 资产证券化产品发行维持高位 头部企业瞄准海外资本市场 大宗交易恢复活跃 Mall先生 自“三条红线”政策实施以来，尤其是央行的“限贷”、“限融资”措施之后，如何“搞钱”，成为了几乎所有房地产企业都要面对的巨大问题。 近半年来，现金流断裂导致的暴雷者无数，但与我的公众号主题关联较低，在此不赘述。 以购物中心为代表的商业地产，一方面沉淀着巨大的资金，另一方面其经营良好者又拥有稳定的现金流贡献，使得其天然就具备作为“金融产品”的属性，也因此成为房地产融资的一大重要途径。 2021年商业地产项目端的融资，呈现出资产证券化产品发行维持高位、头部企业瞄准海外资本市场、大宗交易恢复活跃的特点，本文将分别从上述板块，回顾2021年的商业地产项目融资事件。 01 内陆市场 自2014年国内第一支资产证券化产品发行以来，各类产品如雨后春笋般快速生长。 2021年6月21日，首批9只基础设施公募REITs在沪深交易所上市。 不过时至今日，商业地产公募REITs仍未被列入试点名单，CMBS、CMBN、类REITs仍是商业地产企业的主要融资渠道。 01 数量与去年持平，整体规模首度下滑。 2021年，内陆证券市场共发行CMBS、CMBN、类REITs产品88只，总规模1515.21亿元。 其中CMBS产品67只、CMBN产品4只、类REITs产品17只。 与往年相比，2021年，房地产资产证券化产品发行数量维持较高水平，与2020年持平，但总体发行规模同比下降13.6%。 02 平均发行规模持续走低。 近几年，发行数量不断增加，但平均单笔规模持续下行，2021年的平均发行规模为17.1亿元，为历年来最低。 其背后原因或是，为满足发行及监管要求，各大头部企业早年先拿出了系统内最好的一批资产来发行产品，因而呈现前高后低的走势。 具体来看，近半数产品发行规模为10~20亿元，20亿以下规模占比70%，30亿以下规模占比89%，接近九成。 其中，单笔最大发行规模为“中金-合生-北京朝阳合生汇资产支持专项计划”，规模为80亿元，是历史最大规模单体购物中心CMBS产品。  北京朝阳合生汇购物中心 | 来源：网络 最小发行规模为“国开证券-云南省房资产支持专项计划”，规模为3.15亿元，底层资产为天水嘉园、建工大楼、建工新城生活广场。 03 混合类资产占比最大；零售物业优先级利率最高。 混合类底层资产由多种物业组成，常见的混合形式包括商业+办公、商业+酒店、商业+办公+酒店等。混合类资产在所有发行产品中数量占了将近40%。 单一资产类型中，以购物中心、办公物业为主，也有部分酒店和基础设施物业。 全国首单公共租赁住房类REITs产品（国开-北京保障房中心公租房资产支持专项计划）、首单农副产品批发市场CMBS（国信证券-南京农副物流第一期资产支持专项计划）的成功发行，打破了资产证券化标的物业范围，成为所属领域的先行者。 按照底层资产类型划分，零售物业优先级利率最高（4.92%），购房尾款优先级利率最低（3.07%）。 相对而言，零售物业尽管经营业绩的天花板更高，但疫情带来的不稳定因素和消费回暖乏力，仍具有较大的经营不确定性，也会影响其在资本市场中的估值水平。 04 底层资产集中分布于一线、新一线城市，二线城市资产抬头。 上海、北京、深圳全面领跑，三座城市合计发行数量占总体的42%，良好的城市商业魅力了塑造优质的底层资产，也更容易得到资本市场青睐。 值得一提的是，百联资控城市更新1号资产支持专项计划于9月28日在上海证券交易所成功发行，成为国内首单城市更新CMBS。首期入池基础资产为5个改造提升后的存量资产，都位于上海市内环内，其中4个项目为历史保护建筑。 这也表明，一线城市存量更新的商业物业潜力价值，得到了充分的认可。  上海百联百空间湖丝栈项目 | 来源：网络 同时，以苏州、长沙、重庆、成都、西安为代表的新一线城市也有较大的发行量。 这些城市的商业氛围愈加浓厚，各种网红、精品打卡点不断涌现，亦给到相关服务机构和资本市场足够的信心支撑。 05 原始权益人大部分为国企或国资控股企业，融资成本优势明显。 尽管也有30%的私企通过优质的底层资产获得了市场的信赖。但从占比就能看出，依靠国资的强大背书，国企的标的更容易获得金融机构和市场的认可，进而筹得资金。 