海天味业(SH:603288)●● 价值事务所，2019年8月份成立以来，在近一年的时间里研究了几十只优秀股票，绝大部分走的相当不错。 这期间也来了很多新朋友，对我们不是很熟悉，加上很多老朋友，也想知道价值事务所是如何挖掘出这些优质股的。 所以接下来，会陆续把之前的文章再次发布出来，供大家学习参考。 但有一点必须注意：很多股票都涨上去了，甚至不少都翻倍了。文章中的买入逻辑和估值都不再具有参考意义。文章仅供学习分析逻辑和熟悉公司基本面使用，不能盲目的用于投资指导，请务必清楚这一点，谢谢。 本文首发于2019年08月16日，发文时价格85.09元，发文后最高达到152元，涨幅约为78.63%。 大家好，这是价值事务所的第 10 篇深度文章。 我们是专门做个股和行业深度分析的小团队，致力于为大家挖掘市场上的潜力优质股，请点一下关注，方便后面看优质股的深度分析。 --------------------------------- 为什么全世界范围内，消费和医疗都是牛股辈出的行业？ 因为衣食住行是人类生存必不可少，必然产生一批长期优秀企业。比如海天味业，独占中国15%酱油市场份额，上市5年暴涨7倍，超级牛股！今天咱们就来仔细剖析它究竟牛在哪里？未来还有多少机会？ 01 价值事务所 一些感悟 最近常和一些资金量比较大的投资者深入交流，发现他们的思维模式和小散户有非常大的差别。 相比对收益率的关注，有钱人更看重资产收益的确定性和流动性。打个比方，我们团队的小伙伴都曾经在币圈工作过，就有人找我们介绍渠道买比特币，由于量十分大，所以不能通过交易所，只能场外交易，不然可能一次交易就拉几十个点。 这些人买比特币也不是为了追求多高的收益，只是像配置黄金一样，只拿出总资产一小部分配置，追求的是整体资产的稳妥。 这种思维，对咱们做股票投资有什么启发呢？ 很多时候我们会觉得：茅台、海天、恒瑞怎么可以这样贵？30倍PE的茅台，还能有什么增长空间？于是我们一直等它们回调，然后越等越高。 但那些有钱人的想法却是：只要确认公司的业务依然有不错的增长，即使当前估值高一点，也可以接受，他们追求的是长期资产的保值，反而享受了这些标的的不断走高。 上图是海天味业15年以来的市盈率，可以发现，它几乎就没有便宜过！2014年上市后，除了上市后那两年在30倍以下，之后但凡能买到30倍PE的海天都算你赚到了。而我赌五毛钱，即使30倍，都有无数人喊贵~ 但是对于动辄上百亿的大资金来说，海天味业这样的公司却是他们的最爱。即使PE到了30倍以上又如何？对于他们来说，只要资金能跑赢通胀，就可以了，尤其是这两年大量外资进入A股，进入的几乎是一线大蓝筹。 市值千亿以上，生意简单、稳定，可持续的公司一直都是大资金的最爱，比如中国平安、贵州茅台，恒瑞医药、伊利股份、海天味业…… 我们相信，下一轮如果有牛市，一定是蓝筹股带动的大牛市，好了回归正题！ 02 价值事务所 一段历史 海天调味源于乾隆年间的佛山酱园，1955年，佛山25家古酱园合并重组，“海天酱油厂”正式落地。 1982年，庞康加入海天酱油，任佛山市珠江酱油厂副厂长一职，这一干就是六年，把一个方小厂做成了被官方认可的“国家二级企业”知名大厂（以上省略一万字庞康的英明神武）。 1992年，邓小平南巡，掀起了市场经济体制改革的春风，海天积极响应国家号召，于94年底重组为有限责任公司，自此海天正式成为一家全员持股的公司！ 改制后，海天家底刚刚有些殷实，庞康就豪掷3000万引进一条国外生产线，在旁人还来不及适应政策的状态下，海天便加速驶上了工业化生产的快车道。 10数年间，庞康带领海天持续发力，在扩展多元化业务的同时，一如既往的重视酱油与蚝油的生产，避免力量过度分散情况的发生。这也是后来庞康敢说出：“300年来，这家老字号始终坚守调味酱料主业”的底气所在。 这样固守阵地难免引来管理层非议，不少人说庞康不敢大步向前，啃老本，庞康却坚持认为海天的市占率还不够高，整个行业的产业集中度还很低（当时全国正规酱油市场的规模约为700万吨，海天的市占率约为10.5%）。 为了实现规模化，庞康划分出一支含1500家经销商、5000家分销商的中层网络队伍，并培训了1000人作为“特种兵”，分派到经销商与分销商中，或监督或领导，大幅度避免了市场乱价、诸侯分裂的情况。同时，还将销售目标细化到每月，这使得整个渠道网络时刻处于激活状态。而每2～3年，庞康还会提一次终端价格，给经销商留足利润，避免内部有人“叛变造反 ”。 到2011年底，海天营销网络已全面覆盖全国31个省级行政区域，超300个地级市，近1000个县份市场，330000个终端营销网点。 2014年1月，海天味业登陆A股上市，一上市就带着白马光环，股价一路高歌，短短五年涨了近7倍！ 