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报告要点 事件：据IPO早知道报道，“贝壳找房”已向美国证券交易委员会(SEC)秘密递表，最快第三季度完成在美IPO，募资规模预计为10至20亿美元。 点评： 贝壳找房针对行业痛点变革商业模式：跨中介品牌资源共享平台，交易佣金代替端口费为主要收入。区别于传统平台经纪人承担多个角色影响服务效率与质量，贝壳采取ACN模式，经纪人以不同角色参与到一笔交易中，按贡献率进行佣金分成，促进精细分工、提高资源利用效率同时，降低内部恶性竞争、推动良性竞合。同时区别于传统平台多以收取端口费盈利使得经纪人迫于经济成本压力录入虚假房源，贝壳主要靠交易佣金为收入来源，从根源上降低虚假房源录入必要性，且更加注重通过技术手段与强监管提升线上使用体验以促成交易。 贝壳找房核心竞争力：“真”为核心，借助商业模式与技术手段确保房源与服务质量。除了借助商业模式保障信息真实，贝壳的楼盘字典是核心竞争力的护城河，建立12年、包含2.19亿套房屋真实信息的庞大数据库，很难在短时间被模仿超越，能够从底层数据上保障房源真实性，并依托真实成交和在售数据，预估房屋真实市场价值;VR、3D模型等技术使得楼盘数据更加可视化，解决传统文字+图片组合展示效率低、看房缺乏空间感痛点。 房地产综合服务模式下，贝壳打造良性循环生态，长期价值可期。目前移动地产服务行业58系与链家系占据80%以上流量，安居客借助58同城与赶集网的庞大流量资源，用户基础更为广泛，同时利用技术优势打造全产业链生态，但其端口收费模式较难避免失真信息产生、用户骚扰等问题存在。而贝壳通过楼盘字典等目前已实现95%以上信息真实性，未来有望更进一步通过真房源保障提升用户体验与粘性，由此吸引更多经纪人或品牌加入，实现正向效应循环;同时贝壳还在革新技术手段完善二三线城市房源展示、开拓社区服务等业务空间，其 2000亿线上引导交易规模的三年目标实现可期。 数据要点： 截至7月3日，本周42个主要城市新房成交面积环比上升23%，同比上升17%，2020年累计成交面积同比下降14%，一、二、三线城市累计成交面积同比分别下降22%、8%及17%。本周13个主要城市可售面积(库存)环比下降21%;平均去化周期7.9个月，环比下降27%。本周15个主要城市二手房交易建面同比上升24%，2020年累计成交面积同比下降12%。 投资建议: 本周，受市场情绪修复带动、成交基本面持续好转带来预期改善等影响，多支内房股大幅上涨，行业迎来久违估值修复行情。预期随基本面持续好转及市场风格偏好转变，内房股在一段时间内有望保持目前行情。同时目前低利率环境也利好地产板块估值持续修复。维持行业“强于大市”评级。 报告正文 1. 解析贝壳找房商业模式 1.1 何为贝壳找房 贝壳找房由链家网升级而来，与自如、德祐、愿景等同为链家系的一员，2018年4月上线，是以技术驱动的开放式居住服务平台，聚合和赋能房地产产业链上的服务提供方与需求方，致力于提供包括二手房、新房、租赁、装修、社区服务等全方位居住服务，计划覆盖中国超过300个城市，服务超过3亿的社区家庭，链接100万职业经纪人和10万家门店，赋能超过100个品牌。 以“四真”——真信息、真价格、真体验、真服务为核心优势。真信息指真房源数据库“楼盘字典”，收录超过2亿套房屋，一套房屋433个字段描述，20万经纪人参与动态维护，7x24小时全生命周期真房源验真系统;真价格是指准确率90%的房屋估价，依托海量真实成交和在售数据，准确预估房屋真实市场价值;真体验是指真VR看房，提供感受空间和方位的沉浸式看房，经纪人语音在线讲解服务，实现多人交互场景体验;真服务是指真服务信用评价体系，聚合经纪品牌和从业者入驻平台成为服务者，入驻服务者将根据服务记录被赋予贝壳分，分值高将被激励，分值低则会被降权甚至退出。 表 1：贝壳找房估值已超140亿美元
