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兴证全球基金真是公募基金界的一股清泉，敦厚、大气、技艺高超，而且古道热肠，就像一代武艺高超又行侠仗义的侠客。 兴证全球基金的第一任总经理杨东对市场大势判断准确，且敢于清晰的发表自己的观点。 2007年10月，在牛市最火热的时候，杨东曾公开写信劝持有人赎回基金；2015年4月，上证指数突破4400点，兴证全球基金在几乎所有股票型基金的一季报策略展望中，都重复着同一个观点：我们对A股市场当前的热度比较担忧，对下半年的股市表现较为悲观。 近日，兴证全球基金副总经理兼研究部总监董承非，在1月末的内部交流纪要中，明确提示市场的风险！ 其实，董承非在兴全趋势基金（163402）的四季报里已经表达了自己的忧虑：（A股）“核心资产不断的提升估值，将 10 年乃至 20 年以后的远景贴现到现在。但是未来是具有不确定性的，市场对于不确定性缺乏敬畏感。” 我个人的观点是： A股市场，尤其是高位的抱团股，估值炒得太高了，有调整需求，再加上外围市场的冲击（美债收益率上行），估计3、4月份将有一次较大幅度的调整，前两年已经大涨过的品种，像白酒、医药、新能源、科技等品种尽量别去碰，后面它们将持续调整很长时间（可参考2015年7月之后的创业板指数）。 前两年，A股市场属于结构性的牛市，不是全面牛市，像银行、地产等板块都还没涨过，下半年，A股应该不会全面走熊，会有一些结构性的机会的，那些估值较低且基本面不错的行业可以多关注。  1 董承非提问交流环节 董承非 2021.02.24 Q：您觉得军工的估值偏高吗？ A：军工行业肯定也是在我减仓的范围内的。 Q：您刚才说的重大调整，除了地产还有您看好的宋城演艺，还有其他类型的什么资产？ A：具体个股不好说，总体而言特征就是在低位的资产，可能有些瑕疵，但买的也不多，因为整体仓位在下降。 Q：请教您关于顺周期这块，比如您对铜的看法？ A：铜不好说。像紫金矿业这个位置上，处于比较艺术的成分了。在我看来，大宗商品的上涨是中介核心资产的最有力武器。对于未来，我有点担心会进入滞胀的格局里去。但这只是个人感觉，铜价不好判断，但个人希望它走向好。 Q：您是否会做一些对冲操作？ A：公募基金不能做对冲操作。 Q：近期看到微观流动性这块，公募权益类基金的发行市场比较火爆，从流动性来看您是否关注这个指标？ A：流动性指标是个滞后指标，没有太大意义。市场 19 年是很好的，历史行情上看流动性这种指标都属于滞后性指标。2013 年与 2014 年连续两年收益率都不错，到 15 年跨过年以后整个市场才突然卖得突然火爆起来。 Q：您刚提到对市场整体比较悲观，也提到在监测一些指标。您最大的担忧来自于哪些具体因素？您首要关注的是哪些具体指标？ A：这轮行情和 07 年很像，宏观环境很好，回头去看真是黄金十年，但到 10 月就推不动了，因为整个资产和 GDP 是不匹配的。 流动性分宏观流动性和微观流动性两个层面。 2020 年宏观流动性就开始收紧，掉头转向，但是宏观流动性传导到微观流动性需要一定时间，微观流动性是滞后的指标。老百姓相信买基金能赚钱，这就是储蓄大搬家，存量流动性转移的量非常大。 好的策略研究员应该研究历史上的泡沫怎么破。 现在策略研究员还在停留在市场稳态的基础上用研究工具进行分析，这是不对的，因为市场已经进行到泡沫的阶段了，应该用泡沫的分析框架来分析这个市场。 07 年股灾是市场自发的多头力量一味猛冲直到没有继续上涨的动力，不是因为金融危机。07 年到 08 年 3 月之前，A 股没有人在讨论金融危机。 Q：您这段时间的精力主要放在哪些方面呢？ A：我这段时间比较轻松，路演也不听，每天就是卖点股票。 Q：请问您会对泡沫破灭的形势做判断呢，比如时间或者剧烈程度？ A：我不对泡沫破灭的时间做判断，也很难判断。我的观点也很明确，心态较好，我宁愿少赚点，我已经做好这个准备了，反而亏的比较多我会比较难受。 Q：您刚才提到防御仓位在地产板块，那您对银行板块怎么看？ A：银行也还行，银行、地产在我看来是一条路上的资产。最好的地产，保利、万科，在我看来这个估值水平比银行龙头低很多，无论从PE还是PB角度。所以我选择地产。包括分红方面，两个龙头的地产公司的分红比龙头的银行要高多了，所以我没有选择银行。 