【原】宏观经济与政策观察（2021年7月）

新用户2918PhTm 2021-08-20

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"主要内容

7月PMI持续下滑，经济发展不均衡问题凸显：7月，PMI指数收于50.4%，自3月以来持续下滑。生产需求指数同时下滑，大型企业景气度持续高于中小型企业，主要价格指数仍保持在53%以上的高位。

7月PPI-CPI剪刀差再创新高：7月，CPI同比上涨1.0%，环比上涨0.3%。猪肉价格继续下跌，压制食品价格下降3.7%，非食品价格拉升CPI。PPI指数同比上涨9.0%，环比上涨0.5%，生产资料同比上涨12%，通胀传导仍将持续。

7月工业增加值增速年内首次低于6%：7月，规模以上工业增加值两年平均增长5.6%，制造业两年复合增速下行，上游高耗能行业受限电影响，增速继续回落，中游制造业增速回归均值，下游高新技术产业继续保持高增长。

7月新增社融弱于预期：7月，社会新增社会融资增量为1.06万亿元，同比少增6,362亿元。人民币贷款和政府融资少增是主要原因，新增人民币贷款多增主要来自于票据融资和非银贷款，居民短贷和中长期贷同比走弱，企业中长贷少增，反映实体融资需求不足。

7月固投修复略有放慢，疫情扰动消费复苏：1-7月，全国固定资产投资30.25万亿元，同比增长10.3%，两年复合增长率较前值下滑0.1个百分点，基建、制造业较1-6月下滑较多。社会消费品零售总额同比增长8.5%，本月数据受疫情影响，难以反映真实消费复苏情况。

7月进出口依旧强劲，出口复合预期：7月，我国进出口总额5,087.4亿美元。进口2,260亿美元，同比增长28.1%；出口2,826亿美元，同比增长19.3%。进口两年复合增速较上月下降6个百分点，验证当前内需走弱趋势，出口较上月下降2个百分点，复合此前预期。

宏观经济观察

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（一）制造业扩张力度进一步放缓，经济发展不均衡问题凸显

7月份，PMI指数录得50.4%，自3月以来持续下滑，预示经济下行压力或加大。7月生产端指数为51%，环比下滑0.9个百分点；新订单指数50.9%，环比下滑0.6个百分点，新出口订单47.7%，环比下滑0.4个百分点。

生产、需求指数同时下滑。生产端，7月我国多地遭受自然灾害，部分地区停工停产，河南云南等地限电，一定程度上对生产经营活动产生冲击，7月是传统企业生产设备的年中检修期，对生产经营存在一定影响。需求端：出口指数已经连续3个月弱于荣枯线，预示下半年出口压力较大。

景气度不均衡，中游景气度高于上游，大型企业景气度高于中小型企业。上游石油煤炭及其他燃料加工、化学原料及化学制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业景气度低于荣枯线，高技术制造业和装备制造业景气度高于荣枯线，并持续高于制造业整体PMI，反映高端制造业持续较好发展。大型企业PMI为51.7%，中小型企业PMI继续回落至50.0%和47.8%，近期原材料成本上涨、订单减少、回款压力加大等问题使中小型企业经营承压。

主要价格指数仍在高位。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为62.9%和53.8%，较前置有所增加，供给端成本对经营的冲击仍在继续。

极端天气和疫情反弹继续影响建筑业和服务业活动。7月我国部分地区的高温天气和特大洪涝使建筑业生产节奏放缓，7月建筑业商务活动较前值回落2.6个百分点至57.5%，在下半年专项债发行预计加速的背景下，建筑业有望保持韧性。7月服务业指数上行0.2个百分点至52.5%，在各地防控疫情的背景下，预计8月服务业指数或将下行。

（二）非食品价格拉升CPI，PPI重返年内高点，剪刀差再创新高

7月，CPI同比上涨1.0%，环比上涨0.3%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.3%。

食品价格继续拖累CPI。7月食品价格同比下降3.7%，环比下降0.4%。猪肉价格同比下降43.5%，降幅进一步扩大，受国家收储影响，生猪价格环比降幅已收窄至-0.1%。下半年猪肉不具有大幅上涨的预期，预计会继续拖累CPI同比读数。

