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前段时间基金半年度榜单公布，有两个话题的讨论肯定是逃不掉的。一是最近半年顶流基金经理表现整体都比较一般；二是好像今年发行的基金经理咖位都没有去年的大，新生代更多了。 如何看待这些问题，有说规模因素的，也有说风格因素的，其实理由都对，但我也尝试给出一个我的视角与思考。 基金市场其实也是海鲜生意 雷军曾说手机生意是个海鲜生意，早的话价格还卖的起，越往后就越难，所以就只能打折。其实基金市场也有点类似，只不过不是价格的问题，而是基金经理的问题。 这两年行业内部最大的矛盾其实是客户快速增长的财富配置需求以及相对稀缺的投资管理能力之间的矛盾。为了尽可能承接住市场的资金迁移需求，基金公司自然有动力优先将自家最优秀的基金经理推出来，这就是过去2年出现那么多爆款产品背后的逻辑，某种程度上这也是一种共振，海量资金与顶流基金经理的共振，同时也是市场价值风格的共振。 但一个人的管理规模总有上限，过去两年一线基金经理在管理规模快速增大的同时，对于大资金的管理难度也在快速增长。风格的共振也使得市场那批上市公司因为资金被动流入的原因，估值也进入了一个比较高的区间。当相对估值进入高位后，自然未来潜在的收益率就会下降。 规模永远是业绩的负向因子。在这种情况下，基金公司为了保护自己的品牌和基金经理，也为了更好地管理客户的预期，自然会控制规模，所以一方面我们可以看到越来越多的顶流基金经理开始限购，另一方面在首发策略上则看到了越来越多的新生代。在这种生态下，相信你就会理解，为何会出现文中一开始提到的两种现象，今年市场风格的变化不仅有宏观层面的原因，也有资金层面的原因。 对财富管理机构来说，这就十分像海鲜生意了，就是什么事都得要趁早，好的、新鲜的、卖相好的食材往往只有早上才有，晚了就只有相对普通的品种了。如果我的销售能力强，客户认知度高，那么我就可以越早的打满顶流基金经理的管理能力上限，就可以让越多的资金与更好的投资管理能力产生链接，相对来说确定性就越强，相反越晚的话，这个链接的确定性就越差。 但反过来说，海鲜市场也并不是只开早上，当好货卖完后也不可能关了，毕竟现实的需求仍然放在那边。更何况当下看似普通的品种经过时间的历练后，其中有一部分也完全有可能成为未来的传奇。 所以，有时你以为自己需要选，运气好的时候可能并不需要。有时你以为自己有的选，其实并不真的有。我们能够选的永远是已经被摆在货架上的产品，但哪些产品会被摆上货架，我们有时是无法选择的。 顶流基金到底是什么？ 聊完基金市场的海鲜生意，或许有人会觉得有点沮丧，感觉自己与顶流基金失之交臂，就像错过了一个亿。但我想说的是，如果从投资者的角度出发，真心也没必要。 因为投资这件事，收益的来源和品种的选择之间并不一定有非常强的关联。是的，你没看错，你最后赚不赚钱和具体品种的选择并不一定有很大的关系。 前耶鲁大学的首席投资官大卫·史文森在《非凡的成功》一书中曾写到，投资收益主要来源于三部分，一是资产配置，二是证券选择，三是时机选择。其中资产配置的作用可以达到90%，剩下的两者只占10%，甚至对很多个人投资者来说，这两方面的贡献还是负数。我们对市场的alpha给予了最大程度的关心，但真正构成收益的主体其实是beta。 如果这个观点你还是不能接受，我们不妨再做一个比较：假设你去年恰好买了某个顶流基金经理管理的产品，可以看看下面三个数字，一个是你自己买的这只产品所获得的真实费后收益，一个是这只产品这段时间的净值增长率，再一个是这段时间沪深300指数的增长率。相信绝大部分的情况是：产品净值增长率>指数净值增长率>我们自己的真实收益率 为什么会出现上面这种情况？资金分批进入的节奏毫无疑问是其中一个重要的影响因素，我们往往习惯在一开始以小仓位试试，等收益率上来后才会逐渐的增加投资的仓位。这很符合人性，但造成的结果就是你产品的综合持仓成本是高于平均水平的，因为你的大部分资金是以一个更高的价格进入市场的。 而这点顶流基金经理并不能帮到你，恰恰相反，由于风格的趋同及反身性，一旦转向，他们反而更容易使我们受伤。这方面张坤就是一个再好不过的例子，易方达蓝筹这只产品毫无疑问其长期业绩表现是非常优秀的，但这并不能阻止大部分他的投资者最终并没有赚到钱。 