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文：众研会 作者：偏爱通信的小凡 今年整个光伏产业链中硅料的产能紧缺引领了行业的的大涨价，尤其是上游的硅料和硅片在产品价格暴涨中大幅收益，利润暴增。 在高利润的环境下，各个环节的各大企业都大幅扩产，未来两年光伏产业链中的大部分环节都会因为产能的快速扩张导致产品价格迅速下跌。这对于整个光伏产业的发展是好事，对于各环节企业来说，以量换价盈利水平可能会有所下滑。 但在大幅扩产后，光伏设备环节必然迎来大规模的采购，各大光伏设备制造企业在未来两三年都会有一个好的投资机会。 从各环节的扩产产能来看，硅片20年扩产63GW,21年扩产80GW，电池片20年扩产40GW，21年扩产100GW。硅片环节和电池片设备都有比较大的投资机会。 今天先研究一下电池片设备的投资机会。 电池片的技术路径存在很大争议，现在主要看三个方向PERC，TOP-con和HJT。 PERC是现在的主流电池技术路径，行业量产的PERC电池片转换效率在22.5%-23%，PERC电池片由于其原理，转换效率已经快接近极限24.5%了，被新技术替换是势在必行的事情。 TOP-con技术和HJT是最有可能替代PERC电池技术的两大技术路径。 N-TOP-con的转换效率是23%-28%，目前业内平均水平在23.5%左右。HJT比TOP-con高一个点。 从理论的极限转换效率来看，ISFH的最新研究表明，采用钝化接触电池结构，TOP-con 的理论极限效率是28.2%-28.7%，略高于HJT的27.5%，接近于晶硅太阳能极限转化效率29.4%。 工艺上PERC+SE工艺需要9步，HJT工艺只需要4步，TOP-con工艺经过研发和设备的整合集成化，也可以在9步完成。TOP-con技术和PERC技术生产电池片很多工序都是相同的，大部分设备都可以共用，将PERC电池片产线改造成TOP-con产线只需要更换一部分设备。更换设备难度小，成本低，可以延长产线的使用。HJT的步骤最少，但是HJT与现有的晶硅电池工艺设备不兼容，看似步骤简单，但是对机台和工艺的要求更高，设备价格高。 TOP-con的优势在于成本低，传统PERC技术电池片产线单GW设备投资已经低于2亿元，TOP-con的设备投资只比PERC的设备投资高30%左右，在2.5亿元/GW左右。对比之下。HJT的投资成本就要高很多了，国外设备6-8亿元/GW，最近几年国产设备商突破了关键技术，实现了国产，但是也有4-5亿元/GW的成本。远高于PERC电池片产线投资成本，也远高于TOP-con电池片产线的投资成本。但是转换效率只能提升一个点的水平，性价比太低。 光伏行业的核心发展逻辑就是度电成本的降低，对于产业链上的所有公司最关键的竞争力就是成本，转换效率的提升最后到度电成本上，能不能优于或者和传统的PERC相当。不然根本没有大批量扩产的可能，所以在未来几年内依旧会以PERC电池片产能为主，新增的主要是以PERC+/TOP-con为主，HJT为辅。 我们刚才说到工艺上PERC+SE工艺需要9步，TOP-con和PERC+一样。HJT工艺需要4步。 常规PERC电池片的工艺步骤是硅片→清洗制绒→扩散→刻蚀→减反射膜制备→丝网印刷→烧结→测试分选→电池片，对应设备包括制绒机、扩散炉、刻蚀设备、氧化炉、薄膜沉积设备、丝网印刷设备、烧结炉、测试机等。 PERC+SE需增加氧化铝镀膜设备、激光加工设备、其它少量辅助设备，背钝化设备为最关键的核心设备之一。 TOP-con工艺步骤是清洗制绒、前面硼扩、湿法去背结、LPCVD沉积SIO2+多晶硅、背面磷扩、去绕镀清洗、前表面镀SIO2+AL2O3+SINx（三合一）、背面镀SINx、金属化。 HJT工艺步骤分为“制绒清洗、非晶硅薄膜沉积、TCO制备、电极制备”四大骤，对应的设备分别为清洗设备、PECVD设备、PVD设备、丝网印刷设备。相较Perc减少了扩散、刻蚀及烧结3个步骤。 那么从PERC电池片技术过渡到TOP-con/PERC+或者HJT，必然有一些环节要改变，就需要淘汰这个环节的设备。 在三个公司里边捷佳伟创是妥妥的行业龙头，占据了行业老大的位置，迈为凭借丝网印刷设备细分领域的寡头优势，无论是在行业下行时期还是景气时期都实现了高速增长的业绩。金辰股份由于组件领域的激烈竞争，导致利润持续下滑。
对于三大电池片设备商迈为股份、捷佳伟创和金辰股份而言，迈为股份是确定性最强的，无论哪一个技术大面积应用，印刷环节都是需要有的，并且迈为正在向电池片其他环节延伸，老业务确定性强，新业务有潜力，投资潜力凸显。 对于$捷佳伟创来说，技术的迭代必然淘汰掉一些环节，捷佳伟创除了丝网印刷环节不做以外，其他环节的设备主要供应商都是捷佳伟创，所以技术的迭代对于捷佳伟创来说是老换新的一个步骤。 金辰股份在这个过程中也会有比较大的机会，金辰股份以前做的是组件设备，整个环节的市场小，利润低。现在和梅耶博格合作开发HJT和TOPCon设备，如果顺利拓展到电池片设备，公司在组建环节积累了很多老客户，借助这些老客户打进电池片设备领域也是有很大机会的。 我们重点关注迈为股份的投资机会，在PERC电池片产线投资上丝网印刷设备是占比最大的，单GW产线投资大概2亿元，丝网印刷设备的支出占了27%，近6000万。在HJT电池片产线上丝网印刷设备占比10%左右，HJT单GW产线投资6-8亿元，丝网印刷设备占比6000万-8000万。 全球今年的电池片产能新增40GW，今年丝网印刷设备市场约24亿元，明年电池片产能新增100GW，丝网印刷设备市场54亿元（设备均价下滑10%）。迈为股份在丝网印刷设备市场占比约75%，假设公司的市场份额不上涨，公司在明年丝网印刷设备市场的收入将达到38亿元左右，其他收入占比20%，公司总收入达到47亿元。 按照15%的净利率计算公司明年的净利润至少7亿元，按照30倍的PE公司明年的市值对应210亿元。乐观估计，公司市占率上升到80%，公司总营收达到54亿元，利润约8亿元，市值大约240亿元。 目前公司估值偏高，公司如果在HJT业务上有重大突破，领先同行，结合未来电池片产能的高速扩张，公司未来几年的业务至少维持在30%以上的高增速，如果公司的市值能回调到200亿以内则有比较大的投资机会。 |
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