昊海生物：“买上”科创板 | 科创板风云

昊海生物，曾作为“玻尿酸第一股”于2015年在港交所挂牌（股票代码：6826.HK）。

目前，实际控制人蒋伟和游捷夫妇通过直接及间接持股方式，合计持有昊海生物49.81%的股权。

公司目前主要有四大块业务，包括了眼科、整形美容与创面护理、骨科、防黏连及止血。

（数据来源：招股说明书申报稿）

在眼科领域，公司是国内第一大眼科粘弹剂生产商，子公司Contamac是全球最大的独立视光材料生产商之一；

在整形美容及创面护理领域，公司是国内第二大外用重组人表皮生长因子生产商以及知名国产玻尿酸生产商之一；

在骨科领域，公司是国内第一大骨科关节腔粘弹补充剂生产商；

在外科领域，公司是国内第一大手术防粘连剂生产商以及主要的医用胶原蛋白海绵生产商之一。

一、并购史

公司历史最早可追溯至2007年1月24日成立的上海昊海生物科技有限公司。此后，通过承建松江生物药厂、其胜生物及建华生物的业务经营及收购利康瑞，成为专注于专注于眼科、整形美容及创面护理、骨科、防粘连及止血四大治疗领域生物医用材料产业研发、生产和销售的医药制造企业。

（数据来源：招股说明书申报稿）

最近三年，公司先后收购了河南宇宙、Aaren、深圳新产业、珠海艾格、Contamac；同时，为了稳定发酵法生产透明质酸钠上游原材料的供应，公司通过收购China Ocean取得了青岛华元100%的股权。             

可以说，昊海生物的成长史，就是一部不断对外扩张的收购兼并史。

二、公司主营介绍

图：公司主营收入构成

（数据来源：招股说明书申报稿）

从公司营收占比情况看，眼科是公司的第一大收入，其后依次为整形美容及创面护理产品、骨科产品、防黏连及止血产品。

（一）眼科产品

表：眼科产品营收明细

（数据来源：招股说明书申报稿）

1、人工晶状体

白内障是全球第一位致盲眼病，通过白内障手术植入人工晶状体是目前唯一有效的治疗方法。所以，白内障手术必然用到人工晶状体。

据中华医学会眼科分会统计，中国60-89岁人群白内障发病率为80%，90岁以上人群发病率达到90%以上。

根据中国防盲制盲网数据测算，2017年中国人工晶状体销量约为305万片，公司销售人工晶状体以数量计约占中国人工晶状体30%的市场份额。

公司主要通过海内外并购方式布局人工晶状体行业全产业链。2016年，耗资3.60亿元完成了对深圳新产业的收购，深圳新产业主要负责人工晶状体市场开发及终端销售；2016年、2017年先后收购了Aaren（美国）和Contamac（英国），这两家海外公司主要负责上游视光材料及人工晶状体研发及生产。

2017年，公司人工晶状体收入增长迅猛，人工晶状体营收达到3.74亿元，同比增长了354.35%，主要是外延并购中人工晶状体带来的收入增长。

没有大手笔并购，后续要保持2017年的增速是很难的。所以，到了2018年，眼科收入同比增长了22.26%，增速明显放缓。

2、眼科粘弹剂

眼科粘弹剂被广泛应用于白内障手术、青光眼手术、白内障角膜移植联合手术以及眼外伤等显微眼科手术，是重要的软性医用耗材。眼科粘弹剂的有效成分，包括了透明质酸钠和羟丙基甲基纤维素类。

