全球投资之父邓普顿的投资法则

[巴菲特读书会第306篇原创]

约翰·邓普顿爵士被美国Money杂志誉为“本世纪最伟大的选股人”，并被尊奉为全球顶尖价值投资人。其“最大悲观”理论的基本原理是为投资人熟知的长盛不衰的投资原则和方法，但其智慧绝不止于此。

邓普顿成长基金1954年成立。这个普通股成长基金到1981年底净值达到1600%，年化收益率达到15%。同期的道琼斯指数的收益率只有5.2%。

有人说邓普顿是旷世奇才，他取得的成就也是少有的，那么他投资成功的秘诀是什么呢？《像邓普顿一样投资》一书把邓普顿的投资方法总结为十个方面：

第一、低价投资。

抄底交易应该是邓普顿的生活方式。他曾经以12美分的价格买入密苏里州太平洋铁路公司的股票。考虑到未来的铁路需求、战争影响和铁路资产的价值，他认为这家公司的价值应在几美元。在后来的两年时间内，股价一路飙升，2美元、3美元，邓普顿拿到了5美元，大赚了一笔。

这笔操作虽然很成功，但也很遗憾。后来这只票涨到了100美元。他自己的判断是：1.没有人能够准确预测并在股价的高峰卖出。2.和当时股价继续上行相比，下跌的风险变得很大了。3.当时还有更便宜的好货等着要买。

肯定有朋友会问，在调仓时，怎么判断另一只股票更值得入手呢？

这个问题不只一次被问到，邓普顿给出的答案是：如果你持有某股，要调仓到第二只股票，那么第二只股票的价值增长空间至少要比当前的股票高出50%，才值得转手调仓。

例如，你通过广泛的调查和分析，已经确定了两种价值为100美元的股票。一只股的售价是40美元，而你打算买入的股票售价是30美元。那么你是否应该放弃前者，买入后者?

邓普顿给出的答案是否定的。虽然两种股票都属于便宜的股票，其售价都远远低于其估值，而且看起来30美元这只股票似乎更加划算。但光凭这些，还不足以让邓普顿出手。两种股票的价值差别在于两者市场价的差别，40美元减去30美元等于10美元。10美元除以30美元，得数约等于33%，即这只股票只比前一只股票的价值多了33%，没有达到邓普顿提到的标准。

碰到这样的情况，邓普顿会建议你先别忙着换股，除非售价30美元的股票价格继续下跌，当换股所得比持有第一只股票的价值高出了50%，即价格需跌到26美元，才能确保值得换股。可以计算一下，用数字来说明问题:40美元减去26美元等于14美元，14 除以26等于54%，如此看来，更换股票就比较值得。邓普顿认为从之前的股票转手到现在的股票，有三分之二的概率是值得的。因为购买第二只股票比持有第一只股票的价值高出了 50%。

在确定股票价值是否值得投资时，每个行业都有具体的要求。在评估零售商店时，邓普顿看重净收益；在评估矿业公司时，他主要收集有关矿体的信息，确定消耗矿物的时限。

邓普顿寻找便宜货进行投资的方法的关键在于：广泛的调查和正确判断。

如果你想要找到划算的交易，一定要找到那些人气不旺的投资对象，而不是大家都抢着要买的东西。

要买那些没有人要的股票，你要有敢于冒险的魄力和超凡的耐力，也就是说，当一家公司面临困难，大多数人唯恐避之不及。但是如果这家公司将来有可能克服这些困难，那么这种临时的、短期的困难就意味着有重大的低价投资机会。

当股价低于重置价格，第三方溢价收购、公司回购、管理层等内部高管增持，这些都是在告诉投资者公司可能拥有不菲的投资机会。

第二、多元化。

只有永不犯错的人，才不需要投资多元化。（但是不要过度多元化，巴菲特建议在能力圈内做投资，少下注，下重注。实际上老人家也挺多元化，但他的多元化都在其能力圈范围内，而且在具体某个阶段老人家的感情都是比较专一的。）

就邓普顿的投资经历而言，正确的投资决策概率超过2/3的几率很少。邓普顿建议每一个严肃的投资人最好在自己的投资组合中选择十种股票。

他不会再只购买一个行业的股票，会在很多行业中寻找。其次他还会在全球范围内寻找投资对象。

每个国家的经济都在牛熊之间交替，不同的国家经济发展趋势也不相同。这样即使美国处于熊市，也不会对他的投资组合造成影响。在世界范围内展开多元化的投资是邓普顿成长基金成功的关键。

