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夏斌斌 苏杭| 作者 目录 一、穿透核查标准演变 二、近期穿透核查案例情况 三、案例情况总结与建议 IPO审核过程中的股东穿透核查问题虽然已经“历史悠久”，却也在业务实践中不断发展。其核查要点，从最初的股份权属是否清晰、股东人数是否超200人等，逐步拓展至需要进一步是否存在三类股东、其份额持有人的适格性（主要因较多在新三板挂牌过程中引入了三类股东投资人的发行人开始申请IPO），再延伸至今年的严查突击入股、违规入股、是否存在证监系统人员入股等，核查任务不断增加、核查难度不断增大，但另一方面，也确实体现了审核部门对股东穿透核查工作认识的不断深化。穿透核查标准演变 2021年2月5日，证监会发布了《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》（以下简称“规范指引”），要求对股权代持、突击入股、入股价格异常等问题进行集中整治。自此，审核部门对于股东穿透核查工作的标准陡然提高。2021年2月5日，也成为了股东穿透核查标准的分水岭。
（一）2021年2月5日之前 规范指引发布前，审核部门通常本着实质重于形式的原则，对于穿透核查工作一般点到为止。也即，对于不会导致拟上市主体股份“权属不清”、不存在利益输送等情况且确实难以穿透的特定主体，可以不进行穿透。例如，对于多层穿透后的境外主体，如无明显异常情形的，审核部门一般不再强求继续进行穿透，如2020年过会的征和工业（证券代码：003033），其股东珠海歌斐纯冕股权投资基金中心（有限合伙）经穿透后第9层出资人之一为PRIME TALENT LIMITED（台港澳法人企业），基于各种客观因素中介机构未能继续进行穿透披露，而估计鉴于其穿透后的持股比例实在较低，存在利益输送的可能性亦微乎其微，故审核机构在进行上市审核时亦未就此问题继续追问。 （二）2021年2月5日至今 自2021年2月5日以来，审核部门发布了一系列规定对股东穿透核查工作进行了规范，具体如下： 
（三）总述 根据“规范指引”第五条，持股主体需同时满足“股权结构两层以上且无实际经营业务”、“入股交易价格明显异常”两个条件才应当进行全面穿透核查。但从实践及窗口指导意见来看，多数情况下，无论持股主体是否存在“入股交易价格明显异常”等情形，各拟上市企业均被要求“一穿到底”，这类情况基本持续到今年6月“规范通知”的发布。 根据“规范通知”的要求，“对于持股较少、不涉及违法违规'造富’等情形的，保荐机构会同发行人律师实事求是发表意见后，可不穿透核查。”规范通知发布之初，实务界普遍认为，规范通知划定了穿透核查红线（以下简称“核查红线”），在进一步规范股东核查工作的同时，也将减轻核查过严过细带来的负担。但好景不长，沪深交易所相关负责人在2021年6月24日接受中国证券报记者采访时表示，“监管部门在审核注册过程中，将始终坚持刀刃向内、从严监管，发现系统离职人员入股拟上市企业的，不论持股数量多少、比例高低，都将按照防范离职人员不当入股相关规定开展审核、复核等工作”。虽然该相关负责人表述的是严查证监系统人员入股情形，但从实质上而言，即发行人不得不就所有股东都按照一穿到底的原则进行穿透核查（否则如何知道是否存在证监系统人员入股情形），如本文开篇即提到的凌玮科技案例。如按此标准执行，无疑将导致“规范通知”划定的核查红线事实上归于无效。 因此，就IPO过程中的股东穿透核查标准而言，规则层面上明确了核查红线的标准，但“窗口指导”又给出了另一套说法，到底适用哪一套标准更为妥当，则成为了发行人及其股东以及中介机构的一道难题。为此，笔者希望结合近期的审核案例，以期从交易所的问询及发行人反馈回复的内容中，总结出监管部门目前较为接受并倾向于采纳的标准尺度。 近期穿透核查案例情况 经公开渠道检索，现阶段绝大多数项目在向交易所反馈回复股东穿透核查问题中，并不会直接将其核查情况在公开披露的文件中予以列示，而是援引至发行人及各中介机构就股东核查事项另行出具的《专项核查报告》，而《专项核查报告》并不会对外公开披露，故以下仅为近期在公开披露文件中载明了股东穿透核查情况的具体案例。（二）在会案例（尚未上会，按照反馈回复的时间先后排序）