数据来源：天眼查，中达证券研究 1.2 贝壳找房的商业模式与行业赛道 1.2.1 贝壳找房针对行业痛点变革商业模式 行业传统平台模式存在多重痛点亟待解决。1)服务质量与效率低下：传统房地产服务平台模式方面，经纪人在一单交易中的服务角色并无细分，会尽可能多地承担“房源录入人”、“房源维护人”、“房源钥匙人”、“房源实勘人”、“客源转介绍”和“客源成交人”等角色，经验不足的经纪人往往会因此影响服务质量与效率;2)房源信息虚假失真：传统房地产服务盈利模式方面，以58同城、房天下等为例，多数以收取端口费和广告费为主要盈利模式，而端口收费模式下，由于绝大多数地产经纪人需要自行支付向外部流量平台购买端口的费用，录入尽可能多的信息提高覆盖率与吸引需求才能够尽可能减少亏损出现，因而在信息录入时出现部分信息失真的现象。 贝壳找房针对行业痛点变革商业模式：1)跨中介品牌资源共享平台，合理分成提升规模和效率。贝壳找房采用ACN(Agent Cooperate Network)平台模式，即在遵守房源信息充分共享等规则前提下，把整个服务链条细化，同品牌或跨品牌经纪人之间以不同角色共同参与到一笔交易中，成交后按照各角色在各环节的贡献率进行佣金分成。此模式下，分佣机制更加均等化，经纪人可在自身擅长的领域参与多单交易中的多个环节，在促进精细分工、提高资源利用效率的同时，也有利于降低内部恶性竞争、推动良性竞合，从而能实现服务品质、顾客满意度的提升，解决行业痛点。2)交易佣金替代端口费，更加注重技术投入与用户体验。贝壳找房取消端口收费模式，主要靠促成成交后的交易佣金为收入来源，从根源上降低经纪人迫于经济成本压力录入虚假房源必要性。同时为促成交易，贝壳找房也更加注重通过技术手段提升房源真实性与线上使用体验，将楼盘字典、VR、航拍、3D模型等技术应用在整个平台上的房源中，进一步确保房源真实性与提升浏览体验。 1.2.2 贝壳找房的竞争力：以“真”为核心 两大商业模式下，贝壳坚持打造以“真”为核心的竞争优势，不断强化真体验、真服务、真信息、真价格： “楼盘字典”具备较高竞争护城河，多手段全方位实现真信息、真价格：贝壳从2008年建立、投入超过6亿元打造的楼盘字典具备三大优势，使得同行很难在短时间内进行复制或超越，具备较高的产品优势护城河：1)全面：截至2020年4月，楼盘字典已覆盖全国330座城市的53万个小区，共包含2.19亿套房屋真实信息，是目前国内覆盖面最广的房屋信息数据库，2)详细：通过用标准户型图、配套设施信息等多维信息定义一套房屋，详细展示房屋及周边教育、交通、配套等信息，从最开始100多个字段扩展到433个字段，是目前国内颗粒度最细的房屋信息数据库，3)真实：多维度数据使得从底层数据上保障房源真实性，反映楼盘信息与判断房源真实性，依托楼盘字典的底层基础数据，贝壳找房还推出7*24小时全生命周期的真房源验真系统，检验与下架失真房源信息。同时贝壳还鼓励虚假房源举报和建立经纪人积分制度，一旦经纪人因虚假房源或服务质量较低使得信用积分(一般为12分)过低将面临被停业的处理，全方位杜绝虚假房源发生，目前整体真房源率已达到95%以上。 借助VR、3D模型等技术提升真体验、真服务：贝壳在楼盘字典大数据的基础上，借助VR技术、3D楼盘模型等，将楼盘周边配套信息、小区属性信息、楼栋数据、户型信息、成交及在售等全量信息融合进房屋浏览中，使得楼盘数据更加可视化，增强用户沉浸式体验，目前各项产品正逐渐开放给房产行业伙伴。截至2020年4月，贝壳如视累计扫描和重建VR房源超过400万，3月VR看房日均浏览量316万次，人均停留时长较普通房源增加150%，同时AI设计还可基于近十万套室内设计方案和百万真实三维空间内的家装理解，为用户提供包含平面方案设计、硬装软装搭配、三维装修效果在内的自动化室内设计服务。 表 2：借助商业模式与技术手段提升房源与服务质量
