今天要跟大家聊的是目前比较看好的一个板块，从行业数据和行业内公司的订单情况来看，今年将迎来一个爆发期，这个板块就是风电。
2019年5月国家发改委发布《关于完善风电上网电价政策通知》，通知里明确了2020年底和2021年底分别为陆上风电项目与海上风电项目补贴的最后期限。中国风电新闻网数据显示，2019年全国风电公开招标量为6838万千瓦时，是2018年年度的2倍，中标量约4017万千瓦，招标量猛增可以反映各风电开发商对2020年抢装的提前布局，可预计2020年风机生产大幅上升。经测算这两年的抢装潮会让2020年国内新增装机量增速从2019年的20%提升到近60%，行业景气度提升可见一斑。从A股的主要风电设备供应商新增订单情况来看，目前行业景气度确实在快速回升：产业链上的公司一季度纵使面临疫情影响，整体业绩情况也都还表现不错：在此帮大家梳理了一下风电产业链所涉及的A股上市公司，下图基本都涵盖了。风电产业链的投资机会后面几个月可以重点关注一下。选股的重点逻辑主要围绕风机零部件，尽量选择风电相关业务占主营大的，回避财务风险较大的公司。讲完行业逻辑，下面我针对金风科技这家公司做个详解的讲解，从宏观行业方向到微观公司主体把投资逻辑脉络“庖丁解牛”般分解，这样风电这块的机会把握起来会更游刃有余些。主要结合风电行业的发展简述一下金风科技这家公司的短、中、长期逻辑分别是什么。金风科技的短期逻辑咱们上面讲过了，主要源于2019年5月份发布的《关于完全风电上网政策的通知》，通知里要求补贴项目在2021年底前完成并网，这会带来今明两年风电行业的抢装潮，风电设备产业链需求迎来井喷式增长，主要公司在手订单均大幅增长。可能有的朋友担心是不是抢装潮一过，像金风这样做风机设备公司需求又会出现断崖式下跌？这里就涉及到金风科技的中长期逻辑了。首先中期角度来看，2021年平价上网后风电设备行业需求出现断崖式下滑的可能性不大，因为目前风电发电成本相比煤电已经很有竞争力，并且这两年政府发力建设特高压，目的主要是降低把西北地区的风电、光伏等本地消化不完的清洁能源往东南地区输送的长途输电成本，所以中期角度看风机设备需求2021之后出现断崖式下滑的可能性不大。第一种是设备制造，数据增量业务就像房企的房地产开发一样是属于卖一台少一台的，风电场开发和风电服务属于存量业务，一座新风电场建设好后每年都是新增稳定收入，并且这块毛利率非常高，从年报中我们可以看到这一块业务净利润率都接近45%，贡献了金风科技去年一大半的利润。第二种是风电场的建设，风电场资产可以说是非常值钱的，这也是为什么金风最近几年资本开支很大、大量建设风电场的原因，因为金风科技是专业制造风机设备和提供风场建设解决方案的，风场能不能赚钱金风肯定比投资方更清楚，好的项目当然自己会尽量拿下，风场开发这块资产，利润率高、现金流好，简直是现金奶牛。第三种是风电服务，这一块主要是针对风电场的运营维护，跟风电场开发一样也是属于存量业务，可以理解成类似风场投资人把日常运营维护外包给金风，金风每年收费，这一块业务可以说才刚刚开始，不如快速增长的车道，为什么？一方面金风的陆上风机组采用的是直驱永磁技术路线，这个技术路线是未来技术，比较适合大型机组，以后海上风电大发展会要求风机大型化，直驱永磁是大方向，而行业老二远景老三明阳的陆上风电技术路径是双馈式，技术路径的不同决定了金风开发过的机组以后运营外包服务订单无疑都是囊中之物，风电场企业主自己去搞运营维护肯定不如设备制造商有优势。