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作者：赵一丹 三问永辉超市的投资逻辑 很多时候，人生就是在绝望与希望间徘徊，每一个正常人都会给自己一个目标，且不管这目标是高尚的还是低俗的。沿路走去有阳光，也会有阴霾。面对困局，我们应该用自信和理性来战胜遇到的困难。——困局 最近一个多月永辉超市的股票走的让人心灰意冷，尤其是在高位被套的，很多人到不是在乎损失多少（最多也就是20个点），而是对当初看中的逻辑被股价给无情的摧毁后的失望。  那么永辉超市的逻辑到底有没有变化，这可能是很多投资者最大的困局？ 一问永辉超市财务良好吗？①盈利能力维持稳定，企业经营效益提高 ②成长能力维持稳定，营业收入增速大幅提升 ③偿债能力维持稳定，盈利增速与债务增速持平 ④运营能力维持稳定，资金使用效率得到显著提高 ⑤现金流能力维持稳定，公司资金利用效率获明显提升 二问永辉超市是一家优秀的企业吗？永辉在疫情期间很多行业景气下行期迎难而上，整合供应链、标准化、管理变革等，其竞争力强，更有资源和能力去做整合者和创新者，已进入快速提升市场份额、增收增效的价值成长阶段，强者更强，龙头价值更稀缺。预计永辉未来3年有望实现千亿级营收规模，利润结构有望进一步优化。周转及净利率的提升，其ROE也会持续抬升，现金流也将加速创造，迎来有效率的增长和价值创造新阶段。 永辉面临足够大的市场空间，具备足够的竞争优势，其利润及现金流成长的持续性、稳定性较强。商业模式仍将动态演进和裂变，将逐渐脱离以商品交易为导向的传统模式，而转化以消费者服务为核心的、线上线下融合的、平台型的生活服务型企业。 公司发布2019年年报，实现营收848.77亿元，同比增长20.36%；实现归母净利润15.64亿元，同比增长5.63%；实现扣非归母净利润10.61亿元，同比增长18.34%。 2020年一季度，实现营收292.57亿元，同比增长31.57%；实现归母净利润15.68亿元，同比增长39.47%；实现扣非归母净利润12.90亿元，同比增长28.99%。可见，网上零售增速一改前两年下滑的趋势，重回上升态势。永辉全国布局最激进的时期，出现在2010年至2013年，每个省份平均三至四年实现盈利，最快的山西当年盈利，最慢的五六年盈利。 可见，上规模的传统零售企业增速达不到全国平均数，零售新力量异军突起。2020年一季度，受疫情影响，公司同店实现双位数增长，叠加到家业务加速推进，线上销售同比增长2.3倍，公司一季度营收实现超预期增长。一季度，公司新开大店16家，mini店7家，关闭mini店74家。公司全年计划新开大店130家，同时对mini店进行优化调整。  三问超市行业的商业和投资逻辑是什么？沃尔玛的成功案例是全球商学院运营管理课程的经典案例，我们前面的分析也提到了如此大的体量沃尔玛的存货周转率达到8.6次（与永辉持平）。我们看看沃尔玛是怎么做的： 低价策略：所有连锁超市都采用低价经营策略，沃尔玛与众不同的地方在于，想尽一切办法从进货渠道、分销方式、营销费用、行政开支等各方面节省资金，提出“天天平价、始终如一”的口号。创始人山姆沃尔顿大名鼎鼎的“女裤理论”就是沃尔玛经营策略的最好说明。 零库存策略：沃尔玛实行“零库存”管理策略。 零存货不等于不要储备或企业没有储备，而是指物料在采购、生产、销售、配送等一个或几个经营环节中，不以仓存货储的形式存在，皆处于流动周转的状态。它是通过实施特定的存货控制策略，实现存货量的最小化。自上世纪90年代起，沃尔玛建立起完美的物流配送体系和先进的计算机通讯技术，助力库存管理。 可以看出超市企业要提高ROE水平，归因到三点： ①降低成本 ②低库存管理 ③加快周转，做好客流量与利润平衡 在商品高度同质化的情况下，大众消费者对商品价格很敏感，要提高销售量势必要采取低价促销策略，同时通过一切措施提高服务能力，增加客户黏性来提高复购率。而低价策略的核心和前提，是尽一切可能降低成本。换句话说，超市这门生意的秘诀在于六个字——“低成本、高周转”。 永辉是否具有这些优秀基因呢？ ①采购和物流费用 在供应链环节，永辉超市建立全国直采基地，减少中间环节，保持有利的竞争价格。同时建立起仓储及冷链物流中心，有效降低了流通成本，并且提高了农产品新鲜度。近年来，永辉更是连续出手，不断收购上游大型生鲜、水产企业，整合上游资源，通过一体化布局继续降低采购成本。物流配送环节，同一地区多家店，统一采购后优化配送路径，降低配送运输费用，从而有效地利用大型车辆对远郊门店的配送频率，同时减少配送车辆在门店的等待时间，降低物流配送成本。近年永辉超市能够迅速开出多家门店，都能看到永辉强大的供应链影子。 ②期间费用 我们无法比较各超市的商品价格情况，只有通过看永辉的销售费用、管理费用、财务费用情况，来揣测其真实成本控制能力：永辉的三项费用率约17%，常年保持稳定，在A股12家超市企业中是第二低的，可以印证永辉的成本管理是非常优秀的。（因报表差异，无法与美国超市企业对比） ③高周转 除了可以传统的选择控制成本、低价策略来提高销量，永辉还走了一条极其差异化的路线：生鲜！在所有12家企业中，永辉的生鲜业务占比遥遥领先，17年生鲜占主营业务收入的比重达到47.56%。生鲜的最大特点是高频次、低毛利。在超市三大类商品中，永辉生鲜毛利仅13.5%，而食品毛利18.3%、服装毛利30.4%。通过生鲜的高频次消费引流，增加客户复购率和客户黏性。 虽然发展生鲜在一定程度上牺牲了毛利（这正是永辉毛利率排名第11的原因所在），但高周转特性极大地拉动了客户流量和销售收入。当然，永辉“超级物种”出现，主打定位于白领人群的高价生鲜商品，开始弥补毛利缺憾，以超高的盈利能力开始拉高整体毛利水平。 存货管理方面，永辉使用信息化手段，通过系统对商品进行批次及库存量管理，同时实现库存量自动预警，自动补货。对于临期或者过期商品，根据协议约定退回供应商或者折价处理，同时加强前端商品管理人员对滞销商品的跟踪机制，加快库存周转，确保商品质量。永辉在年报中提到了公司的两点核心竞争力，其中之一就是“坚持以智能中台为基础打造食品供应链的平台型企业”，可见永辉将科技手段提高周转放在极为重要的战略位置。  |
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