|
ZHIYAN ｜ 耿直研究 化繁为简 让投资变得简单 交易所《问询函》是一份非常好的学习材料，其问询逻辑，尤其是识别财务异常的思路和方法，非常值得在实践投研过程中学习借鉴。 2022年1月17日晚10点，*ST华塑发布22年第一份年报，次日下午4点就收到了深交所的《问询函》，这颇具戏剧性的一幕，给我们提供了一个非常好的学习机会。 作为耿直研究的读者，怎么会轻易放弃这么好的学习机会呢。 因此今天我就和大家一起逐一拆解，提炼交易所财务异常识别的逻辑和方法。 我把*ST华塑的年报和交易所问询函的全文也放到公众号的后台了，对话框回复“华塑问询函”可以直接获取。 言归正传，直奔主题： 一、营收占比高，四季度大幅增长 并购标的天玑智谷四季度并表后，营收占比高达82.28%，且四季度实际营收与重组问询时的预计数差距较大。 交易所要求上市公司根据宏观经济环境、市场需求变化、产品价格变化趋势等因素，说明并购标的天玑智谷21年四季度营收大幅增长的原因及合理性。并且要求从会计层面解释，收入确认政策，收入确认时点的合理性，以及是否需要扣除合并天玑智谷相应期间的营业收入。并且拉上了独立财务顾问和年审会计师进行核实并发表明确意见。 实践分析逻辑和方法： 营收一直是财务分析的重点，大家通常习惯用同比数据判断变动情况，但是同比是不同年份对应数据之间的对比，比较滞后，属于低频数据，股价大多数时候是跑在同比数据前面的。 因此实践中，我们在看同比数据的同时，也会利用季度环比作为稍微高频一点的数据，判断数据变动的合理性，以及行业景气度的变化。如果同行业季度营收均实现大幅增长，则可能是行业景气度上升的原因，如果股价处于低位，尤其是针对于周期性行业，往往蕴藏着投资机会，需要多关注。如果公司季度环比数据大幅高于同行业，尤其是四季度营收大幅增长的情况，一定要结合经营情况判断其合理性，如果没有合理解释，财务舞弊的可能性比较大。 二、前五大客户和供应商占比高 前五大客户销售占比94.5%，第一大客户销售占比74.9%且全部为境外收入。前五大供应商占比62.42%，第一大和第二大供应商都是境外公司，采购额分别占比24.82%、11.74%。 交易所要求华塑披露境外客户和供应商的注册地、法定代表人、主营业务、主要股东、实际控制人，交易内容、定价机制、收入及成本确认的处理方式、是否与公司存在关联关系，以及在疫情、海运、境外贸易政策等众多不确定性因素面前，如何保障采购和销售行为的顺利实施。最后拉上年审会计师，核实境外收入、应收账款的真实性和成本费用确认计量的完整性，并要求回复核查程序、核查手段、核查范围、核查比例，主要科目核查覆盖率，并要求发表明确的核查结论。上述问询，主要是为了核实是否存在重大依赖，以及交易的真实性和合理性。 因为年审会计师是最了解实际情况的外部机构，而且出了问题是要承担连带责任的，所以交易所把年审会计师一块拉上，而且问询直接要害。把上市公司和审计机构能找的借口全部堵死了，畅快淋漓。回头根据回复内容，基本就可以判断采购和销售的真实性。  实践分析逻辑和方法： 华塑年报中披露了前五大客户和前五大供应商的具体名称和金额，这在年报中比较少见，可以是由于在并购重组审核材料中已经披露了所以在年报中也一块披露了。通过客户和供应商的名称，可以通过天眼查等软件，查询公司的注册时间、注册资金、地址、经营范围、规模等数据，来简单判断交易的合理性。这在分析IPO企业中比较常见。因为在年报中，绝大多数上市公司不会披露前五大客户和供应商的具体名称，基本都是用一、二、三……代替，只能从总数上来判断是否异常，如果遇到采购和销售占比较高的尤其是遇到境外公司成为核心供应商或客户的情况，要保持高度警惕。一般遇到这种情况直接排除即可，如果不知道具体名称，通过公开资料很难核实。 三、经营活动现金流大幅减少且为负值 天玑智谷2020年营收为5.18亿，净利润1448.41万，分别同比增长44.41%和279.83%，经营活动现金流净额1008.59万。2021年营收6.5亿，净利润2057.3万，分别同比上升28.74%和42.04%，而经营活动现金流量净额为-6467.53万。 营收和净利润增速下滑且经营活动现金流为负且金额较大。交易所询问营收、净利润下滑的原因，并且非常直接地询问是否存在提前确认应收账款，多计营业收入的情形。 实践分析逻辑和方法： 日常投研过程中，我们常用收现比和净现比的比例，衡量营收和净利润的含金量。当收现比和净现比大幅小于1的情形，一般都是应收占比过高的原因，尤其是遇到类似于上例利润为正，而经营活动现金流量大额为负的情形，要保持足够的警惕。 四、毛利率异常波动 重组报告书显示，2019 年至 2021 年 1-6 月天玑智谷的毛利率分别为 7.60%、9.00%和 6.95%；而仅仅半年的时间，年报显示的毛利率为11.09%。 