近三年，公司医用透明质酸钠凝胶保持占我国眼科粘弹剂市场40%以上的市场份额。2017年，公司及其子公司眼科粘弹剂市场占有率达到45.93%。

图：国内市场眼科粘弹剂各主要品牌市场份额

（数据来源：招股说明书申报稿）

（二）医美与护理

1、玻尿酸

玻尿酸原名透明质酸，这种产品的作用，简单粗暴点说，就是会让你变得更美丽。

随“颜值经济”兴起，这种美容圣品的市场规模也在不断增长。

图：中国医疗美容行业市场规模

（数据来源：招股说明书申报稿）

2014年，公司进入玻尿酸行业。目前有第一代玻尿酸产品“海薇”及第二代玻尿酸产品 “娇兰”，正在研发创新性无化学交联剂产品。

2016年至2018年，玻尿酸产品收入分别为1.89亿元、2.55亿元和2.66亿元。

表：昊海生物玻尿酸产品销量、平均售价

（数据来源：公司招股说明书申报稿）

2017年，公司玻尿酸产品销售收入同比增长了33.60%，但主要由于国内医美市场竞争逐渐加剧，2018年同比仅增长了6.24%，玻尿酸产品平均售价也有所下降。而定位中端的“娇兰”玻尿酸产品销售收入的增长，部分抵消“海藻”玻尿酸产品平均售价下降的影响。

2、外用重组人表皮生长因子

这是公司第二块的医美与护理系列产品。公司是国内第二大外用重组人表皮生长因子生产商。2015年至2017年，公司外用重组人表皮生长因子市场份额呈逐年上涨趋势。2017年，该产品系列市场份额为18.61%。目前，公司外用重组人表皮生长因子产品市占率排在第二位。

图：国内外用重组人表皮生长因子各主要品牌市场份额

（数据来源：招股说明书申报稿）

2016年至2018年，公司外用重组人表皮生长因子产品的收入分别为3,348.24万元、4,525.26万元及6,086.67万元。

表：昊海生物外用重组人表皮生长因子产品销量、平均售价

（数据来源：公司招股说明书申报稿）

2017年2月，外用重组人表皮生长因子产品进入医保目录，销售得到了较快增长，2017年、2018年销量分别增长了32.40%及36.29%，不过，进入医保目录后对应的售价很难提高。未来要保持目前的营收增速，将面对较大压力。

（三）骨科产品

根据招股说明书申报稿，2015年-2017年，公司骨科关节腔粘弹补充剂（含玻璃酸钠及几丁糖）在国内的市场份额分别为34.04%、35.27%、36.21%，市占率保持第一。

2016年至2018年，公司玻璃酸钠注射液产品收入分别为2.04亿元、1.83亿元和2.11亿元。2018年，玻璃酸钠注射液产品收入增长主要来自销量上升带来的营收增长。

2016年至2018年，玻璃酸钠注射液产品的平均销售单价呈下降趋势，分别为67.78元/支、65.21元/支、64.67元/支，主要受招投标影响，出厂价格下调。

（四）防粘连及止血

公司手术防黏连产品处于市场第一的位置，销售产品包括医用透明质酸钠凝胶和医用几丁糖，2017年的市场份额为分别为21.64%及27.41%，合计为49.05%。不过，2017年，手术防黏连产品的市场份额较2016年的50.19%已经有所下滑。

2016年至2018年，公司防黏连及止血产品收入分别为2.13亿元、2.12亿元、2.01亿元。其中，医用几丁糖（防黏连用）产品的销售收入分别为1.17亿元、1.28亿元、1.09亿元。

因为医改政策，医药控费，单价较高的医用几丁糖（防黏连用）产品受到限制使用，同时津京冀等地招标价格下降，医用几丁糖的平均售价在2018年已出现下降（从149.46元/支下降至130.70元/支），同时销量也出现了下降（从85.97万支下降至83.42万支）。

在眼科、医美及护理产品保持增长的情况下，未来此部分的销售占比应该会降低。

三、财务部分

（一）成长性

图：昊海生物主营收入及归母净利润情况

（数据来源：公司招股说明书申报稿，注：16年没有同比增长对比数据）

营收方面，2016年-2018年，公司主营业务收入分别为8.59亿元、13.53亿元、15.56亿元。2017年，营收同比增长了57.58%，主要因为2016年第四季度至2017年6月，公司在人工晶状体产业链进行了系列外延并购，眼科业务拓展至人工晶状体产品及视光材料等领域。