数据来源：贝壳找房，中达证券研究 1.2.3 贝壳所在的房地产综合服务赛道门槛高，58与链家系居于前列 移动房地产服务行业中综合服务模式对平台方综合能力要求更高。目前移动房地产服务行业主要存在四种商业模式：综合服务模式、经纪人服务模式、细分领域专注模式、产业链延伸整合模式，其中经纪人服务模式、细分领域专注模式、产业链延伸整合模式均更加聚焦于部分服务群体或服务需求，平台主要深耕与注重提升其在特定专业领域的服务能力。而综合服务模式由于依托信息技术、经纪人、房源信息、服务延伸等具备更加庞大的用户基础，可以提供更为丰富的应用场景和模式生态、更充分满足与挖掘用户需求，同时也由于数据与技术复杂性更高，对平台的运营战略与能力的要求更高。 表 3：移动房地产服务行业主要存在四种商业模式
数据来源：TalkingData，MobTech，易观，中达证券研究 房地产综合服务平台方需多维提升竞争力才能脱颖而出。在目前房地产综合服务行业竞争格局已相对稳定情况下，在维护现有流量基础上获取更多用户是竞争取胜的关键所在，这就对平台打造方提出了更高的要求，技术方面：1)如何利用物联网、VR等新技术进一步完善服务提供质量与提升用户满意度，2)如何通过大数据解决房源失真等行业痛点，生态方面：3)如何聚合更多经纪人与品牌提供更全面信息与服务，4)如何建立系统生态增强用户依赖等是平台方运营时需统筹考虑的问题。 综合服务行业中， 安居客是贝壳找房最具竞争力对手。移动地产服务行业经过多年发展淘汰，目前以安居客为代表的58系和以贝壳找房为代表的链家系占据市场份额前列，2019年两系流量覆盖率接近80%。安居客目前占据活跃度榜单第一，其主要的优势在于大流量与大生态，借助生活综合服务类平台——58同城与赶集网的庞大流量与数据资源，用户基础更为广泛，同时通过技术赋能+开放生态巩固领先地位：1)在技术赋能方面，安居客推出全息样板间、智能挑房助手X博士等产品，临感VR看房技术复刻房源实景，提升用户看房体验，目前已覆盖北上广深等全国500城，全景视频累计在线量超过400万;接入一键装修功能，采用全景渲染技术，线上展示装修效果，推出安选装修服务拓展线下装修需求;针对开发商、经纪人营销需求打造微聊客、云聚客等产品，收集购房数据形成用户画像，实现高效匹配及精准推广，提升获客和交易效率。2)在开放生态方面，安居客启动“N+，全开放服务平台”战略，即利用互联网技术将用户、经纪机构、房产开发商、金融机构等行业内多种角色联合协同，打通房地产上下游渠道，推动产业链生态搭建与发展;与世联行、东方融通、平安产险等合作发展战略协同效应，进一步提升在房屋交易、不良资产处置、交易风险管控等方面能力。但目前也存在虚假房源、用户骚扰等问题，在用户体验方面，由于长期以端口收费为盈利模式使得房源信息质量相对不高，同时用户信息获取门槛相对较低也使得部分用户出现被经纪人或其他中介多次骚扰情况。 图 1：2020年4月贝壳找房行业DAU位列第二
数据来源：极光大数据，中达证券研究 1.3 贝壳找房打造良性循环生态未来可期 贝壳找房破解传统模式弊病，开拓延伸打造良性循环生态，有望保持持续竞争力。58系安居客目前存在的问题，代表了传统房地产服务模式下的弊病，相比于安居客，贝壳找房的用户规模虽目前相对较小，但未来贝壳有望在楼盘字典数据库的基础上，持续提供真房源保障，从而提升用户体验与使用粘性，由此吸引更多经纪人或品牌加入，实现正向效应循环;同时有望与链家携手打通线上线下及发挥双平台优势，聚合和赋能更多生态合作伙伴，进一步拓展用户基础： 