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王牌脱水研报 挖掘王牌分析师研报中的投资线索，发现有投资价值的好公司 485篇原创内容 公众号 遵循价值规律，深掘成长逻辑。咱们继续聊中盘股的低估值机会《必备一个自选股》，当前国内外流动性收紧、利率上行的背景下，各行业龙头公司由于估值过高，在本轮调整中下跌最为显著，相对低估值的中盘股则业绩确定性较高，行业景气度较高的中盘股比较受到市场的关注，从均值回归和投资性价比的角度，当下布局中盘股的胜率更高。 行业深度 1、“爆款游戏”的量价齐升效应能带给公司较大的盈利空间预期差 所有的游戏类型中，头部游戏的玩家人数、付费率和ARPU值均大幅高于行业平均水准，也会带来较高的预期收益差并反应在股价和估值表现上。由于不同公司对于其游戏流水的预期不同，定义一款“爆款游戏”需要同时关注绝对和相对指标。绝对指标中，“爆款游戏”需要至少进入畅销榜前30并维持一段时间；相对指标中，“爆款游戏”的流水需要高于研发商其余游戏的平均流水至少30%以上。 2、游戏精品化为未来趋势：从游戏质量层面看“爆款游戏” 由于人口红利消失，多元化娱乐挤压游戏市场空间，中国游戏行业已进入存量竞争市场，未来游戏精品化为主流趋势，本文将从游戏质量层面和玩家偏好两方面来评估其成为“爆款”的可能性。这里将游戏质量分为四个维度（视觉性、游戏性、社交性、创新性）进行评估，其中视觉性包括游戏画质、风格和打击感，主要影响游戏的初期玩家数量和留存率；游戏性包括玩家需求和随机性等，一款游戏能满足的玩家需求越多越好，游戏性可以影响玩家数量、付费率、ARPU值和游戏周期等几乎所有因素；社交性包括游戏内的合作和竞争，社交性强的游戏一般其付费率也较高；创新性包括游戏风格、类型和机制创新，创新类游戏更容易形成话题度，玩家对于创新类游戏的付费意愿较高，是游戏是否能成为爆款的最关键一环。 3、中国玩家以年轻人为主，偏好东方、写实、卡通、二次元风格、社交性强的游戏 中国移动游戏的主要群体为25岁以下的青少年，其中18岁以下的未成年人在游戏时长和游戏安装数量方面最多；25岁以下玩家中有相当大比例未接触过端游类IP，未来游戏IP增量将以年轻化内容为主，其中二次元类别游戏正面临付费拐点。从玩家性别来看，女性玩家也受到了市场的充分认识，手游男女比例从2011年的95：5到2019年接近1：1的比例，未来“男女通吃”的游戏更有潜力成为爆款。从游戏风格和类型偏好来看，中国玩家对于画面的要求较高，风格基本只偏好于东方、写实、卡通二次元类别；社交性强的游戏在中国则更受玩家青睐。风格、类型偏好由文化历史决定，这些趋势在短期内不会改变。 赛道线索 一、重点产品陆续上线，储备产品丰富或带来运营数据逐季改善 1） 2020年营收133亿元，同比增长近11%，海外业务保持高速发展 2020年公司手游业务取得营收132.96亿元，同比增长10.9%。2020年属于公司产品小年，主要上线游戏为《云上城之歌》《浮生妖绘卷》《万古封灵决》，营收来源以存量游戏为主，但精细化运营优势初显，最高月流水超过18亿，新增注册用户数超过3.84亿。另外，公司出海业务继续保持高速增长，海外业务营收同比增长104.34%。 2） 研发保持高投入，中台“宙斯”系统提高运维效率 为配合公司“双核+多元”战略，公司持续加码研发。2020年公司研发费用达到11.13亿元，同比增长36.66%，增幅高于营收增速；研发人员数量达到2343人，同比增长48.1%。在强大研发能力加持下，“宙斯”中台持续优化精细化运营，其可进行深度学习计算，实现研发、部署、运营全流程的自动化和标准化，提高公司运营效率。 3） 未来一至三年或均为产品大年，《斗罗大陆》IP领衔，储备多个品类 公司未来已立项项目包括MMORPG、SLG、SRPG、模拟经营等多个品类的游戏，50余款将陆续推出。2021年以来已上线《荣耀大天使》《绝世仙王》《斗罗大陆：武魂觉醒》等，预计年内还将上线《斗罗大陆：魂师对决》《云端问仙》等游戏。在研产品包括MMORPG品类的《异能都市》《代号LH》《传世之光》等；SLG品类的《兵人指挥官》《代号WZ》《代号BY》；卡牌品类的《最后的原始人》《斗罗大陆：魂师对决》等。 综上，高研发投入和新产品高投放的错配期，后续运营数据有望逐季走好，公司经历了2020Q1带来的高基数效应和研发、产品错配期，悲观预期或已见底。 二、全年营收稳定，多品类游戏蓄势待发 2020 全年公司营业收入为 102 亿，同比增长 27.19%，主要系公司游戏业务发展良好，收入大幅增长所致，公司 20 全年毛利率为 60.32%，同比下 降 0.98pp，主要由新游采用自主发行总额法确认收入以及影视亏损所致。20 全年销售费用 18.31 亿，同比增长 59.92pp；同比增长系随游戏业务规 模的扩大，市场宣传及推广费用增加所致。2020 全年归母净利润 15.49 亿， 同比上升 3.04%。其中游戏利润 22.85 亿，同比增长 20%；影视亏损约 5 亿。 游戏业务：20 全年游戏业务发展良好。传统 MMORPG 手游运营稳健，2020 在移动游戏 MMORPG 细分市场份额由 20H1 的 22.5%进一步提升至 24.4%，《新笑傲江湖》、《完美世界》、《诛仙》等贡献稳定流水。未来产品线矩阵丰满，拓品类+出海+主机端游+云游戏均布局，《梦幻新诛仙》、 《幻塔》等新品类大作蓄势待发，定位全球市场《战神遗迹》21 年有望海 外国内上线。端游《诛仙》、《CSGO》等保持稳定贡献，未来《新诛仙世 界》、《完美世界》等主机双端游戏将再次拉动收入增长。 影视业务：收入同比下滑，未来新剧选择将更加稳健。20 全年受影视行业 阶段性调整等因素影响，公司影视业务业绩同比下滑。公司储备了多部优质 影视产品，题材多元，类型丰富。 研究备选 三七互娱、完美世界。 风险提示 新游上线进度或质量不及预期，买量成本大幅上升等；行业政策变化风险、行业竞争加剧的风险、人才流失及储备不足风 险、规模扩张带来的管理风险。 说明：王牌脱水研报旗舰版付费内容覆盖到主板、中小板、科创板、创业板等。后续旗舰版付费内容会根据逻辑演化及时跟踪，辅助大家做深入挖掘、价值刨析，做聪明的投资者！ |
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