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来源：虎哥的研究 方正观点 1、整体概览：19Q2食品饮料板块延续增长态势，上半年收入和利润增速分别为14%和21.4%，其中Q2收入利润增速分别为13.2%和18.2%，白酒板块整体优于非白酒。从季度间的波动来看，17Q3的白酒板块的超高基数导致了18Q3的深V反转，扣除这两个季度来看，食品饮料板块整体收入和利润增速都比较平稳。 2、白酒仍是最优板块，一二线增长稳健，行业结构分化加剧：2019年是白酒行业进入上升趋势的第四年，一二线龙头公司业绩继续保持稳健增长，二季度板块收入/净利润增速分别达到15.1%/21.4%，如果剔除茅台看整个板块的话，近几年来行业业绩表现更为平稳。行业大的趋势是价位升级和龙头集中，“少喝酒、喝好酒”成为新的消费习惯。全行业的收入利润增速远高于销量增速，上市公司整体收入增速显著高于全行业增速，而一二线龙头的增速又高于三四线公司，这背后反映了白酒板块结构分化仍在加剧，我们预计这一趋势特征将继续贯穿行业未来至少5年以上的发展。 3、高端白酒业绩确定性助推估值提升，次高端长期成长趋势仍被低估：价位升级和头部集中继续主导行业成长，高端和次高端稳健依旧，三四线酒企普遍承压。其中，高端白酒在五粮液(196.200, 2.80, 1.45%)基本面表现超预期、茅台价格持续走高等因素带动下，估值修复明显，未来随着投资者结构变化和A股逐渐走向成熟，对标海外消费品和奢侈品公司，白酒估值仍有进一步提升空间，其增长确定性理应获得估值溢价；而市场今年对次高端关注度普遍较低，预期还有向上空间，白酒行业未来的发展一定是回到主流价格带的成长。高端白酒是确定和稳健，次高端符合趋势和有弹性。因此次高端扩容仍是行业最核心的趋势之一，增长弹性大，建议继续积极布局。 4、大众品业绩分化明显，确定性溢价高:非白酒板块，上半年收入和利润增速分别为11.2%和11.8%，都继续低于白酒板块，收入增速回升明显，利润增速有所下降。收入增速回升主要是权重占比较大的青啤和双汇收入增速提升明显。细分领域较多，不同行业，以及同一行业内不同公司业绩差别继续拉大，增速稳健的龙头公司享受估值溢价。其中，食品综合各细分领域，短保面包龙头桃李面包(26.240, 0.05, 0.19%)，休闲卤味龙头绝味食品(53.700, 1.30, 2.48%)等均表现非常稳健，估值溢价也非常明显。其他板块中，乳制品，伊利二季度收入放缓，竞争干扰大；肉制品，猪瘟事件影响盈利；软饮料，王老吉利润释放，养元饮品(26.750, 0.06, 0.22%)下滑。上半年，新品放量的黑马较多，例如百润股份(46.330, 1.43, 3.18%)、香飘飘(15.170, 0.01, 0.07%)、洽洽食品(56.500, 2.80, 5.21%)、妙可蓝多(40.360, 1.02, 2.59%)等。 5、调味品估值再创新高，啤酒板块盈利改善明显：由于调味品下游餐饮需求稳健，行业分散，以海天味业(96.810, 0.01, 0.01%)为代表的龙头公司持续享受行业扩容与份额提升，上半年增速一如既往表现稳健，但是估值再创新高，在今年不确定市场风格下充分享受估值溢价，带动板块整体估值上一个台阶。此外，啤酒板块产品结构升级趋势不变，上半年龙头吨价提升对收入贡献大于销量，高端酒增速快于整体。而且增值税下降带来业绩弹性最大，体现在毛利率提升以及税金及附加占营收比重下降。 6、展望全年：分化趋势不变，三季度龙头业绩增速将进一步提升。白酒、调味品、乳制品等龙头公司将继续受益于消费升级和消费者品牌意识的提升，持续赢得超越行业整体增速的业绩。而且随着A股市场的逐渐成熟，业绩稳健确定性强的食品饮料板块会继续受到青睐。展望未来走势，短期有中秋旺季和三季度业绩超预期催化，中期四季度的估值切换行情，长期看价位升级和集中度提升带来的3-5年以上的基本面持续向上，我们预计板块仍将会有不错的表现。 7、推荐个股：白酒板块贵州茅台(1827.010, 19.14, 1.06%)、五粮液、口子窖(77.740, -0.18, -0.23%)、古井贡酒(227.110, 0.29, 0.13%)、今世缘(53.290, 0.58, 1.10%)、泸州老窖(222.450, 1.13, 0.51%)、洋河股份(168.580, -0.97, -0.57%)、老白干酒(24.180, 0.47, 1.98%)、山西汾酒(294.810, 4.05, 1.39%)等。大众品龙头推荐：百润股份、白云山(29.990, 0.14, 0.47%)、伊利股份(40.240, -0.25, -0.62%)、中炬高新(34.950, -0.95, -2.65%)、安井食品(132.250, 5.73, 4.53%)、绝味食品。 