1)借助商业模式与技术手段提升用户体验：目前，贝壳在创新商业模式与强监管下，前端房屋信息展示方面的真实性已接近100%，并持续通过技术手段不断优化用户体验，强大的楼盘字典正逐步实现展示全国楼盘的实时动态，包含被咨询、被VR浏览、被线下带看等多个维度动态数据，同时贝壳如视VR技术不断迭代，并不断完善二三线城市的房源展示，拓展更大市场空间;同时贝壳注重保护用户信息隐私，对于骚扰事件采取举报罚款和降低评分的处理，实现更好用户体验;2)开拓业务空间打造完整生态闭环：在后端环节，贝壳不断开拓装修、社区服务等业务空间，打造更为丰富的生态系统，并持续完善房产交易线上化最后一公里建设，打造房产交易闭环，陆续上线租房及二手房在线签约、线上贷签和资金存管等功能，以线上贷签为例，过去必须要当面完成的贷款签约手续办理，现在均可通过贝壳App实现线上完成。 表 4：贝壳模式有望实现正向良性循环
数据来源：中达证券研究 2.行业表现 2.1 地产行业表现 本周，中国恒大、宝龙地产、花样年控股涨幅居前。建发国际集团、合景泰富集团、花样年控股年初至今涨幅居前。 图 2：中国恒大、宝龙地产、花样年控股本周涨幅居前
数据来源：Wind, 中达证券研究 图 3：建发国际集团、合景泰富集团、花样年控股年初至今涨幅居前
数据来源：Wind, 中达证券研究 图 4：富力地产、万科H、融创中国本周换手率居前
数据来源：Wind, 中达证券研究 2.2 物业管理行业表现 本周，银城生活服务、蓝光嘉宝服务、新城悦服务本周涨幅居前。银城生活服务、中奥到家、永升生活服务年初至今涨幅居前。 图 5：银城生活服务、蓝光嘉宝服务、新城悦服务本周涨幅居前
数据来源：Wind, 中达证券研究 图 6：银城生活服务、中奥到家、永升生活服务年初至今涨幅居前
数据来源：Wind, 中达证券研究 图 7：雅生活服务、保利物业、蓝光嘉宝服务本周换手率居前
数据来源：Wind, 中达证券研究 3. 主要城市成交表现 3.1 新房成交数据 表 5：主要城市交易量情况，新房成交累计降幅继续收窄
数据来源：各地房管局，中达证券研究;注：数据截至2020/7/3 表 6：主要城市新房库存与去化周期情况，去化周期环比下降
数据来源：各地房管局，中达证券研究;注：数据截至2020/7/3 3.2 二手房成交及价格数据 表 7：主要城市二手房成交量情况，金华本年至今涨幅较大
数据来源：各地房管局，中达证券研究;注：数据截至2020/7/3 图 8：二手房挂牌出售价格指数近期稳中微升
数据来源：Wind，中达证券研究;注：截至2020/6/28 图 9：一线城市二手房价格指数近期保持稳定
数据来源：Wind，中达证券研究;注：截至2020/6/28 图 10：二线城市二手房价格指数保持稳定
数据来源：Wind，中达证券研究;注：截至2020/6/28 图 11：三线城市二手房价格指数略有上涨
数据来源：Wind，中达证券研究;注：截至2020/6/28 图 12：四线城市二手房价格指数缓慢上涨
数据来源：Wind，中达证券研究;注：截至2020/6/28 4.重要政策及动态 4.1本周重要行业政策与新闻 表 8：本周要闻：为贯彻国家建设粤港澳大湾区的战略部署，落实《粤港澳大湾区发展规划纲要》关于“扩大香港与内陆居民和机构进行跨境投资的空间，稳步扩大两地居民投资对方金融产品的渠道”的要求，央行会同香港金管局、澳门金管局发布公告，在粤港澳大湾区开展“跨境理财通”业务试点。
数据来源：Wind，政府网站，中达证券研究 4.2 本周重点公司新闻及公告 表 9：本周公司动态：合生创展集团将高新科技、医疗科技类股权投资业务纳入为主要业务活动，助力集团从房地产开发、商业地产运营商转型为科技赋能及产业驱动的综合性投资控股平台公司。
数据来源：Wind，公司公告，中达证券研究 风险提示： 1.行业调控及融资政策或存在一定不确定性，影响上市公司销售业绩; 2.宏观经济波动可能对行业内企业经营造成一定影响; 3.卫生事件控制具有不确定性。 （编辑：玉景） |
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