【原】商誉减值反而股票涨停，汤臣倍健没有“暴”

就在人们准备告别2019年，拥抱2020年之前的几个小时，国内膳食补剂行业龙头企业汤臣倍健发布了其2019年年度业绩预告。

 

作为一家长期以来，以业绩增长快、利润丰厚著称的传统绩优股，本次公司发布的业绩预告让市场颇为震惊，也使众多股民及投资人惊出一身冷汗。

 

公告显示，汤臣倍健在2019年1月1日-2019年12月31日的报告期间内，预计归属于上市公司股东的净亏损为人民币3.65亿-3.7亿元之间，较2018年的净利润10.02亿元，减少近14亿元人民币。而这也是这家保健品行业老牌上市公司自上市以来首次出现年度预亏的情况。

 

来源：公司2019年业绩预告

 

根据公告披露，汤臣倍健2019年预计形成亏损的主要原因，是由于其对前期收购的澳大利亚保健品公司Life-Space Group Pty Ltd（下称“LSG”）计提了10-10.5亿元人民币的商誉减值，以及5.4-5.9亿元的无形资产减值导致。同时公司对其参股企业的长期股权投资也计提7000-9000万元减值。

 

深交所创业板管理部在公司发布业绩预告后几小时内，火速出具关注函，要求公司对相关问题进行书面说明并对外披露。

 

在如今谈“减值”即“色变”的年代，公司商誉的减值很多时候会带来投资人对公司股票的抛售、股价大跌、以及一连串潜在的舞弊、利益输送等连锁反应。

 

就在市场及投资人焦虑的度过了一个新年假期后，原本预期的开盘跌停并没有如期而至，公司股价在经历了上下波动后，最终在新年后第一个交易日以微涨报收；而在接下来的第二个交易日，公司股票则开盘一字涨停，出乎大多数人意料。

 

来源：腾讯自选股

 

难道“商誉减值”不等于“暴雷”吗？“暴雷”的公司不是应该持续跌停吗？带着诸多问题，我们来深入探讨一下汤臣倍健此次“大额减值”及首次预亏始末。

 

高溢价收购LSG

 

根据业绩预告显示，汤臣倍健本次“黑天鹅事件”主要是由于其海外收购的子公司LSG在2019业绩未达到预期所导致。

 

公司在2019年末对前期收购LSG形成的商誉及无形资产进行减值测试，预计计提减值准备超过15亿元人民币。剔除掉相关减值准备影响后，汤臣倍健2019年归属于上市公司股东净利润约为10-11亿元人民币之间，相比较2018年10.02亿元利润略有上升。

 

作为保健品行业的知名企业，汤臣倍健自2009年上市以来，收入及利润均实现了快速的增长。其中，收入自2009年的2.05亿元人民币增长至2018年的43.81亿，增长超过20倍；归属于母公司股东净利润也从2009年的0.52亿元，增长至2018年的10.02亿元，增长超过18倍。

 

然而，随着保健品市场竞争的日趋激烈，以及汤臣倍健长期以来严重依靠单一品牌增长见顶，公司在2016年收入增长严重放缓，且利润首次出现同比下滑。这也使得公司不得不加快推进产品升级策略，努力打破增速下滑的困境。

 

来源：公司年报；整理：深探 Research

 

正是在公司加速转型的大背景下，促使了这起对LSG超35亿元人民币跨境并购的发生。根据公司之前披露的《关于收购LSG的可行性研究报告》显示，LSG是澳大利亚一家专注于健康食品和综合保健品生产和销售的非上市公司。

 

LSG的主营业务为以益生菌健康食品为主的研发、生产和销售。旗下主要品牌包括以益生菌粉剂及胶囊为主的Life-Space，以及以维生素营养液、益生菌、鱼油、膳食补充剂为主的Healthy Essentials。

 

公司生产的产品主要在澳大利亚以及中国市场进行销售，其销售渠道包括澳洲大药房、淘宝以及京东等电商体系。

 

对于收购LSG，汤臣倍健在其公告文件中论证了必要性。通过收购LSG，公司一方面可以补足自身在益生菌产品上的不足；同时，也是公司进行全球化业务的重要一步。开拓全球业务是公司在“大单品”模式、电商品牌化之后，又一重要策略，与公司整体战略转型方向一致。

 

正是基于对LSG自身业务的看好，以及与汤臣倍健原有业务的高度互补，才使得公司最终以较高的溢价现金收购了LSG 100%股权。

 

根据之前披露的《重大资产购买报告书》显示，汤臣倍健本次收购以全现金方式购买Alan Messer、Irene Messer以及Craig Silbery三人持有的LSG 100%股权。根据评估机构评估，LSG整体估值为35.6亿元人民币，高于其账面净资产34.11倍（账面净资产1.01亿元人民币）。