非食品价格上行带动CPI上升。7月非食品价格同比上涨2.1%，环比上涨0.5%，涨幅有所提速，带动本月CPI同比上升。7月布伦特原油价格维持高位，通过交通通信拉升CPI，交通工具用燃料同比上升24.7%，通信工具同比上升6.2%。

PPI重返年内高点，剪刀差再创新高。7月PPI同比上涨9.0%，环比上涨0.5%，生产资料同比上涨12.0%，生活资料价格上涨0.3%。主要行业中，价格涨幅超过40%的有黑色金属采选业（54.6%）、石油和天然气开采业（48.0%）、煤炭开采和洗选业（45.7%）。PPI-CPI剪刀差达到8个百分点，与非食品CPI的剪刀差也在7个百分点的高位，通胀传导还将持续。

（三）工业增加值两年平均增速年内首次低于6%

7月，规模以上工业增加值同比上升6.4%，比2019年同期增长11.5%，两年平均增长下滑至5.6%，年内首次跌到6%以下。上半年，规模以上工业增加值同比增长14.4%，两年平均增长6.7%。

7月工业增加值不及预期，一是因为各地在用电高峰期限电限产，二是与我国多地发生高温、洪涝等极端天气有关。

制造业两年复合增速下行。分三大门类看，7月，采矿业、制造业和电力、燃气及水的生产和供应业分别同比上升0.6%、6.2%和13.3%，制造业增长两年复合增速6.1%，较上月8.8%的增速进一步下滑。

各行业增速普遍回落。细分来看，7月份41个大类行业中有39个行业增加值实现正增长。上游高耗能行业受限电影响，增速继续回落，黑色金属、有色金属较上月下降近6.7个百分点和0.1个百分点；中游制造业增速回归均值，通用设备及专用设备制造业增速回落到5%-7%；下游制造业中，以计算机通信为代表的高新技术产业继续保持10%以上的高增长，汽车制造业单月同比增速-8.5%，较上月-4.3%有所扩大。

7月，工业企业产品销售率为97.7%，比上年同月上升0.6个百分点；工业企业实现出口交货值11,607亿元，同比名义增长11.0%。

（四）新增社融弱于预期，居民企业中长贷走弱，实体融资需求不足

7月，社融新增1.06万亿元，同比少增6,362亿元，弱于市场预期；新增人民币贷款存在“冲量”特征，实体融资需求不足；M1、M2剪刀差进一步扩大。

人民币贷款和政府融资少增是主要原因。7月人民币贷款净增8,391亿元，少增1,830亿元，政府融资净增1,820亿元，少增3,639亿元。结合表内新增人民币贷款中，企业中长期贷款少增1,031亿元来看，目前实体融资目前趋紧，企业贷款需求不足。若下半年地方债发行加速，政府融资将拉升社融增量，7月或成全年社融最低点。

新增人民币贷款多增，体现“冲量”特征。7月人民币贷款多增905亿元，主要来自于票据融资和非银贷款的冲量。居民短贷和中长期贷同比走弱，反映当下短期消费贷严查，“房住不炒”政策持续，企业中长贷少增，反映实体融资需求不足。

7月，M1同比增速连续6个月回落至4.9%，M2增速下降0.3个百分点至8.3%，剪刀差进一步扩大。M2的回落符合7月传统信贷小月的特征，M1走弱一定程度上与当前金融市场活跃，存款流出有关。

（五）基建、制造业拖累固投修复，疫情扰动影响消费复苏

1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）30.25万亿元，同比增长10.3%，比2019年同期增长8.7%，两年复合增长率4.3%，较1-6月下降0.1个百分点。

7月基建、制造业拖累固投增速，与极端天气、地方债支出较慢延缓基建和制造业内生增长动能放缓，关键原材料短缺有关。

1-7月，基建累计增速4.6%，较前值回落0.9个百分点，水利、公共设施管理、道路、铁路运输都出现了不同程度下滑，预计随着极端天气好转、地方债发行进度加快，下半年基建或有一定的增长空间。制造业单月两年复合增速较6月回落3.2个百分点，一定程度上与当前大宗商品价格处于高位，汽车行业“缺芯”有关。房地产开发投资增速两年复合增长6.4%，较上月放缓，商品住宅销售面积本月同比转负，反映当前地产调控趋紧，预计下半年相关企业拿地保持谨慎，房地产投资继续回落。

