公募尾佣管制的红与黑

还有不到一个月，公募基金销售募集新规（《公开募集证券投资基金销售机构监督管理办法》及配套规则，下称《新规》）将正式实施。

在这份公布不久的《新规》中，证监会明确了基金销售的准入门槛与行为边界，提出了基金销售牌照的“一参一控”硬指标，还进一步重申了销售环节“不得饥饿营销”、“不得诱导频繁申赎”等禁止项规定。

而在诸多规定中，影响最为直接的莫过于对尾随佣金上限比例的管控。

根据《新规》：

针对行业反映的客户维护费不断攀升、侵蚀行业持续发展基础的问题，对其比例上限做出差异化规定。

对于向个人投资者销售所形成的保有量，尾佣比例不得超过50%。

对于向非个人投资者销售形成的保有量，尾佣比例不得超过30%。

如此一来，届时一些公募机构凭借高额返佣招揽生意的算盘可能要被打翻了。

1·尾佣江湖

长久以来，尾随佣金一直是个让公募行业爱恨交加的设定。

依靠渠道代销的情况下，超过50%的尾佣率，意味着公募机构从渠道获得的管理规模，每年要被分走一半以上的管理费，这显然会让基金公司沦为了银行们的打工仔。

而不依靠渠道代销，计划内的新发产品又要担心无人问津，于是管理人为了新发规模冲刺往往不得不祭出更高的尾佣率来讨好渠道。

事实上，《新规》设定的50%/30%，基本只是绝大部分新发基金的谈判起点，只有一些长期业绩优秀，主动管理能力较强的大型公募机构能够享有这一比例，而更多新基金往往需要给到渠道60%、70%或更高的尾佣率，才能保证后者的支持。

在公募机构为求规模不择手段的状态下，一些指数基金的尾佣率甚至可能会超过管理费。据天相投顾数据显示，156只基金支付的尾佣比例超过100%，其中部分产品的尾佣甚至高达管理费的八倍之多。

从年初的ETF竞赛，到如今爆款基金的如火如荼，公募产品竞争的白热化，都在不断刷新行业内尾佣的奇观。

统计显示，2020年上半年公募向销售机构支付的客户维护费接近100亿，同比增长接近32%，这一增速已经超过管理费收入了。

与其说，以银行为首的渠道机构是爆款基金盛况下的受益者，不如说它们也是爆款基金的始作俑者。

新发基金的尾佣比例不仅高于存量基金，而且还能获得一笔不菲的首发佣金。

事实上，银行积极推热爆款产品，分享尾随佣金的另一导火索是自身的理财业务也在面临压力

净值化的改造成本，以及去刚兑、去非标的投资运作转型，让银行无法再将非标利差核算为中间业务收入，因此ToC业务侧重点聚焦于基金代销也是最现实的选择。

毕竟，如此一个毫无刚兑压力、纯表外运作、不需担心业绩变脸，即便出现大幅回撤也可以甩锅给管理人和市场行情的生意，对银行或任意销售机构来说，都只是一本万利的买卖。

从《新规》提出的尾佣率上限，市场似乎可以感受到管理层呵护行业健康发展的如山父爱。

它似乎在用强行设定返佣上限的方式，来缓解行业内面对强势渠道的价格战，并认为可以用这种方法倒逼基金公司更多的在产品、管理能力而不是销售返点上下功夫。

初衷总是美好的，但结果往往事与愿违。

2·隔靴搔痒

尾佣全面管制所带来的行业冲击是显而易见的。

受影响最明显的莫过于行业内的中小公募机构。

在过去的尾佣比拼下，中小机构也许没有明星基金经理，没有拿的出手的历史业绩，但是它们仍然可以手握80%-90%乃至超过100%的返佣比例来花钱买规模。

但一旦失去了远超市场平均水平的尾随佣金作为激励，将很难调动银行等渠道参与代销的积极性。

相比之下，大型机构的达标压力反而要小很多。

强势的头部公募或长期业绩较佳的资深基金经理，50%左右的尾佣率只是一个基本盘，如果是业内公认的明星基金经理，尾佣率甚至可以低至40%甚至更低。

除此之外，在银行渠道优势的长期盘踞下，强行锁定尾佣比例上限，反而会滋生更多无法预判的行业乱象。

这是由渠道机构与管理人根深蒂固的甲乙方关系所决定的。

现如今公募产品同质化严重，新发基金多不胜数，管理人缺乏有效的直营体系，因此绝大多数基金公司只能抱紧渠道大腿跪求带货也只是一种必然。

因此，普遍超过50%的尾佣比例，实际上只是管理人与渠道机构天然不对等关系的投影，纵然政策可以强行压降尾佣比例上限，但这种存续多年的行业格局却不会得到丝毫更改。

我们可以猜想，在尾佣管制全面落地后，这种甲乙方关系的投射不排除将以另一种形式卷土重来。

例如当下反映尾随佣金的主要科目是客户维护费，而在客户维护费受到限制后，公募机构或许还可以在营销、活动、信息咨询等费用形式上做文章，进而持续向渠道们拜码头献殷勤。

再例如不乏会有一些公募机构为了获得渠道机构支持采取更多剑走偏锋的手段，并滋生更多公对公、乃至公对私的腐败现象。

何况《规定》所提出的50%/30%以下尾佣率之合理性，也缺乏足够的论证、依据和解释，这条红线和“23倍市盈率”、“4500点以下不卖出”这些规则的产生方式或许如出一辙，极可能是个“拍脑袋”的结果。

当然说到底，高额的尾佣比例仍然是公募行业自身不争气的无奈下场，而由监管部门强行规定返费比例上限，跳出来看更像是一种讽刺。

可是，在不能形成强有效的直营体系，而大量潜在客户又被外部渠道机构紧紧拿捏的情况下，公募机构显然只能唯后者马首是瞻。

50%/30%的尾佣率管制可以从明面上消灭高尾佣乱象，但这更像是一种隔靴搔痒。

它无法消解管理人高度依赖渠道机构的冷酷事实，更无法阻止如此不对等关系衍生出更多乱象的发生。