另外风机制造世界份额第一的VESTAS的利润大概有一半是后端运维服务贡献的，2019年年报披露出金风风电服务的容量大概是10.99GW，但是目前金风过往累计装机量已经超过50GW，随着风机3-5年质保期过了这些都会是金风运维服务的潜在客户，可以说服务这块业务后续增量空间还很大，所以去年服务业务营收增速高达120%。咱们从一个比较高的角度俯瞰金风科技的短、中、长期逻辑，但是这样的概览缺乏细节证据的支撑，你可能会觉得就像一副没有血肉的骨架，经不起推敲。那么我们再来聊聊风电行业的市场格局，把行业内主要的玩家做一个对比，带大家点评一番。海外龙头风电设备企业整体发展状况比国内成熟很多，对比国外那些业务模式已经很成熟的龙头企业，可以大致了解金风未来的路径；跟国内同行业比较的话，可以大概了解金风的优势和劣势分别在哪。目前全球最大的三家风机制造商为VESTAS、金风和SG，国内最大的三家为金风、远景和明阳。就技术路径而言，陆上风电除了金风从上市以来一直坚持自主发展永磁直驱电机技术以外，国外的SG和国内的远景、明阳都跟随巨头VESTAS采用双馈异步电机技术。双馈的优点是成本低，适合小型风机，但因为多了个齿轮箱的缘故不适合大型风机。风机大型化有助于发电效率的提升，并且海上风电也要求风机大型化，所以直驱永磁电机算是风机未来的技术方向，上述除金风以外的龙头企业基本上陆上风电走低成本的双馈式路线，海上风电采取直驱永磁或半直驱半双馈式路线。金风因为过去二十年一直深耕直驱永磁技术，所以随着未来风机大型化、海上风电规模化的发展，它的发展前景还是比较确定的，并且金风也有积极布局上游关键原永磁材料厂商，比如A股上市的金力永磁二股东就是金风科技。目前在美股挂牌的VESTAS公司市值为178亿美金，按照当前汇率换算大概价值1267亿人民币，在德国股市挂牌的全球老三SG市值为81.4亿欧元，大概是630亿人民币，而全球市场份额老二金风科技目前总市值大概仅为400亿人民币，未来还是有比较大的上升空间。 最后，咱们透过年报来看公司的战略及财务，对年报阅读方法不熟悉的朋友也可以顺便了解一下年报需要看哪些重点内容。 看年报的时候，重点看这两块内容：第四节的经营情况讨论分析和第十二节的财务报告，如果不了解公司的具体业务范围也可以重点看一下第二节。第四节经营情况与分析一般包含两大内容：第一个是对当年行业发展状况的介绍，第二个是对公司当年主要业务的介绍。以金风为例，年报里对当年新增装机量、行业弃风率做了介绍，我整理了最近几年金风年报里的弃风率数据，大概如下：最近几年弃风率总体往下走，跟风电当年的新能装机量增速数据对比，会发现二者呈现显著反向关系。逻辑上弃风率下降对应设备闲置率也会下降（即行业景气度回升），那么风机设备装机量自然是上升的，近几年弃风率持续下降，显示目前风机制造即使没有今年的抢装潮也在逐年改善。看“经营情况讨论与分析”部分你会发现，去年风机整体毛利率相比前年下滑较多，毛利下降接近6%，从主要子公司净利润率情况看整体大概在1%~2%，这个从下图子公司的营收利润数据大概可以算出来，当然去年净利润率越低，今年风机利润率提升的弹性就越大。风机这块业务毛利润确实是低了点，主要跟去年结转低价订单有关，今年一季度开始毛利率有所上升，这也预示着2018年的低价订单应该消化得差不多了。从上面主要子公司的营收利润情况来看，你会发现北京天润新能这家子公司的利润率非常高，业务是风电场开发，这一块业务营收40亿对应净利润有18亿，净利润率高达45%。风电场开发是公司的第二大业务，目前自己投资的在运营风电场大概500万千瓦，也就对应5000MW，有接近2000MW在建，那么这一块业务后续建好后公司风电场开发的营收利润还会上升40%，这跟卖风机不一样，风机卖一台少一台，风电场是一个稳定的、每年坐地收钱的存量业务，这一块就保障了公司后续利润打底也差不多有20多亿，这就是安全边际。