所以，有时候我们自己也会思考，顶流基金经理到底是市场对基金经理专业能力的一种认可，还是更多的是一个营销上的概念。造神也好，打榜也罢，无非都是套路。或许，两者兼而有之吧。 当我们把上面这些事情聊完后，或许现在就可以释怀一些。其实，顶流与否可能并没有看上去的那么重要。顶流中一定有人能够继续不负信赖，但也一定有人会走下神坛。同样，新生代中也一定有人能够脱颖而出，也会有人会被时间遗忘。 相较于市场alpha的争夺，对投资者来说，真正决定我们可以拿到手收益的其实还是beta。 并不只有股债的平衡，风格的平衡也是 对于投资者来说，其实最难受的是老有人拿短期的收益来比较，告诉你今天谁又赚得比你多了，你的收益又战胜了多少人，各个媒体和平台也会有意无意地撩拨你这方面的焦虑。 但每个人的风险偏好和投资目标并不相同，所以比收益这件事其实真心没啥意义。真正决定你能够赚到多少钱，并不是你有没有挑到一只绝世好基，而是你能否坚持自己的资产配置。 所以某种意义上，对净值波动保持一定程度的钝感对投资而言是十分必要的，但问题在于，这并不是个适合所有人的建议。当产品净值大幅回撤，或者短期表现不佳的时候，能够心平气和、泰然处之的总是少数。既然我们很难管理自己的人性，那么只有想办法去优化持有体验。 这里我再给出一个可能不太传统的建议：如果你对所持的产品持有体验不太满意，但又觉得某一类资产本身是值得配置的，那么最简单的办法就是再买一只。 很多人对配置的理解更多停留在股与债之间的比例安排，但不同投资风格之间的配置同样也是。这里还是要引用一句张坤在其年报中的思考，任何一种长期有效的投资方法都存在短期失效的可能性。当你对某一只产品的持有体验不满意时，其实背后有两种可能： 一是产品本身的管理可能确实存在问题，二是产品管理人目前的风格和当前市场不匹配。一般来说，第二种情况发生的可能性会高于第一种，但我们往往并没有能力判断。 再买一只，而不是换一只的好处在于，这是一个概率游戏，而你在想办法提高自己的胜率。一方面我们降低了错杀的概率，另一方面在7000只产品中挑两只，挑到还过得去产品的概率肯定比只挑一只来得更大。同理，挑三只也一定比挑两只的概率更大。这其实是一个不断逼近行业偏股平均收益的过程。 另一点，如果再买的产品本身投资风格和已经持有的不同，那么两者之间的负相关性也可以优化整个组合的持有体验。所以，老实说，我个人其实并不是太建议把基金经理分为顶流和新生代，而是应该按照投资风格来进行分类。如果你对所持产品当期的持有体验不太满意，或许应该考虑做一下风格的均衡配置，增配一些不同投资风格的产品。 投资干嘛一定要孤注一掷，均衡下注可能反而确定性更好。如果你还是觉得上面的操作比较麻烦，那么选择具有同等大类资产比例的FoF也是一个不错的解决方案。但你需要知道的是，这背后的核心原理其实是类似的。 均衡配置虽然在收益上一定比不过某些风格极致的产品，但相对更好地持有体验，却更容易让我们坚守。我们投资是为了实实在在赚到钱，而不天天比拼谁的短期收益更高。 结 语 前两天，有同事来问我到底资产配置是什么？ 我半开玩笑的说，资产配置就是面多了加水，水多了加面。不过，严格来说这并不是一句玩笑话，里面有两层次的含义—— 一层水和面的关系，是股与债之间的关系，核心围绕的是客户的需求以及对于波动率的偏好。做包子和做烙饼各自所需的水和面的比例是不同的，没有绝对的对错。 二层水和面的关系，是资产内部投资风格的关系，核心围绕的是实际的持有体验。单一风格的集中确实有可能获得更大的收益，但反之也可能带来更大的亏损及更差的持有体验。 手工包的饺子肯定比机器包的好吃，但前提是姥姥包的，而不是我们自己包的。机器包的饺子虽然缺点那味儿，但相对稳定的质量在绝大部分的时间内却也足以满足我们的期待。 我们投资的目的是赚到钱，顶流也好，新生代也罢，其实没必要太过苛求某一味原材料，只要经过合理的组合与调味，其实都能得到还不错的效果。 所以，虽然市场对alpha的讨论仍然会继续，但作为投资者，你需要知道，如何获得beta的能力可能才是更重要的。 【完】  Kevin投资茶馆 财富大时代的观察者 213篇原创内容 公众号 |
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