交易所要求结合原材料价格波动、下游需求变动的情况，说明毛利率逐年提高的原因及合理性，以及21年下半年毛利率异常提高的原因，质疑是否存在虚增收入、少结转成本的情形，并且拉上独立财务顾问和年审会计师进行核实并发表意见。 实践分析逻辑和方法： 毛利率异常波动是非常典型的财务异常指标，因为毛利率主要受产品价格和成本的影响，通过同业对比可以判断波动是否异常，如果能够获得售价和成本数据，可以深入到经营层面去分析，如果无法获得价格和成本数据，则通过同业对比发现异常即可排除。 五、持续经营能力存疑 华塑扣除非主业以及天玑智能的营收后，医疗及会展服务的营收仅为4265.26万和955万，21年归母净利润为-549.64万，扣非后净利润为-2680万。 交易所要求披露各项业务的持续时间、经营条件，并且要求逐项说明业务是否存在偶发性、临时性、以及是否为真实的商业行为。其实交易所已经在怀疑并购行为的真实性，是否是为了保壳而进行的同一控制下的企业合并，对天玑智能是否真正达到控制，下一步是否能改善持续经营能力是持怀疑态度的。 实践分析逻辑和方法： 持续经营能力是判断企业价值的前提，如果周期股出现亏损，需要判断亏损的原因以及变动趋势。非周期股如果营收和净利润持续下滑，直接排除即可。不用过多分析。 六、存货占比高，计提跌价准备不充分 天玑智能2019-2021上半年存货占总资产的比重高达35.87、42.26%和 47.99%，呈逐年上升的趋势。而21年合计计提的存货跌价准备仅为229.6万，占比仅为1.1%，计提比例非常小。 交易所要求披露存货增长的原因，与同业对比是否存在差异，是否符合天玑智能所处行业特征、发展阶段以及市场行情和商品价格情况。并要求说明未对原材料和在产品计提存货跌价准备的原因，对发出存货和库存商品计提跌价准备是否充分、合理。 实践分析逻辑和方法： 对于制造业和商贸企业而言，存货是非常重要的经营资产，通过计算存货占总资产的比例、存货周转率并且与同业进行对比，可以判断存货占比的合理性。过高或过低都需要深入到行业特征、企业发展阶段、经营特点等层面进行分析。 因为计提存货跌价准备都会计入资产减值损失里面的存货跌价损失，用存货跌价损失比上存货余额，可以大致计算一个跌价损失率，如上例中计提的存货跌价准备比上存货余额仅为1.1%，这个数值是非常低的，所以交易所怀疑计提跌价准备的充分性和合理性，通过同业数据对比可以判断其合理性，如果大幅低于同业数值，基本可以判断企业在通过少计提存货跌价准备虚增利润。 七、资产抵偿债务合理性 公司全资子公司麦田园林用树木资产抵偿债务，交易所要求上市公司说明披露相关评估报告，并且要求独立财务顾问、独立董事、年审会计师进行核实并发表明确意见。 实践分析逻辑和方法： 资产评估作价存在很大操作空间，外部很难核实，如果金额占比较大，而且很难保障评估的公允性，最好予以排除。 八、退市风险 华塑2018年、2019年连续两个会计年度经审计的净利润为负，并且2019年期末净资产也为负值，所以2020年4月被实施了退市风险警示，也就是打上了*ST的标识。 2020年扣非后净利润依然为负，且扣非后营收不足1亿元，根据《深圳证券交易所股票上市规则（2020 年修订）》及相关过渡期安排，深圳证券交易所对公司股票交易继续实施退市风险警示。 此次并购天玑智能，纳入合并报表范围也是为了避免被强制退市。 我把文中提到的深交所《股票上市规则（2022 年修订）》9.3.11贴上来： 9.3.11上市公司因触及本规则第 9.3.1 条第一款第（一）项至第（三）项情形其股票交易被实施退市风险警示后，首个会计年度出现下列情形之一的，本所决定终止其股票上市交易： （一）经审计的净利润为负值且营业收入低于 1 亿元，或者追溯重述后最近一个会计年度净利润为负值且营业收入低于 1亿元； （二）经审计的期末净资产为负值，或者追溯重述后最近一个会计年度期末净资产为负值； （三）财务会计报告被出具保留意见、无法表示意见或者否定意见的审计报告； （四）未在法定期限内披露过半数董事保证真实、准确、完整的年度报告； （五）虽符合第 9.3.7 条的规定，但未在规定期限内向本所申请撤销退市风险警示； （六）因不符合第 9.3.7 条的规定，其撤销退市风险警示申请未被本所审核同意。 可以看到虽然*ST华塑今年净利润依然为负值，但是营业收入大于1亿元且期末资产不为负，勉强满足不强制退市的条件。关键就看此次华塑能否合理的回复上述问询，实质上就是一个证明报表真实性的过程。此次交易所拉上独立财务顾问、独立董事、年审会计师一起回答问题，还是挺有意思的。 好在马上就要过年了，交易所要求2月8号前回复，不知道这个年各个机构能否过踏实。
|
|
|