Q：您问您对港股的看法，是否认为港股的收益率会明显高于A股？ A：个人认为港股收益率不一定会好过A股。第一，港股市场目前受益于A股流动性外溢，如果大本营塌掉，离岸市场也好不到哪去。第二，我认为美股现在泡沫大，如果两边都塌掉，港股市场也好不到哪里去。现在是两边都没有塌的时候，大家觉得港股是个洼地，这只是阶段性的。 2 致基金持有人的一封信 杨东 2007.10.16 尊敬的持有人： 在不经意间，中国股市已经轻松越过了6000点大关，如今如果理性地进行分析的话，我们不得不承认A股的泡沫化程度已经相当高了。 近期，公司研究部相关人员专门分析和比较了同处亚洲市场的日本、台湾、韩国和泰国四个市场在历史经济高速发展时期所经历的股市泡沫，研究表明目前国内股市的整体估值水平已经超过了日本、韩国和泰国泡沫顶峰时期的估值水平，仅比台湾市场泡沫高峰期稍显温和。 今天市场上出现的种种疯狂的现象，都让我们为A股明后两年的表现表示担心。 基于上述分析，我们认为在目前市场状况下基金投资者应该避免盲目投资，尽量用闲钱进行投资，这样即使市场下跌，也能保持良好的心态。而且基金投资者要适当降低未来基金投资收益的预期，过去两年股市的辉煌造就了基金神话般的高回报，但持续的高回报是不现实的。 我们对明后年的基金投资收益较为谨慎，我们希望基金投资者认清目前普遍存在的几个错误认识。 误区一：买基金是只赚不赔的。由于我们处于一个大牛市中，尤其是过去两年，年收益翻番的基金比比皆是，这有可能造成投资者错误的认为买基金只赚不赔。但没有只涨不跌的股市，一旦股市出现大的调整，基金同样也会亏钱。 误区二：份额净值低的基金比较安全，事实上，净值1元的基金同样也有可能跌破面值，其亏钱的概率和程度与高净值基金基本是一样的。 当然，我们无法准确预测泡沫哪一天可能破灭，实际上，泡沫破灭前市场仍有可能出现大幅上涨，但根据海外的经验，泡沫破灭后往往都面临急速的下跌，所以我们想提醒您在进行基金投资之前，充分考虑可能的下跌风险，做个明白、理性的投资人。 毕竟天下没有只涨不跌的股市，在市场快速下跌过程中，基金的净值难免受到波及，如果您仅仅是因为相信基金肯定不会损失而投资的话，我们建议您全面认真的考虑；如果您是出于风险因素，赎回了基金，我们也能理解。 总之，我们希望您是在认真基金的性质，充分权衡了未来可能的风险与收益的情况之后，做出投资选择。 当然，我们并不惧怕未来可能的下跌，我们相信，凭着我们的专业能力，我们的表现依然能够领先大盘。在大牛市中，鸡犬升天往往掩盖了许多问题，但我们认为，越是在一般和不好的市况中，基金的专业理财能力越是能得以体现，大浪淘沙留下的才是真正的“金子”。 最后，感谢您一直以来对本公司的信任和支持，我们希望即使经历大风大浪，依然能够与您携手共进。 3 兴证全球旗下基金2015年第一季度报告 杨东 2015.04.22 我们对A股市场当前的热度比较担忧，对下半年的股市表现较为悲观。 尽管泡沫让赚钱显得又快又轻松，我们的净值也受益于泡沫实现快速增长。我们也认同活跃的资本市场对促进直接融资和经济转型的积极意义，但我们同样认为近来高歌猛进的市场表现低估了改革的难度，忽视了转型的艰辛和可能经受的苦痛。 目前市场上绝大多数公司的股价已呈现泡沫，以创业板为代表的中小盘股票更是泡沫严重。过高的股价将让未来的收益前景蒙上阴影，即使是在最顺利的改革进程与经济前景下，买入过高价格股票的投资者也难有满意回报。 目前市场在轻松越过4000点后，越发大步狂奔，泡沫按照这样的速度不断膨胀，让我们不得不开始考虑可能很快会来临的再一次泡沫的破灭，由于巨额杠杆资金的进入，这一次的股价崩溃对投资者的伤害甚至可能超越2008年。 尽管有种种“这次不一样”的理由，却如马克吐温所说，历史不会重复自己，但会押着同样的韵脚，人性的基本特点从未改变。虽然我们不清楚泡沫何时以何种方式破灭，但结局或许已经注定，不确定的只是过程，整体的账单已容易算得清楚，不清楚的只是各个个体的得失分配。 接下来的市场对本基金管理人将充满挑战，股市或将迎来狂风巨浪，基金的净值或也会如巨浪中的船舶大幅波动，我们为此已有心理准备，也有信心把好舵，在一次次的荣衰周期中不断前行，以专业能力为投资者赚取中长期的良好收益。 |
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