第三、国度选择。

邓普顿寻找投资对象的一个重要部分就是寻找企业能够自由生存发展的政治和社会环境。这里他特别强调当地的社会是否鼓励创业精神。

他还强调要投资那些：1.通货膨胀率较低的国家。2.资金自由流通或可转换成其他投资品或权益资产的国家。这些主要是出于自我保护的角度考量。

第四、灵活应变，避免特定倾向。

邓普顿认为，人性中有一些基本的东西会让人固守几年前就买入的股票，但继续坚持这样做可能会有问题。与其保守残缺不如放眼四周。当自己喜欢的公司业绩好时投资者的回报也会不错，但若业绩不够好，投资者应转战其他更加有利可图。

每个行业都有自己的成长周期。过去几年曾经带给你带来巨大收益的公司或许已经在走下坡路。过去表现最差的股票，也许此刻正是买入他们的最佳时期。

一些专业投资人，他们往往是专家或者是潜意识里面自己是个专家，比如投资者往往只看成长股，或者是看某个行业。当自己喜欢的公司业绩好时，投资者的回报会不错，但是公司的业绩不够好时，投资者应转战其他更加有利可图的公司，这就需要克服自己的惯性思维。

关于灵活持仓，邓普顿给出了3点建议：

1.人不可能不犯错，我们在调仓换股的时候，也不可能每次都做正确，但从长远看，灵活的投资要比固守应得的回报要多。

2.坚定信念。在投资冷门或者是股价低迷的股票时，我们可能会有不确定的危机感，有时候甚至会感到慌乱、紧张。但只要我们做了全面深刻的研究，就没有必要怀疑自己。不要轻易改变，对投资前景要保持强大的认知定力，相信自己坚持自己的决定。除非市场已经反弹，并估值过高或者后续公司的发展证明我们当初的逻辑是错误的，否则我们不会轻易改变投资方向。在投资中，我们对投资对象了解的越深，我们越能处乱不惊。这和投资者对价值的信仰、专业知识、投资经验和对标的公司的前景认知有深刻的关系。

3.为了获得最佳收益，必须长线持有。

第五、耐心但不是傻等。

大部分投资者的眼光都比较短浅，看不到股票的前景和市场的发展趋势。邓普顿相信自己持有的股票有潜力，在未来会增值，他甚至预测未来五年内可能会有较高盈利能力的公司会逐渐成为市场的焦点，当公司五年的目标即将实现时，目光短浅的“韭菜”就会发现，然后竞相买入，抬高价格。

他用长远的眼光，买入那些别人不曾看好的资产，然后镇定自若保持耐心，耐心地等待好事发生，等待时机成熟，等待低价买入的股票飙升。

但这并不意味着他只是坐在那里傻等，他也会尽量地减少等待的时间。

他说，我们发现“某些低价买入的股票可以缩短等待的时间。我们从数百只上千只股票中寻找了12只相对优秀的公司，他们的前景看起来都很不错，这个时候我们就集中观察，会审价格，如果买入的12只股票里，有两只股票的价格率先上涨，我们就会买入这些股票，因为多种因素表明，这两只股票和其他股票一样都值得投资。现在这2只股票的价格已经上涨表明，我们不需要太长时间，很快就能赢得利润卖个好价钱。”

但是邓普顿又指出，虽然针对特定股票等待的时间可能会减少，但现在他持有股票的平均时间是六年。

这意味着时间并不是邓普顿投资的惟一要素。邓普顿曾师从格雷厄姆。关于持股的时间的认知，他也是受到了恩师的影响。

他说：格雷厄姆在买入某只股票时，肯定认为该股票是值得投资的，但两三年后如果股价没有明显的上涨，那么他就会改变主意。

变动太多，成本很高。当前我们持有的时间至少四五年，但时间并不是引导我们做投资决策的唯一要素，如果发现了好的投资买卖，你就得放下手头上的某些东西，于是我审视了手头持有的股票，找出那只最不合算的股票，然后义无反顾地卖掉。