2018年，营收增幅放缓，同比增幅为14.98%。

归母净利润方面，2017年，在营收同比大增57.58%的情况下，归母净利润同比增长了22.08%。受外延并购业务影响，净利润增速不及营收增速。

（二）分产品毛利率及费用率情况

1、分产品毛利率

图：昊海生物分产品毛利率

（数据来源：招股说明书申报稿）

整体上看，公司各产品毛利率都比较高。各产品毛利率由高到低分别是整形美容与创面护理产品、骨科产品、防黏连及止血产品、眼科产品。

公司眼科产品毛利率低于公司其他产品毛利率，而整形美容与创面护理产品毛利率最高，2016年-2018年毛利率均在90%以上。

主营业务毛利率方面，2017年与2018年基本持本，分别为78.75%及78.51%。

据招股说明书申报稿披露的同行对比情况，同行上市公司毛利率普遍较高，公司主营业务毛利率略高于同行平均数。

2、费用率

2016年至2018年，公司的期间费用率持续增长，2016年至2018年期间费用分别为3.64亿元、6.34亿元、7.69亿元，占营收比分别为42.27%、46.78%、49.32%。公司期间费用中销售费用占比最高，市场费用则是销售费用最主要构成。

公司期间费用增幅略快于营收增幅，总体上随营收保持了相应增长。

（三）管线研发情况

公司在研产品线丰富，覆盖眼表、青光眼、白内障治疗、整形美容与创面护理、骨科、外科等诸多领域。不过，从招股说明书申报稿在研项目具体情况看，主要是围绕公司现有的产品系列开展。

在研发团队方面，公司的研发团队由202名研发人员组成，占公司员工总数的16.48%。

表：昊海生物研发费用占比

（数据来源：招股说明书申报稿）

2016年至2018年，公司加大了研发投入，三年间研发支出平均复合增长率为42.05%。

（四）负债率不高，最大资产项为货币资金

图：昊海生物资产负债率

（数据来源：公司招股说明书申报稿）

2016年至2018年各年底，公司资产负债率分别为19.16%、17.62%和13.55%。总体上资产负债水平较低，且呈下降趋势，主要是公司陆续支付股权收购款项及利润增加带来资产增厚。

截至2018年底，公司货币资金为14.43亿元，占总资产的32.52%，是公司资产构成中占比最大的项目。账上有钱，也是公司近年来不断进行外延并购实实在在的支撑。

有息负债方面，截至2018年底，公司有息负债金额及占比都较小，有息负债合计约为3,665.46万元，包括了1,889.35万元短期借款、137.46万一年内到期的长期借款及1,638.65万元长期借款。

在短期偿债指标方面，2016年-2018年各年年末，公司的流动比率分别为4.64倍、4.99倍和5.08倍，速动比率分别为4.42倍、4.63倍、4.64倍，短期偿债风险较低。

总体上，公司的资产流动性较好，而负债率较低，资产负债结构相对比较合理。

（五）营运效率

2016年至2018年，公司的应收账款周转率分别为4.88、4.43和4.03，应收账款周转率出现了一定的下滑，主要由于公司销售渠道中直销比重上升，而直销中公立医院客户的回款周期相对较长。

2016年至2018年，公司的存货周转率分别为1.44、1.96及1.78次。2017年存货周转率较2016年上升，主要由于2016年四季度并表深圳新产业、Aaren、河南宇宙及珠海艾格等公司，2016年底存货余额上升较快，而对应并表子公司的营业成本仅包括合并日至当年年末的营业成本。

（六）商誉减值风险

截至2018年底，公司账上商誉金额为3.32亿元，占资产总额的7.48%，占非流动资产的15.49%。公司的商誉主要形成于对眼科人工晶状体产业链的外延拓展。招股说明书申报稿也提示，若相关的收购整合未来不达预计，可能会因此计提商誉减值。

四、公司未来还能买买买吗？

在公司的四大业务中，白内障及整形美容市场是一个较大的市场。

2018年，眼科、整形美容及创面护理两大业务营收占比约为65.03%。公司未来在眼科、整形美容及创面护理领域的增长情况对未来业绩增长非常重要。

在眼科领域，公司是通过多次对外收购迅速占据国内市场份额，眼科领域目前也成为公司新的业绩增长点。

在公司账上资金充裕的情况下，公司是进行内生增长，还是会延续2016年、2017年大手笔的对外并购？

在招股说明书申报稿“公司发展战略”部分，公司表示，未来仍会通过内生增长与收购兼并结合，不断扩张完善产品线、整合产业链。

可见，收购兼并仍然是公司未来发展的一个选择。