出品|每日财报
作者|刘阳
新冠疫情席卷全球，在没有特效药的情况下，疫苗便成为全球唯一可以指望的救命药。最新的消息显示，新冠疫苗的研发已进入后期试验阶段，多国开始准备接种计划，第一批新冠疫苗（辉瑞疫苗、moderna疫苗）有望在今年12月底正式获得美国及欧洲的紧急授权。
疫苗上市指日可待，但即便解决了研发量产的问题，与之息息相关的上下游产业链的问题也不容忽视。
事实上，在新冠疫苗即将量产之际，装载疫苗的玻璃瓶已出现紧缺迹象，因此疫苗所用的玻璃瓶并非普通的玻璃瓶，而是中硼硅玻璃瓶，其化学性能稳定，耐酸耐水，抗急冷急热，机械强度和抗冲击性能力强。
上海复旦大学附属华山医院感染科主任张文宏在之前就曾表示：新冠疫苗生产不仅要搞研发，还要考虑配套，疫苗玻璃瓶的产量比疫苗还困难，因为这得有足够的玻璃和生产厂家。
值得注意的是，中硼硅玻璃瓶在国内没有几家企业可以生产，作为国内药玻行业的龙头，山东药玻是其中最有竞争力的企业。新冠疫情爆发以来，山东药玻的股价直线攀升，最高至76.85元/股，但随后经历了一轮深度回撤，截止12月4号收盘，公司的股价为48.51元。
新冠疫苗量产之际，公司产品大概率会迎来放量，股价也有望实现深蹲之后的起跳，《每日财报》就先为大家解读一下这家企业。
根据公开资料，山东药玻于1970年成立，经历了50年的发展，公司已经成为国内药用玻璃行业龙头企业，虽然药玻行业比较小众，但山东药玻的实力却不容小觑，是国内为数不多的拥有生产中性硼硅模制瓶包材批文的企业之一。
所谓的药用玻璃是指专门用于药品包装的玻璃，一般指玻璃瓶罐及器皿，按玻璃材质，可分为钠钙玻璃和硼硅玻璃，硼硅玻璃又分为中性硼硅玻璃和低硼硅玻璃。低硼硅玻璃热膨胀系数比中性硼硅玻璃热膨胀系数大，容易产生炸裂纹、破碎和玻璃屑，而且容易产生脱片并与药物发生反应，降低药效，所以目前中性硼硅玻璃是国际公认的最好的药用包装材料。但因为中硼硅玻璃成本较高，而且生产的稳定性较难控制，我国药用玻璃制品目前以低硼硅玻璃和钠钙玻璃为主，根据国金证券的研究报告，国内药玻中中硼硅使用量仅占7-8%，与在注射剂和生物制剂已普遍使用中硼硅的欧美日等规范市场有较大差距。
山东药玻的产品包括模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶等。从产能上来看，公司的钠钙玻璃模制注射剂瓶年产70亿支，国内市场占有率达到80%以上，是绝对的龙头，目前国内主要竞争对手为德州晶峰制品有限公司，拥有模制瓶生产线8条，产能约15亿支，在哈药、华药、石药、悦康以及局部兽药市场与山东药玻形成竞争，但销量不足10亿支。低硼硅玻璃管制注射剂瓶年产12亿支，中硼硅玻璃模制瓶年产2亿支，公司自2004年开始生产中硼硅玻璃模制系列产品，填补国内空白，目前在血液制瓶、造影剂、高端生物制剂领域被广泛使用，全面取代进口产品。中硼硅玻璃的生产难度较高，价格可达同规格钠钙玻璃/低硼硅玻璃3-5倍，如果后期可以实现大面积放量，那么对于山东药玻的整体盈利水平和利润率水平都会有很大的提高。
有分析机构预测，若每人接种3次，新冠疫苗全球渗透率达到20%时，需要疫苗瓶50亿支，全球渗透率达到70%时，需要疫苗瓶将近160亿支。全球范围内，几乎所有参与新冠疫苗研制的生物医药公司都在排队抢购疫苗瓶，很显然，这一情形对于山东药玻来说是极大的利好。
事实上，不只是此次新冠疫苗的量产对山东药玻的业绩有推动作用，从长远的角度来看，中硼硅玻璃模制瓶也是未来药用玻璃的主流发展方向。美国、欧洲等国均已经强制要求所有注射制剂和生物制剂使用中硼硅玻璃包装，我国药用玻璃制品目前正在从以钠钙玻璃和低硼硅玻璃为主向中硼硅玻璃过渡。今年5月14日，国家药品监督管理局《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》等3项正式文件发布，药用玻璃包装行业有望实现整体升级。
归根结底，盈利能力的可持续是支撑一家公司股价的根本。《每日财报》统计了山东药玻过去五年的盈利情况，营收和利润均保持了逐年攀升的态势。
今年前三季度公司收入 23.1 亿元，归母净利润 4.14 亿元，增速分别为7.2%、21.5%。
在盈利规模稳中上升的同时，公司的毛利率也同步上扬，由2014年的31.31%上涨为2019年的36.91%，进一步提升至今年前三季度的38.22%。尽管2018年原材料上涨，但仍然可以做到产品毛利的持续提升，这不仅可以体现公司龙头的竞争优势和强悍的费用管控能力，也更体现出公司更为合理的精细化管理水平，与此同时，公司的净利率也是逐年改善，由2015年的8.40%上涨为2019年的15.33%。关于费用管控的有效性，我们可以从销售费用率的变化中窥见，公司2015年的销售费用率为10.25%，随后逐年改善，到2019年的时候已经下滑至7.63%。
我们再来看一下杠杆水平，2015年—2019年，山东药玻的资产负债率分别为24.74%、22.04%、22.24%、23.75%、25.19%，虽然整体上波动上升，但负债水平还是非常低的，在可控的范围内适度的加杠杆有利于企业的发展和扩张。而且山东药玻的流动性非常充足，并不存在任何偿债压力。截止2020Q3，公司账上的货币资金高达7.84亿元，但同期公司并没有任何的长短期借款，也就是说山东药玻的内生性增长能力非常强。
此外，公司的周转运营效率同样在不断改善，应收账款周转天数从2015年的85.11天降到了2019年的47.44天，存货周转天数从2015年的152.88天降到了2019年的119.23天。同一时期，总资产周转率维持在0.60上下，但从2017年之后逐年攀升。
ROE水平的高低在一定程度上决定了企业的投资价值，这是国际上通用的衡量标准。2016年-2019年，山东药玻的ROE分别为8.26、8.36、10.6、12.44，2020年Q3的ROE为10.37，由此可以看出山东药玻的ROE逐年处于稳步上升阶段，今年再次突破新高的确定性也比较大。
这里需要说明一下，净资产收益率可以拆分为净利润率、总资产周转率和权益乘数的乘积，从以上分析中我们可以得知，山东药玻ROE的增长是以上三者共同推动的结果，但主要是利润率的提升，鉴于目前公司的杠杆水平较低，后期依然具备通过加杠杆来提高ROE的空间。
据Frost&Sullivan的数据，2016年至2020年，全球生物制剂研发服务的年复合增长率为19.0%，达到200亿美元的市场规模，而中国又是生物制剂研发服务增速最快的国家，预计2016年—2020年中国市场的年复合增长率为34.8%，增速远高于全球市场。因此，以中硼硅药用玻璃为代表的药用玻璃市场迎来了比较清晰的未来，作为国内当之无愧的龙头企业，山东药玻的长期价值日渐凸显。