公司的第三块业务运维服务目前才刚起步，金风过去累计装机量接近60GW，目前运维服务仅10.9GW，考虑到金风采用的是直驱永磁技术跟其它厂商不同，过去累计装的这些机组质保期过后大概率都会是金风运维服务的客户，所以目前总体处于高增长时期，去年接入量同比增长58%，低于服务业务营收增速116%，毛利率也相比2018年下降了，主要是因为去年装机量高增对应服务业务里的前期低毛利的安装建设工程大幅增长，拉低了整体毛利率。下面两张图是全球风机装机量第一的VESTAS营收利润构成，可以看到V公司营收仅占16%的服务业务却贡献了公司接近40%的利润，后端运维服务的毛利率总体上还是非常高的，这一块也是个可以持续产生收入的存量业务，会是金风未来业绩增长的第二大看点。业务层面上，金风主要有上面三大业务构成，另外还有一个环保水务业务营收不到10亿，利润大概1亿左右比较小，暂时可以忽略。金风的业务构成整体盘完之后你会发现它思路很清晰，因为自己采用的未来技术现阶段做中小机组成本端有劣势，它就出让毛利率来抢占市场份额，抢到的市场份额以后等着吃运维服务的业务订单就可以了，另外，它还在帮买家造风电场时看到好的项目就自己挑走，不好的就卖掉。最后看看公司的财务报表，财务报表主要看营业收入、营业成本、三费（销售、管理、财务）、非经常性损益（投资收益、减值和营业外收支）这几块。一般看成本和三费是否增速高过营收增速，非经常性损益相比去年有什么异常变化，比较一下金风去年和前年的利润表数据你可以发现，只有销售费用这块比较异常。从年报第十二节财务报告里，关于报表项目的注释可以找到销售费用的构成，并且发现销售费用异常的主要原因系产品质量保证金大增。这一方面是因为产品价格下降导致营收增速比实际销量增速要低，质量保证金的增长是跟着设备销量增速走的，所以明显高过营收增速继续拉低了风机业务净利润率。不过这个质量保证金过了质保期又会转回，所以这块只是暂时的计提，减少了当期的利润，会增加未来的利润，也算是个利润蓄水池。看完利润表我们来看资产负债表，大概可以发现比较异常的是存货和合同负债这两块，合同负债大增我之前几篇有解释，主要是今年抢装潮开始了下游提前把货款打给公司，项目还没交付就形成了合同负债，后续交了货对应合同负债就会下降，营业收入会上升。而存货的异常增长其实也可以从财务报告里关于报表项目注释里找到，看存货的构成可以发现主要系“在产品”同比增长快，一般情况下库存商品增长幅度如果大于营收增速会存在商品滞销的可能，而这里在产品大幅增长结合上面合同负债大幅增长的情况来看，很明显是公司在赶工为今年抢装潮交货做准备，所以财务数据这块整体还是比较稳健的。关于应收款这块，这个是由生意模式决定的。做B端业务的制造业通常应收款占营收比例不会小，但是金风科技过去三年营收大幅增长而应收款却没怎么上升，说明公司在应收款管理这块已经做得很不错了，公司过去五年每股经营现金流也一直是高过每股净利润的。以上就是从年报的角度对金风的全面解析，这家公司总体来说短、中、长期逻辑都比较确定，财务状况也非常健康，最近华锐风电的退市可能一定程度上让市场对公司的巨额应收款产生了一丝担忧，这里边还是存在预期差的。
咱们从短、中、长期的逻辑出发，再从行业格局和年报角度分析，详细扒了扒风电行业。比较确定的是，风电今年的逻辑是比较硬的。
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