如上述，规则层面与窗口指导就股东穿透核查的尺度标准存在一定的冲突。而从笔者自公开渠道检索到的上述11个案例来看，其中6个项目（已过会2个，暂未上会4个）采取了“一穿到底”的标准，5个项目（已过会2个，暂未上会3个）采取了“核查红线”的标准（即就持股较少且无异常情形的不再穿透），比例基本持平；但从公开披露文件的签署日期来看，时间在后的项目更多的仍是采取了“一穿到底”的标准。故整体来看，采取“一穿到底”标准似乎仍是大势所趋。基于此，笔者还是建议各拟上市企业及相关方在进行股东穿透核查准备时，除实在因客观原因无法穿透外（如新特电气项目，通过其股东中科招商间接持有发行人股份的机构股东有199家，但其仅合计持有发行人1,562,983股，持股比例为0.8416%；又如汉仪股份项目，其股东嘉兴领创的上层间接股东涉及宁波经济技术开发区汇星贸易有限公司工会，发行人难以与其取得联系，且其仅间接持有发行人0.001399%股份，折合1,050股股份。当然，该两个项目的解释口径是否可以被接受，仍待进一步观察），谨慎起见还是从严要求，选取“一穿到底”的标准尺度进行，避免对上市进程造成影响。就股东的穿透核查方式而言，除了通常的由发行人提供资料、网络检索核查等手段外，通常还需要各机构股东协调取得各间接自然人股东的确认（有时还需要访谈）。但基于各项客观因素，就某些层级较多的项目而言，取得上层自然人股东的确认函难度实在太大，故未能取得间接自然人股东出具的确认函的情形是否能被交易所接受，亦是各方一直关注的重点问题。从上述已披露的案例来看（部分案例未载明核查方式，故未能明确知晓其是否取得了间接自然人股东的确认），多数项目未能取得全体间接自然人股东的直接确认，但基本每一项目中，发行人的直接机构股东均需就其直接或间接的自然人股东的持股情况按照核查要求出具确认函予以确认，从历来过会的项目来看，该等操作方式审核部门基本也能接受。但仍需提示的是，因发行人在向地方证监局申请进行证监会系统离职人员信息查询比对时，需将其直接或间接的自然人股东的基本信息（姓名、身份证号码）予以报送，故即使未能协调取得该等自然人股东的书面确认文件，但仍需协调取得该等自然人股东（如采取“核查红线”标准的，则为非持股较少的直接或间接自然人股东）的基本信息，以便能够完成前述信息查询比对工作并取得证监局出具的比对结果文件。1. “持股较少可结合持股数量、比例等因素综合判断。原则上，直接或间接持有发行人股份数量少于10万股或持股比例低于0.01%的，可认定为持股较少。”2. 就核查是否存在证监系统人员持股的问题，实操中，发行人需将其直接或间接的自然人股东的姓名及身份证信息统计成册，并根据《关于提供证监会系统离职人员信息查询比对服务的通知》的要求向各地方证监局报请，各地证监局在将该等信息输入其内部系统比对完成后，再将比对情况书面反馈给发行人。3.新特电气、万凯新材二个项目的反馈回复文件均为8月初签署，这也是目前能从公开披露文件中看到的采取“核查红线”标准的最近的二个项目，故若此二个项目能够最终顺利过会，则一定程度上能够证明交易所对采取“核查红线”标准的项目亦能接受，大家可以拭目以待。
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