作者：工隆建通智库 薄著
来源：信贷白话
2019年《政府投资条例》出台，把“政府投资项目不得由施工企业垫资建设”这一合规要求上升到国务院条例的高度，使得“F+EPC”模式难以玩儿下去，从而出现了“投资人+EPC'模式，随后又出现了“ABO+投资合作+EPC”等模式。
从2019年下半年至今，各大建筑企业集团在各地以“投资+EPC”模式中标大单的消息不断。这些项目动辄数十亿、数百亿。初步估算，2020年至今，公开披露的此类大单有两万亿。
然而，仔细研究之下，发现林林总总这些“投资+EPC”项目，有很多却并非真“投资”项目，有的可能是叫错了名字，有的可能只是一种话术。这些项目的融资，大多并没有落地，轰轰烈烈的签约，某种程度上是政企双方互作业绩。然而到了今年，部分项目该跟银行谈贷款了，却发现很难在银行贷到款。这并非是银行不开明，而是银行的背后站着监管，监管的目的，则是引导高质量发展、限制低效开发。
“投资人+EPC”模式即中标企业作为工程总承包企业建设本项目，同时该项目也由中标企业投资并获取投资收益。既然中标施工企业是投资人，项目资本金由企业出资，那就是企业投资项目，不是政府投资项目了。《政府投资条例》规定“政府投资项目不得由施工企业垫资实施”，而政府投资项目的定义是“政府采取直接投资方式、资本金注入方式投资的项目”。 “投资人+EPC”模式的第一个目的是规避政府投资项目的管理规定。此外，央行在房地产行业管理的文件中，有银行不得为垫资的施工企业发放贷款的规定。在“投资人+EPC”模式下，施工企业是项目的开发主体，银行给其贷款属于给项目主体的贷款，从而规避了上述规定。 另外，根据《中华人民共和国招标投标法实施条例》第九条： 已通过招标方式选定的特许经营项目投资人依法能够自行建设、生产或者提供的，可以不进行招标。因此，采用“投资人+EPC”模式下，还有可能实现招引投资者和工程招标“两标并一标”，从而避免工程中标的不确定性。我们看到，目前建筑企业多采用集团内的投资企业与设计、施工企业组成联合体的方式力求实现这一点。还有，成为企业投资项目之后，为设计模式规避政府隐性债务创造了可能。
“投资人+EPC”的核心是资产归属。 项目是谁投资的，投资形成的资产就是谁的。在“投资人+EPC”模式下，作为投资人的建筑企业要能够成为项目的业主，项目资产要能够成为投资人的资产。一些所谓的“投资人+EPC”项目，其建设内容是公益性市政项目，这些项目不可能立项在作为企业的投资人名下，也不可能成为投资人的资产。
某项目号称“投资人+EPC”模式，由建筑企业在当地注册项目公司实施，但合作内容是建设市政道路、市政桥梁，资金由政府财政统筹。这种纯公益的市政项目不会立项在外来的投资人名下，所谓的投资，不过是建筑企业在当地注册一个子公司而已。只有项目具有经营性，是一个有经营收入而非纯公益的项目，才可以解释为企业投资的目的是获取经营性收益而不是获取政府的工程款。也只有项目有收入，投资人才有可能得到回收，才有可能获得投资收益，才有能力去归还融资。没有经营性的纯公益市政基础设施，是政府应该为居民提供的公共产品，理应由政府决策上马，由政府筹集资金实施。这种项目，不应由企业投资，应该是政府投资项目。按照《政府投资条例》，这种项目应采取政府直接投资方式，安排财政预算资金拨付于项目。企业一般通过承接政府采购工程或委托代建的方式参与政府直接投资项目。所谓收支自平衡是指项目建成后的经营性收入能够平衡投资人对于建设项目的资金支出，即项目建成后一定年限的经营性收入能够覆盖总投资支出。借用现金流量表的概念，就是项目的现金流入大于项目的现金流出，考虑到时间因素，即项目的净现值应大于0。只有这样，投资人投资于项目的资本金和融资才能够得以收回和偿还，也只有在这种情况下，项目的融资才可能被算作市场化融资---至少在项目经营收入能够覆盖融资支出的情况下，项目的融资才有可能被看作是市场化融资。如果项目只是有一点经营性，但经营性收入很少，远不能平衡其投资，投资支出的大部分需要政府财政资金弥补，这种项目如有融资，仍然会形成政府的隐性债务。如果项目自身没有经营性收入或经营性收入很少，项目的资金真实来源于政府财政资金（含土地出让金收入），并且也是以财政资金作为融资的最终还款来源，这种项目就不是真的“投资人”项目，实质上是替政府融资。政府要上一个项目，但政府暂时没钱，项目本身也不赚钱，为了建成项目，政府就找一个企业“投资”于这个项目，企业再去融资把这个项目建成了，然后政府有钱了再买单---这不是替政府融资这是什么？只有项目自身有经营性收益，投资人是看重于项目的经营性收益而投资于该项目，其投资所形成的资产也能够归属于投资人的时候，这样的项目，才是真的”投资“项目。
1、没有经营性或经营性收入很少；
2、是由政府决策上马的纯公益性项目；
你说，这样的项目，银行能不能提供贷款？银行提供贷款的后果是什么？
由财政部、银监会等六部委拟定的财预〔2017〕50号《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》要求：
对金融机构违法违规向地方政府提供融资、要求或接受地方政府提供担保承诺的，依法依规追究金融机构及其相关负责人和授信审批人员责任。
2018年的控制隐债的最高层级文件也要求：
进一步完善金融机构问责机制，坚决问责继续涉及地方政府违法违规融资担保的金融机构及其相关负责人和授信审批人员。
有的人局限于扣字眼，认为地方政府只要不出具担保函、承诺函、安慰函，没有书面承诺以土地出让金作为还款来源就没事。殊不知，中央控制地方政府隐性债务的目的，乃是控制地方政府盲目举债做无效投资。而中央控制隐性债务的手段之一，就是控制金融机构给地方政府提供融资。这种意志，在2018年的控制隐债的最高层级文件体现的非常清楚。
地方政府要上项目但没钱，通过企业以某种方式向银行贷款，完成了政府的项目，再以政府后支付的资金归还银行贷款，由于项目本身没有经营性收入，其建设资金的真实来源是政府延期支付的财政资金，---这就实质上构成了替地方政府融资，留下的合规性隐患和风险不言而喻。
当然，现在假“投资人+EPC”项目也有一些变种，比如：2.不由政府财政直接支付于项目公司（借款人），而是先授权一个城投或国企做业主（即所谓“ABO”），然后由该城投或国企招引建筑企业投资，设立合资的项目公司，即所谓“ABO+投资合作+EPC'；4月份，国发〔2021〕5号《国务院关于进一步深化预算管理制度改革的意见》（链接）重申“严禁地方政府以企业债务形式增加隐性债务”，这句话的意思就是“实质重于形式”，就是”穿透式监管隐性债务“---不管你采用什么形式，或者是以企业出面，只要最终造成了政府的中长期支付责任，最终是以政府的财政资金作为还款来源，那就构成了隐性债务。其实，”授权+投资合作+EPC“模式并非不可以用于片区开发项目，合规地运用可达到我们说的”片区综合开发市场化融资“。只是，这种模式的合理运用，需要项目符合高质量发展的要求。高质量发展并不是轻而易举就能做到的，唯有扎实工作，扎实做好项目规划，才能够达到土地的高效利用，才能符合中央高质量发展的要求，才能为投融资工作奠定良好的基础。
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