值得指出的是，原始权益人为国企的产品，其平均优先级发行利率为4.12%，而原始权益人为民企的产品平均优先级发行利率为5.27%，最低利率也仅有4.10%，两者平均利率差距超过1个百分点。 两者叠加比较，无论是传统融资贷款，还是商业地产的资产证券化领域，国企都具有明显的成本优势。 06 CMBN平均发行利率最低，酒店产品融资成本最高。 按产品类型分类统计，CMBN的平均优先级发行利率最低（4.13%），类REITs次之（4.31%），发行利率最高的为CMBS产品，为4.52%。 所有产品中，优先级发行利率最低者为“海通华泰-海淀幸福里1期资产支持专项计划”，低至3.07%；该计划为购房尾款ABS产品，基础资产是项目公司对购房人享有的按揭尾款债权。  海淀幸福里效果图 | 来源：网络 发行利率最高者为“华兴证券-运达喜来登酒店资产支持专项计划”，达到7.10%；该产品是湖南省首支SPV酒店CMBS产品，发行金额10.5亿元，原始权益人为湖南运达实业集团有限公司。  长沙运达喜来登酒店 | 来源：网络 02 境外市场 除了在内陆融资外，也有部分企业将其资产打包整合，试水登陆境外市场。新加坡和香港是最受欢迎的去处。 截至2021年底，新加坡交易所共有38只REITs上市。其中有5只聚焦投资中国不动产的REITs，分别为：
截至2021年底，香港交易所共上市REITs13只，总市值合计达2,300多亿港元。 其中，市值最高的是领展房产基金（市值1,400多亿港元），约占香港REITs总市值的60％，市值最低的是开元产业信托，仅19.8亿港元。 01 新城控股瞄准新加坡 2021年7月，新城控股发公告称：正筹划将通过境外控股子公司间接持有的、主要位于长三角区域和部分二线省会城市的9个商业物业作为底层资产，在新加坡设立信托基金，再申请向相关投资者发行信托份额，以实现于新加坡证券交易所主板上市。 信托基金设立后，新城预计将间接持有该信托基金51%-55%的信托份额。 02 宝龙地产奔赴香港 2021年8月，宝龙地产发布公告称，建议分拆“宝龙商业房地产投资信托基金”在香港联合交易所主板独立上市。 宝龙房托基金的物业组合包括上海奉贤宝龙广场、杭州临安宝龙广场、盐城宝龙广场等8个位于华东及华中的购物中心。截至2021年6月30日，基金物业可租赁总面积达为45.3万平米，总体租金收益达2.04亿元，估值达82.3亿元人民币。 成功后，宝龙将成为继越秀房产信托基金、招商局商业房托基金之后，第三个涉足香港REITs市场的内陆房企。  上海奉贤宝龙广场 | 来源：网络 03 大宗物业交易 相较于资产证券化，直接变卖项目资产或是股权，是另一种更为直接的融资（退出）方式。 2021年，尽管疫情的影响并未彻底消散，但得益于中国整体较好的防疫控制，以及部分地区领先的消费回暖，大宗物业的交易市场也有显著回升。 据戴德梁行统计，2021年全国大宗物业交易成交264宗，总额超2,600亿元，较2020年增长30%，基本恢复至疫情前水平。 从交易情况来看，四座一线城市成交额占比超80%。上海全面领跑，交易总额大幅增长，市场最为活跃。 广州成交额与上年基本持平，总额与增速均在四大一线城市中排名垫底。 其中，最有有影响力的大宗交易如下： 01 平安人寿收购凯德6个来福士项目部分股权 2021年6月28日，凯德集团发布公告称，与平安人寿签署合作协议，以不超过330亿元的价格，向其出售国内6个来福士项目部分股权。 涉及项目包括上海来福士广场、北京来福士中心、宁波来福士广场、成都来福士广场、长宁来福士广场以及杭州来福士中心，总资产价值为467亿元。 交易后，凯德集团将继续负责项目的运营及资产管理。  杭州来福士中心 | 来源：网络 02 领展收购上海七宝万科广场50%股权 2月24日，领展房地产投资信托基金发布公告称，以27.7亿总价收购万科旗下上海七宝万科广场50%股权。 上海七宝万科广场由万科集团与GIC合作投资打造，双方各占50%股权。该项目2020年销售额超过26亿元，总收益达3.871亿元。 此次领展收购的是GIC所持有的50%股权。股权变更后，万科旗下的印力集团仍握有运营权。  上海七宝万科广场 | 来源：网络 |
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