影响股票价格的关键变量(下)

本周来说影响股票价格的另一个关键变量：估值。

前文提到，净利润取决于两个变量：资产的数量/质量，以及运用这些资产能获得多高的收益。两者相乘就能得到未来第N年的净利润。

估值也同样取决两个变量：市场流动性和市场信心。

我们可以把买卖股票的行为想象成参加一场拍卖会。每一个拍品有它自身的内在价值(假定是净利润)，但是最终拍卖的价格很多时候不取决于内在价值。

假如说，每个人手里最多有100块钱，而这件拍品的内在价值是1000块钱，那无论拍卖如何火爆（市场信心很强），多少人去抢这件拍品，它的上限就是100块钱，远低于内在价值。这时候，我们就会说，市场出现了流动性危机(流动性就是指参与拍卖的钱有多少)，拍品也被以远低于内在价值的价格出售。

相反，如果这件拍品内在价值是1万元，但是在场竞拍的所有人手里都有至少100万，那是不是报价1万，2万乃至5万，对于在场竞拍的人来说都差不多。这时，即使没有出现火爆抢拍的情景，价格也会高于拍品的内在价值。专业术语叫做流动性溢价。

现在我们来总结一下，流动性太少，即使拍卖再火爆，也很难拍出高价格。而流动性太多，即使拍卖不火爆，也很可能拍出高溢价。

在现实中，大部分时候的流动性都是“合理充裕”的，在流动性刚刚好的情况下，市场信心高的拍品就会拍出溢价，这个溢价来源于哪里？来源于其他市场信心低的拍品被拍出了低价格。这是我们经常在股票市场中听到的，大盘股和小盘股互相的抽血行为。

放到股票市场上，流动性合理 部分行业有市场信心，股票市场就会出现结构性行情。流动性紧缺 有/没有市场信心，股票市场就会出现大熊市或者小熊市。流动性泛滥 有/没有市场信心，股票市场就会出现全面大牛市。换句话说，流动性有了，市场信心迟早都会有的。

但是流动性本质上是一个周期，有放水的时候自然就有收水的时候，发的越多，收的就越痛苦。举个例子，2015年大牛市的本质是什么？是放的水太多，导致给的拍卖品估值太高，一年的涨幅透支了未来5年的盈利（内在价值）。作为代价，15-20年，5年都在还债，一直到2020年沪深300才再度创出新高（还完债）。

如果资金属性是长期的，那只要在估值合理偏低的时候，以合适的价格购买能不断成长的企业。那进，可以赚流动性增加的钱（估值抬升），退，可以赚企业成长部分的收益，这是一种100%赚钱的机会。

缺点是什么？第一个缺点是资金具有长期属性的不多。个人投资的闲钱（无杠杆）、中国的社保基金、海外的养老基金、主权基金等等都属于资金属性为长期的资金。

第二个缺点是慢。在大部分时候只能赚盈利每年增加约15%的钱，赚不了一天20cm的妖股波动的钱。这个慢又决定了很多本金不大的个人投资者根本不会选择这种方式，比如10万块，一年赚15%，1万5，还覆盖不了房租。于是，这种慢方法又剔除掉了大多中小资金的股民，剩下的就更少了。

于是，就出现了一种现象，价值投资永不拥挤。这是资金量和资金属性共同决定的。

对于资金属性为短期的资金，像绝大部分的公募和私募资金，他们有两个生死攸关的考核指标：尽快证明自己能赚到钱&控制回撤的能力。

没有人在乎基金经理的逻辑是否合理，赚钱就行。如果短期赚不了钱，怎么吹自己是长期价值投资，撤资起来投资人是毫不犹豫的。毕竟愿意思考经理投资逻辑的，都属于半专业投资人了。回撤则更加是刚性指标，很多基金跌20%就是清盘线。

光2021年这个不算熊的年份，跌破清盘线清盘的基金就达到几千只，一个雪球的互联网大V，因为重仓腾讯美团等中概股，跌破30%清盘线最终清盘。我相信大部分人都不否认目前的中概互联是黎明前的黑暗，而这些基金也恰恰倒在了黎明前的黑暗里。