7月，社会消费品零售总额3.49万亿元，同比增长8.5%，两年平均增速为3.6%，较6月4.9%的增速回落。

消费复苏继续受到疫情影响，本月数据难以反映真实消费变化情况。

在全国疫情多点发生、局部暴发的背景下，居民出行和就餐消费相关活动有所减少。服务性消费频率降低，餐饮收入单月增长14.3%，较前值下降4个百分点。部分场景类可选商品受冲击较大，汽车、服装也较前值有所降低。在6月社零消费超预期的情况下，7月的数据受到了较大的冲击，难以反映国内真实消费复苏情况，预计8月消费依旧承压。

（六）进出口依旧强劲，进口回落验证内需走弱，出口复合预期

7月我国进口2,260亿美元，同比增长28.1%，环比下降1.6%；出口2,826亿美元，同比增长19.3%，环比下降0.4%。在台风存在较大扰动的情况下，进口低于预期，出口符合预期。

进口略有回落，验证内需走弱。本月进口两年复合增速12.8%，较上月下降6个百分点，本月主要进口产品中，环比上涨较多的是铜矿砂、肉、成品油、煤及褐煤等大宗商品，环比下降较多的是汽车、医疗仪器、大豆、食用油、粮食等消费品，验证当前内需走弱趋势。

出口复合预期，海外需求走弱。本月出口两年复合增速12.9%，较上月下降2个百分点；出口国别中，对美出口增速继续上升，欧盟、日本出口增速下降；主要出口产品中，环比上涨较多的是稀土、玩具、集成电路、鞋靴，环比下降较多的是船舶、成品油、粮食、通用机械设备。本月，欧盟消费者信心指数走弱，较上月下降1.1个百分点至5.6，美国密歇根大学消费者信心指数初值较上月骤降11点至70.2，创2011年12月以来最低水平。

宏观与债市主要政策

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货币政策方面：7月份，央行通过货币市场工具，累计投放资金3,600亿元，到期回笼资金7,200亿元，净回笼资金3,600亿元。具体来看，7月份央行MLF投放1,000亿元，回笼规模4,000亿元；逆回购投放资金规模2,600亿元，当月逆回购到期规模3,200亿元。主要政策利率方面，7月份DR007收于2.20%，较月初上行20个BP，1年期LPR为3.85%，5年期以上LPR为4.65%，LPR连续15个月保持不变，MLF利率维持2.95%，连续16个月未变。

顶层设计方面：7月，中共中央、国务院多次发文，涉及地产、人口、教育等民生热点话题。7月6日，中共中央国务院发布《关于依法从严打击证券违法活动的意见》，这是资本市场历史上第一次以中办、国办名义联合印发打击证券违法活动的专门文件，意义重大，影响深远。7月20日，中共中央国务院发布《关于优化生育政策促进人口长期均衡发展的决定》，正式实施一对夫妻可以生育三个子女政策。7月22日，中共中央国务院发布《关于新时代推动中部地区高质量发展的意见》，目标到2025年：中部地区质量变革、效率变革、动力变革取得突破性进展，到2035年，中部地区现代化经济体系基本建成。7月24日，中共中央国务院发布《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》，除对学生、学校提出减负目标外，还对学科类培训机构给予规定，严格限制了资本在学科类培训领域的介入。7月30日，中共中央政治局召开会议，会议分析研究了当前经济形势和经济工作，当前对外界局势的判断是“当前全球疫情仍在持续演变，外部环境更趋复杂严峻”，对内部局势的判断是“国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”。

制度建设方面：7月1日，财政部发布《地方政府专项债券项目资金绩效管理办法》，通过事前绩效评估、绩效目标管理、绩效运行监控、绩效评价管理、评价结果应用等环节对地方政府专项债进行绩效管理。7月9日，人民银行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，同日央行行长参加二十国集团财长和央行行长会议。7月13日，交易所修订《碳中和绿色公司债券发行条件》，新增“碳中和绿色公司债券”“蓝色债券”“乡村振兴公司债券”等内容。7月23日，交易商协会发布《关于提示做好 2021 年半年度报告披露工作的通知》，提示债务融资工具发行企业和增信机构应按要求及时完成半年报的信息披露工作，再次强调了债券市场信息披露的重要性。