03 价值事务所 财务分析 首先看分红融资比，547.24%，这才上市五年啊！太优秀了！做海天的股东真的好辛福。 拉出海天五年的应收账款，都近乎为0，预付也就徘徊在一千万级，对比公司的百亿级的营收，简直是毛毛雨，和茅台一样，教科书级别的优秀！ 五年来的预收一直都很高，这个指标一直被认为是最幸福的负债指标，说明海天的产品太好，供不应求，经销商只能排队拿着钱先预约，才能拿到货。18年年报显示32.37亿的预较17更是大幅增长，先为19年的营收开了个好头。 资产负债率常年维持在30%左右，我们团队一直认为，30%的资产负债率是最健康的，进可攻，退可守。18年全年负债62亿，其中32.37亿都是预收账款，杠杆几乎全都加给了渠道。 而95亿的现金，50亿的理财，公司的财务费用为-1.5亿。海天真的太穷了，穷得只剩下了钱。
从海天五年的营收、净利可以看出，海天的增长保持得相当稳定，稳中有升，主要是通过改善公司运作效率入手，因此销售毛利率、净利率都是在逐步提高。 小结：海天的财务数据绝对是教科书级别的优秀，怎么看怎么让人爱不释手。
04 价值事务所 海天的优势与未来展望 1）管理层踏实靠谱 由于海天是一个全员持股的公司，管理层几乎都是基层一步步干上来的，大部分是车间主任、质检员、财务科长出身，实战经验十分丰富，避免了“外行领导内行”的尴尬，且高管合计持股14.95%，这些一心为公司着想的踏实肯干的管理层，是海天最大的财富。 海天的管理层格局很大，作为行业龙头起到了很好的典范作用，没有盲目打价格战，不断的跟同行互相学习进步共同把市场做大，反观啤酒市场就是个负面典型，哪家公司都得不到发展，要死一起死。 我们可以看到，管理层靠谱的国企，几乎都是经过股份改革的，洋河的股份改革，使员工持股20%，催生出了白酒行业最牛逼的销售团队；海天全员持股，诞生了最踏实肯干的酱油龙头；反观伊利、茅台.....我就不说啥了，而这次格力国资委放手15%的股权，后效我们可以让我们一起观察。 2）智能制造的海天味业 海天很早就向智能制造方向转型，营收170亿，市值超2500亿的公司，仅有5122名员工，生产人员不足2000。一条生产线上，不过四五个工人作业，使得海天可以快速高效的规模化生产，极大地提高了公司的竞争层次，也为公司未来发展奠定了坚实的基础。
3）行业独一无二的龙头地位
2017年国内酱油收入CR5=28.22% ，海天目前主营业务酱油市占率超过15%，是调味品行业唯一 一家全国性品牌，18年营收170亿，相当于2-5名的总和，寡头垄断的格局决定了海天具有更强的定价能力，也不需要投入更多的费用去打价格战。 4）酱油行业的抗周期与确定性 经济好调味品行业很好，经济不好调味品行业也不会差，很少有人在经济差时会考虑在酱油上减少开支，因此行业能够维持每年10%左右的增长，这一点在日本体现的很明显。 5）筹码高度集中 海天味业前十大股东持股比例83%，真实的流通股只有16%左右，个把亿就能把海天拉涨停，这也导致了海天估值一直没法下降，每次大跌就有长线资金买入。 6）不断丰富的产品 海天目前除了酱油、调味酱、蚝油这“老三件”外，还增加了食醋、鸡精、味精、油类、小调味品等八大系列200多个规格和品种。
05 价值事务所 海天的未来展望 我们团队一致认为，未来海天的增长逻辑分两个阶段，一是继续提高市占率，争夺小企业市场份额。与我国饮食习惯相近的日本，酱油龙头龟甲万的市占率在 33%左右，海天目前15.6%，还有不少的增长空间，我们认为，海天未来的天花板在30%左右。 第二阶段是不断多元化产品线，积极扩展海外市场，我国的饮食文化，在全球是独一无二，没有哪个国家像中国这样“好吃”。因此，具我国特色的调味品，抓住全球人民的胃是可期的（看看老干妈在美国有多火）。
06 价值事务所 投资建议 一家公司的估值往往都是多个因素共同作用的结果，远远不是看一眼利润增速那么简单，海天的估值从上市至今就没有便宜过，但是目前100元，市盈率58倍的海天我们还是觉得不是散户的一个好标的，也许会是机构的好标的吧。 由于上述的两个增长逻辑，我们假设海天未来3年按20%的平均增述增长，18年净利43.65亿，则到2021年，海天净利75.42亿，给予30倍市盈率，对应市值2262亿，目前海天市值2700亿，无论如何，都透支了至少三年的成长，散户还是耗不起的。 但长期来看，对比日本最大酱油企业龟甲万的市占率，海天味业依然有巨大的成长空间。 如果海天的估值能降到30倍（作为消费行业还是挺贵），对应股价50元左右，我们都建议拿桶接！！！ 做深度调研和分析非常不容易，有缘读到这篇文章的朋友点个赞哦，让我们知道你来过，也当给我们一个鼓励。
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