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中国国旅是我的持仓股之一，我在前面的几篇文章，陆陆续续写了中国国旅的投资逻辑，包括我的加仓价格，以回调的价格，买入未来能够创新高的公司，不追涨是我一直以来的原则，回调买入就有了一定的安全边际。 对于中国国旅的基本面，还没有详细说过，我分析公司，一般看是否好行业、好公司、好价格，今天依然按照这三个维度，来讲讲中国国旅这家公司，看完这篇文章，我们需要对中国国旅所在的行业空间多大？公司在该行业中的地位如何？以及目前是否是买入的好价格？三个问题有一定了解。 中国国旅在2019年初剥离旅行社业务后，就变成一家专注于免税运营业务的公司，是中国最大的免税运营商，在并购日上中国和日上上海后，确立了免税行业的龙头地位，市占率超过80%，中国免税企业的发展更大程度上需要依靠规模效应，免税龙头地位一旦稳固，较难被撼动。 有些朋友困惑中国国旅剥离了旅游业务，为什么还与旅游息息相关？因为免税是属于旅游消费服务市场，尤其是发生在出入境旅行场景中的零售业。免税品的价格优势主要来源于税收减免和较短的流通渠道，以中国为例，免税价格比一般含税价格低10%-45%左右，价格是最大的优势。 免税产业链的参与方分为以上四个，目前的免税商品品类偏向高端品牌，与传统的烟、酒类商品不同，现在主要以香化类为主。商品供应商主要是目前国际上各种奢侈化妆品牌，如香奈儿、Dior等。免税渠道占整体化妆品行业销售渠道比重为6.3%，而占高端化妆品行业的比重则达到25.9%。 免税运营商是免税产业链的核心，是产业运转的中心，中国国旅的业务收入就处在产业链的这个位置。而我们熟知的公司上海机场，就是场地提供方，获得租金收入，我们普通大众，就是免税消费者。 目前免税行业的重心，逐渐由欧洲向亚太发展，亚太市场份额逐年攀升，成为全球免税销售额第一。2018年全球免税规模为757亿美元，亚太地区免税销售额占全球总销售额的46.5%，欧洲、美洲、中东及非洲地区占比分别为28.0%、16.0%、9.5%，中东及非洲地区维持稳定，欧美市场缩水。 2008-2018年十年间，亚太地区免税销售额CAGR为13.5%，远高于全球整体增速的6.3%。从分地域看，亚太地区免税销售增速远高于其他区域，2013-2018年CAGR达到9.6%，分别高于欧洲、美洲、中东及非洲的1.0%、1.6%、2.4%。 目前免税品类繁多，包含化妆品、服装、手饰、电器等等，而香化占比最高，亚太为51.7%。目前全球的免税销售看亚太，亚太地区的免税看中国，全球排名前5大免税消费者国籍中，中国排名第1位。 目前全球免税相对集中，属于寡占市场，且有集中化发展趋势。2018年全球旅游零售商CR8为56.93%，CR4为30%。2012-2018年，前25大运营商所占市场份额由55.80%提升至81.54%。 综上所述，目前免税行业的空间为757亿美元，亚太地区免税销售额占全球总销售额的46.5%，占比最高，中国的免税规模为亚太第一；从行业增速来看，近十年间亚太地区免税销售额CAGR为13.5%，为高速增长的行业，我认为免税属于好行业。 公司分析： 中国国旅近年来 ROE 水平持续提升，从2015年的 14.2%提升至 2020年的 25.87%。ROE是公司财务的综合反映，由利润率、周转率、负债率三者构成，高ROE的公司往往更容易成为牛股，如格力电器、恒瑞医药、海天味业等都是高ROE的公司。 中国国旅2019年实现营业收入及归母净利润分别为480亿和46.5亿元，同比增长2.14%和50.38%，实现扣非归母净利润39.4亿元（旅行社出表税后投资收益近7亿元），同比增长25.4%。剔除年初旅行社出表影响，可比口径下实现收入475亿，同比增长37%。 从营业收入来看，中国国旅的成长性十足，2010年营业收入96亿元，2018年营业收入470亿元，9年时间增长4.89倍，复合增长率19.23%。 从扣非利润来看，中国国旅2016、2017、2018年、2019年扣非利润增长率分别为20.24%、36.96%、27.82%、25%。2010至 2019 年，公司扣非利润从4亿元，增长至39.44亿元，扣非利润增长9.86倍，十年复合增速25.7%，三年一倍，是一只高速成长股。 从年K线来看，近12年有9年股价是上涨的，以年为单位来看，买入上涨的概率为9/12=75%，赚钱是大概率的事，股价长牛的背后是业绩长牛，业绩持续增长，不用担心股价不涨，时间罢了。 从聪明资金持仓来看，熟悉我的朋友知道，北向资金是我喜欢并经常关注的一个指标，代表了主流资金的风向，选股水平可谓上佳，具有很大的参考意义，截至4月7日，沪股通持股比例14.15%，持股市值近200亿。 
截至目前，聪明资金对中国国旅的持股比例排名A股第9位。
根据上述分析，中国国旅不论从营业收入增长，还是净利润增长来看，都是极为优秀的公司。接下来分析中国国旅现在是不是好价格，目前市场上大多数声音，对公司一季度甚至全年的业绩悲观，认为中国国旅股价还将下跌，但具体还将下跌多少？可能没有一个准数。 我上周认为中国国旅可以抄底的价格是66元左右，66元，距离前期最高点98.27元下跌32.8%，有足够的安全边际，如果未来股价至历史新高，预期收益至少有48.89%。如果未来业绩恢复25%以上增长，股价涨至125元，那么预期收益89%，甚至翻倍也是有很大可能的！
而需要承担的风险是，股价会继续下跌10%，至60元，还是继续下跌20%，至54元，我也不能判断，底部无法预测。可以知道的是，目前股价位于低位，估值也位于低位，从近两年的市盈率估值来看，最高动态市盈率为49倍，平均市盈率为38.96倍，而最低市盈率，就是上周时间低位28.93倍。
我的观点是：中国国旅2020年的业绩不好看，目前所有人都知道了，利空被人所知，也就不是利空了。目前的一个共识是，中国国旅未来股价能创新高，现在买入收益是赚多赚少的问题，争议的焦点是在60元买入，还是50元、40元买入，以求得收益最大化，企图买在最低点，也是贪婪的一种表现，中国国旅这趟车，总会有人落空。 这次疫情对中国国旅影响是全面的，也是暂时的，即在短期业绩将颗粒无收，一旦疫情过去，利润则能恢复如初，那么股价就能恢复新高。这里可以对比中兴通讯，短时间被卡脖子，罚款之后巨额亏损，第二年利润即可大增，聪明的投资者都知道，中国国旅短期的业绩不会好看，疫情过去之时就是投资收获之日。 最后一句话与朋友们共勉：什么消息才会有什么样的价格，最坏的时候，往往是投资的最好时刻 本文作者：价值成长圈 |
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