 

正是由于收购价格远高于其账面价值，才最终导致本次收购产生了巨大的商誉及无形资产。截止18年末，汤臣倍健合并报表中21.66亿元商誉全部为本次并购所形成；而无形资产也较17年末增加约13.8亿元人民币，其主要来源于对LSG并购产生。

 

来源：公司2018年年报

 

本次汤臣倍健在年报业绩预告中计提的减值损失，正是这部分无商誉以及无形资产发生减值，所产生的损失。

 

商誉减值≠公司“暴雷”

 

对于汤臣倍健19年的亏损，并不是因为LSG经营不善，业绩变脸导致整体亏损；而是由于公司在之前收购过程中产生的商誉以及无形资产，在期末发生减值，导致的损失。

 

一般情况下，企业在进行收购的过程中，被收购公司除了自身拥有的实物资产之外，还拥有包括品牌、销售渠道、人才储备等非实物资产。而这部分非实物资产，在评估过程中通常具有更高的价值。

 

收购公司根据评估价值支付的超过账面资产价值的这部分溢价，则会被记录为无形资产（可辨认部分，如品牌、研发技术等）和商誉（不可辨认部分，如渠道、人才优势等）。

 

这部分在并购过程中产生的无形资产和商誉不会按照一定年限进行摊销，而是在每个报告期末进行减值测试，来确定其是否发生减值。

 

一旦被收购公司自身经营出现问题或经营环境出现大的变化，公司未来现金流就会发生变动，总体估值可能降低。估值降低的部分则会体现为商誉以及无形资产的减值损失。

 

保健品行业长期以来与市场监管密不可分，受政策影响相对较大。进入2019年以来，无论是《电子商务法》的实施还是医保改革在内的多项政策均对行业产生较大负面影响。

 

根据汤臣倍健披露的业绩预告显示，由于《电子商务法》的实施使LSG的销售未达预期，给公司业绩带来较大不确定性。

 

《电子商务法》是从2019年初开始实施，其中对于跨境电商业务影响最直接的是第十条，要求电子商务经营者应当依法办理市场主体登记；以及第十一条，首次明确要求电子商务经营者应当依法履行纳税义务。

 

LSG向中国市场的销售，除了在京东、淘宝开设自营旗舰店外，很大一部分是通过个体经营者海淘、代购等方式进入中国。在《电子商务法》实施之前，大部分C2C卖家并不会主动缴税。

 

根据新的法律要求，C2C电商平台上的大量自然人网店将需要进行工商登记并依法纳税。而这也将直接提高商家的开店运营成本，进而造成卖家的流失。

 

另一方面，《电商法》第27、28条还要求，电商平台需要对经营者的身份及资质进行审核，并定期向市场监督部门和税务部门报送经营者的身份信息。这也进一步使得个人商家难以逃脱监管的要求。

 

根据IRI ScanSales data, Pharmacy统计数据显示，澳大利亚本地药房渠道各品牌零售业绩大多出现下滑，尤其是受代购追捧的几大知名品牌大多出现15%-30%或以上的同比下滑。在LSG收入结构中，受电商法影响较大的代购业务占比较重，导致2019年度LSG业绩受到较大影响。

 

政策上的变化使得LSG目前的经营情况与之前收购时发生了较大的变化。而收入的减少以及未来增长的高度不确定性，导致LSG目前的估值较并购时点出现大幅下降，因此触发了商誉及无形资产减值条件。

 

尽管如此，市场对于汤臣倍健此次“黑天鹅”事件并没有产生过于激烈的反应，公司最近两个交易日的股价也充分体现了这一点。同时，本次公司商誉及无形资产减值，也远没有达到“暴雷”的程度。

 

对于“商誉”减值所引发的暴雷，通常是指上市公司由于自身主营业务经营不善，希望通过外延并购取得新业务，从而改善整体经营情况。在这种情况下，一旦收购的公司经营业绩出现不可预期的波动，产生减值，上市公司整体业绩也会面临大幅下降，产生一系列连锁反应。

 

而汤臣倍健本次商誉减值，更多的是由于新政策的出台，导致对收购标的公司的经营环境产生了负面影响，带来减值。而剔除掉减值损失影响后，原上市公司主营业务仍然表现出健康的状况，利润水平与上一年度基本持平。

 

这也就意味着，标的公司所触发的减值并不会导致上市公司整体业绩出现大幅下滑，因此也就不存在“暴雷”风险。公司最近两天的股价，也在很大程度上体现了市场对于汤臣倍健基本面的认可。