总收入和净利润与之相匹配的是安车检测的净资产收益率，虽然2014-2017年在逐渐下滑，但同样的在2017年迎来抬头，从2017年最低点的15%，到2019年几乎翻了一倍，达到25%，公司创造价值的能力大幅提高，处于一个很高的水平。

安车检测作为汽车行业中游，对向上向下都一定话语权，应付款项一直是预付款项的8倍左右，我们从公司历年来数额较高的预收款项也可以看出来。随着公司业务规模的扩大，公司的预收账款也逐年增加，由于公司预收款项余额主要为公司根据销售合同约定的产品验收合格前预收客户的货款，因此形成较大量的预收款项。不过18年和19年，与业务增长相反，均有减少，究其原因是因为，2018 年之前，公司采用较为严格的销售政策，一般情况下，于合同签订之日起三个工作日内预收 30%的货款;合同中全部设备运抵客户指定安装现场之日起三个工作日内，再收取 30%的货款;全部设备安装、调试完成后，计量标定合格或者验收合格之日起三个工作日内，收取 30%的货款;剩余 10%的尾款，作为质量保证金，待公司与客户验收合格之日起满一至两年后收取。随着公司业务规模持续扩大，在采取新的分段收款模式的背景下，同时公司为了抢占市场份额，对于新增业务逐步放宽了合同预收条款，其中遥感监测系统的订单大多未采用预收账款模式，所以预收款项余额将在一定时间段内递减，2018 年预收账款同比下降的重要原因是销售过程中预收账款政策的变化导致的。这也从现金收入比的下降可以看，主营业业务收入获得现金的能力有所下降。公司目前订单充裕，相应的收入会持续得到确认。总体财务状况也是令人放心的，安车的负债率2019年达到42%左右，实际金额为6.37亿，不过即没有短期借款也没有有息负债，基本都是应付和预收款。

作为科技型企业，研发一定是必不可少的，根据已经披露的数据，研发费用2018年和2019年分别为0.29亿和0.53亿，研发费用率基本保持在5.4%，说明公司在业绩上升期将继续保持对研发对投入，争取更多产出。

历史复盘与估值

安车检测自2016年上市以来，股价走势稍微滞后于行业指数，但基本一致，不过在2019年初实现了爆发，最高时涨幅相比较2019年底基本达到一倍，走出了一波行情。股价增长也远远高于行业收益。目前股价基本在45元每股徘徊，比最高点时回撤将近25%，有可能是因为疫情对原因，一季度的检测业务作为服务业整体受影响较大，不过这次回撤可能反而是一个入手的好机会。

石家庄华燕因为没有独立上市，所以我们只能对比南华仪器，南华仪器自2016创业板上市以来，股市表现一直不太理想，不过在2019年初因为检测标准的变化，公司产品迎来大量需求，导致股价有一波急速拉升，不过总体表现和安车检测还有很大距离。

关于未来的业绩增长测算：

检测设备和检测系统：检测设备和检测系统业务的增长，短期来源于机动车检测需求的增长，长期则来源于检测设备的升级换代。

参考行业数据，国内机动车检测市场测算假设：

（1）乘用车：15年报废；年检老政策新车6年以内每2年1次，超过6年每年1次，2014年9月以后新政策改为新车6年以内免检；假设2020-2022年乘用车销量增速分别为-3%、-2%、1%；

（2）商用车：10年报废，年检每年1次；假设2020-2022年商用车销量增速分别为3%、3%、3%；

（3）其它机动车：考虑到摩托车新车4年以内每2年1次，超过4年每年1次，而其它车每年1次，故假设其它机动车保有量的85%需要每年1次；假设2020-2022年其它机动车保有量增速为1%、1%、1%；

（4）检测费用：平均每次300元。

测算国内2020-2022年机动车检测频次为2.3/2.5/2.7亿次（CAGR为8%），检测市场空间为686/740/804亿（CAGR为8%）。

考虑到前述理由，取中性假设相对合理。安车检测作为国内机动车检测系统龙头企业，在行业保持趋势向上的背景下受益，公司订单与收入大概率高于行业增速，同时伴随管理水平提升，规模效应显现，利润将维持高于行业平均增速增长。预估公司2020至2022年检测业务收入为9.5亿，10.5亿，11.8亿。

汽车检测站是个比较赚钱的生意，券商披露ROIC从最早政府垄断或半垄断时期的60-100%，到这两年市场化放开后的35%，预计经过充分竞争，也有接近20-30%的水平。所以如果安车能在这一块通过上市公司的品牌和融资渠道不断扩展下去，还是充满想象力的。根据已公告收购的检测站情况，且产业基金不断拓展中，我们预测2020-2022年检测运营收入分别为0.7亿、3.2亿，5亿。预测公司2020-2022年净利润为2.60/3.61/4.85亿，EPS分别为1.34/1.86/2.50元。

作为国家科技型扶持企业，公司享有15%所得税的优惠，同时每年也有数额不小的政府补贴，我们要时刻关注公司这一领域变化；同时因为机动车检测行业目前政策很有导向性和影响力，我们也应该对相关政策进行深入了解，以防新的大的变动出现不利于公司发展；公司目前致力整合检测站业务，因为其资金占比和管理复杂性，投资者对公司这一领域的行动要进行积极评估，以防拖累整体业务。

考虑到公司在机动车检测领域深耕多年，随着机动车保有量稳定增长以及车辆检测需求增长，检测设备“新建+更新+升级”驱动，检测运维不断加速开拓，公司业绩有望稳定增长。结合公司业绩的高增速以及未来检测服务市场的广阔空间，安车检测不失为一个坐吃政策红利，下有车辆检测设备和系统的保底收入，上有收购检测站带来的规模扩张想象空间，可以作为未来2-3年的一个中线标的来布局。