（长期持股是一种态度和决心，但具体实施需要由估值和公司的基本面变化情况来决定。）

第六、广泛的研究分析

前期的研究越充分，投资决策的时候就越从容。

邓普顿成功的基石是其一生孜孜不倦的学习和研究。正是因为他的勤奋和执着的研究精神，锻造了他超人的洞察力和判断力。

邓普顿虽然有很多助理和员工，但他不会单纯地把研究任务甩手给手下。邓普顿负责所有股票的买入、卖出决策。这表明邓普顿本人要亲自做很多研究，只有在全面了解公司的情况下，他才能判断哪些公司值得投资。

邓普顿喜欢通过量化分析帮助自己的投资决策。

他强调：1.要用具体的数字来判断公司的管理水平。他说，公司的管理水平要用量化的手段进行分析，而不是只用简单的“好或者坏”来形容。2.通过回顾公司的市盈率变动轨迹来审视一个公司的盈利能力，分析公司当前的股价是否便宜。

在个人研究方面，他建议要对公司进行全面的分析和彻底的研究。如果你的研究不能比别人做得更出色，或者你的决心不够，你就有可能折损，最终惨淡离场。邓普顿每周工作60个小时，其中有一半时间都在投资管理上。

在那个年代，他获取信息的渠道有大量的金融杂志，华尔街日报也给他提供了决策所需要得政治要闻和商业信息。他还强调要留意多个股票分析师发布的信息。这些二手信息有比一手信息有更有价值的地方。

在桌面调研和经验总结的基础上，他还强调要与公司高管面谈。但是和高管谈什么呢？邓普顿有自己的秘诀问题：如果你要买股票，但不能买自己公司的，那么你会买哪一家，为什么？

第七、信息渠道广泛。

邓普顿一生结交了很多朋友和商业伙伴。如果要了解哪个行业，他只要打个电话问问在这个行业里摸爬滚打了很多年的老朋友就可以了。

第八、专注、坚持、自律

邓普顿时刻把大量的精力专注于做那些他认为最为重要的事情——投资和宗教事务。他认为邪恶、憎恨、贪婪、以自我为中心、批判、复仇这一类消极思想都纯粹是在浪费时间，对实现人生目标没有任何帮助。“要做有方向的思考，绝不是毫无节制的胡思乱想”。他酷爱阅读，并以严格的自律让自己变得更加积极。

第九、乐观积极

与其诅咒黑暗，不如点亮灯火。这是邓普顿最喜欢的座右铭。他认为积极追求结果的人，永远能够实现自己的目标，而那些只抱怨黑暗的人通常会觉得寸步难行。

第十、简单化

做投资，不要把问题复杂化，不要拘泥于复杂的数学公式，不要过分追究每个公司的细节，按照简化的思维方式，遵循最基本的原则即可。

邓普顿最基本的投资决策原则包括：

》如果别人买什么你也买什么，那你的投资表现不会比别人更好，除非你买的东西与众不同，否则你不可能有更高的回报。

》只买最划算的东西。

》如果你要买最划算的东西，就买那些被大家抛售的东西。

》如果你要买最划算的东西，你就要深入研究，并在全球范围内了解该行业。

有句老话说得好，如果某家公司或某个行业的辉煌业绩已经登上了报纸的头版头条，这个时候，你再去买它的股票为时已晚。为什么？因为其他人已经把价格推上去了。这条原则在投资领域的适用性远远超过其他行业。

投资者真正需要做的是充分准备、深入研究，耐心等待，阅读、实践，成为真正的专家。邓普顿把投资人的成长过程比喻成泥瓦匠砌墙盖房子。他说，如果你能比普通人更了解某个专题，你就有了很扎实的基础，这就是你砌墙的第一砖，然后你可以逐渐往上面加砖。慢慢地你就能砌起一面墙，这样才是成功人生应有的轨迹。

有很多人在还不知道如何下手的时候就想着要大干一场，就好像在你还不会走路的时候就想要跑一样，操之过急毫无益处。就像泥瓦匠一样，有谁会在打地基之前砌墙呢？有谁可以从楼顶往下盖房呢？

邓普顿说：我曾经碰到过很多失败的人，总结下来，他们就是不愿意垒好最底层的砖。只要你认真从头开始，不要总是好高骛远，你就不会再犯这样悲哀的错误。

向战斗在疫情一线的医务工作者致敬！

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