价值投资控制不了回撤，控制回撤的投资本质上都不是价值投资。因为市场，无法预测。

由于这两个关键指标摆在那，所以各大公募私募资金属性一定是短期的，他们等不起，等不起5年的价值修复，所以他们要加大投入，研究更多的行业更多的股票，卷起来，要在短时间内证明自己的能力。

同样，左侧交易（抄底）对于他们来说也一定也是奢侈的事情，因为控不了回撤。这要求他们做预判，什么时候流动性能起来，他们再什么时候进场，去赚估值抬升的钱。价值增长太久，短期资金，只争朝夕。

总结一下就是，短期资金出于各种限制，他们必须去赚估值的钱，赚利润抬升的钱太奢侈了。基于此，他们需要预判市场的流动性，在行情起涨那一刻才入场，还要加大全市场的覆盖，试图抓住个股的结构性机会。

这个其实很难。因为你判断流动性起来，其他机构不认可，拉一下回去你得止损，因为等不起。等其他机构有共识的时候，你又很难抢到足够多的筹码，这样要么收益率上不去，要么管理规模上不去。

而长期资金，由于限制少，属性为长期，没有业绩压力，所以只需要抓住看得懂的机会，左侧合理到低估慢慢买就行，什么时候涨都无所谓，迟早涨就行，难度大幅降低。

短期资金和长期资金的差距，可以简单理解为个人和专业投资者投入精力和知识储备的差距。

但是这个差距，一定意味着更高的收益率吗？

在衡量收益率之前，我们来聊聊概率。做估值抬升，不管是基金投资、趋势投资、量化、题材等等，放到大维度来说，一定是七亏二平一赢的结果。那么，你凭什么是赢的那个“一”？特别是你花的时间还少，还不专业？就因为你运气好吗？

但是我们说算企业净利润抬升，退一步我们合理到低估的时候买入整个医疗行业，我就赚医疗需求增长的钱。只要所有人都在低估的时候抱紧医疗的大腿，不论是几年后流动性起来了，还是利润增加了，理论上是所有人都赚钱的对不对，在这个赚净利润的游戏里不会有人亏钱的，只有到高估的时候，那些赚估值抬升的短期资金们，他们自己把自己卷亏钱。

那么，如果你没有短期资金的考核压力，你是应该去玩10%赚钱的游戏，还是去玩100%赚钱的游戏，这个是我今天这篇文章最想讲的核心。

巴神说过，能跨一英尺的栏杆就不要去跨七英尺的栏杆。做估值抬升是高难度动作，能做好的人不多。做净利润增长显然是个相对低难度动作，再在低难度基础上，进一步放低难度，就做成长行业的ETF，做简单的事情不能保证你有多高的收益率，但起码保证你不会出什么大事。

再回到收益率，做高难度动作的收益率一定更高吗？

索罗斯应该是大家公认的做高难度动作的大神，推动了多次金融危机并谋取巨额利润。他的收益率高吗？还不错，但是！这是截止到1998年的数据（年化30%）。一直做高难度动作的人，失手一次，就足以推翻之前的努力。

假如你有幸成为量子基金的投资人，那索罗斯赚的最多的一段你大概率是没参与，因为他没成名，而他亏最多的一段，你大概率是在场的，因为他有30多年的辉煌业绩。那么，你投资量子基金的收益率还能剩多少呢？

最讽刺的是，做高难度动作的大佬，最后加入了做简单动作的阵营。

年化20%的收益率全世界做到的人太多了，但是能连续做50年以上的，也就是坚持做简单动作还能活这么久的巴神罢了。

我想不难得出结论，个人投资者确实和专业机构投资者有很大的差距，不管是选股囊括的范围还是对流动性预判的准确度。但是，这些是短期资金面对两大枷锁下起舞必须要付出的代价。

然而，就最终长期结果而言，专业机构投资者的平均收益并没有显著战胜个人投资者(资金属性为长期)，哪怕是做最简单动作购买标普500ETF的投资者。