8、风险提示：宏观经济波动导致消费升级速度受阻；国家行业政策变化；行业发生食品安全事件等。 报告正文 一、板块整体概览：19Q2延续增长态势，白酒表现更优， 19Q2食品饮料板块延续增长态势，上半年收入和利润增速分别为14%和21.4%，其中Q2收入利润增速分别为13.2%和18.2%。相较于18H1，行业收入和利润增速略有下降，但是仍然保持较高增长。  从季度间的波动来看，17Q3的白酒板块的超高基数导致了18Q3的深V反转，扣除这两个季度来看，食品饮料板块整体收入和利润增速都比较平稳。可以预测18Q3的较低基数将导致19Q3实现较高增长。  白酒板块中，由于贵州茅台18年上半年基数较高，增速回落，若扣除茅台，上半年白酒板块收入和利润增速分别为20.4%和24.5%，增速更高。非白酒板块，上半年收入和利润增速分别为11.2%和11.8%，都继续低于白酒板块，收入增速回升明显，利润增速有所下降。收入增速回升主要是权重占比较大的青啤和双汇收入增速提升明显。  二、白酒：结构分化加剧，龙头稳健不改，次高端仍被低估 2.1一二线龙头增速保持稳健，基本面趋势延续 今年是白酒行业进入上升趋势的第四年，一二线龙头公司业绩继续保持稳健增长，二季度板块收入/净利润分别达到了474.5亿/164.1亿，增速分别为15.1%/21.4%。由于茅台的业绩确认（包含预收款变动）存在节奏差异，导致板块整体收入利润增速波动较大，如果剔除茅台看整个板块的话，近几年来行业的业绩表现一直较为平稳，19Q2收入利润增速分别达到17%/22.8%，也基本延续了一季度趋势。 整体看，近几年来，白酒上市公司整体收入利润增速均达到了两位数以上，反映行业一二线龙头经营趋势仍然向好，基本面没有问题。但需要强调，从全行业数据看，白酒整体消费量在2013年后就基本不再增长，行业大的趋势是价位升级和龙头集中，“少喝酒、喝好酒”成为新的消费习惯。可以看到，全行业的收入利润增速远远高于销量增速，上市公司整体收入增速显著高于全行业增速，而一二线龙头的增速又高于三四线公司，这背后反映了白酒板块结构分化仍在加剧，我们预计这一趋势特征将继续贯穿行业未来至少5-10年的发展。    综合考虑品牌影响力和有无根据地市场，我们将白酒公司划分成高端龙头、区域次高端龙头、三线次高端品牌以及区域白酒，具体如下表。对于没有根据地市场，各省市收入都比较低、比较分散的品牌我们均划分在三四线区域白酒当中。  19Q2收入增速：三线次高端（+22%）＞高端（+18%）＞次高端区域龙头（+9%）>区域酒企（-1%）。 净利润增速：高端（+24%）＞三线次高端（+17%）>区域龙头次高端（+14%）＞区域酒企（-47%）。 整体看，三大高端龙头（茅台、五粮液、泸州老窖）继续保持两位数稳健增长。其中茅台基于一季报表现和渠道数据跟踪，市场对公司中报业绩预期较高，普遍预计单二季度收入增速在18%-20%左右，公司Q2报表数据略低，但结合预收款变动（中报预收款环比提升8.8亿至122.6亿），真实表现在预期范围内。五粮液和老窖增长基本延续了一季度趋势，量价齐升，基本面表现强劲，预计后续仍会持续受益于高端扩容以及茅台量缺价挺。 区域次高端龙头，在次高端价位扩容驱动下，业绩延续了稳健表现，但整体增速受产品结构的拖累，只看次高端价位的表现，区域次高端龙头增速最快。其中古井贡酒Q1表观收入增速提至40%以上，主要与古8以上次高端价位爆发以及发力全国化布局加大政策支持有关，Q2公司重点工作在于消化渠道库存和市场调整，因此单季度收入增速放缓基本在预期内，但整体看，上半年仍保持了25%以上快速增长；口子窖春节控量挺价，加上春节时间提前，公司Q1收入增长仅9%，随着调整结束，Q2已恢复至两位数以上；今世缘因次高端国缘以及南京市场持续爆发，增速继续维持在高位；汾酒青花、玻汾继续发力，省外增长维持高位；洋河因控量去库存导致二季度增速回落，但梦之蓝增长仍然较好，耐心等待公司渠道调整到位。 三线次高端中水井坊(102.110, 3.31, 3.35%)、酒鬼酒(175.250, 5.38, 3.17%)由于规模小、业绩基数低，整体增速仍然较快，但未来增速会趋势下行，目前整体估值在高位。在次高端风口下，公司近两年呈现出爆发式增长态势，预计短期内仍会持续受益，但基数抬升后增速逐步回归，长期的持续性增长则取决于公司在品牌、营销、渠道上进一步的精耕细作，机会和挑战并存。  2.2价位升级明显，高端预期逐步修复，但次高端长期成长趋势仍被市场低估 高端酒是今年表现最超预期的价格带，预期逐步修复。高端整体二季度基本延续了一季度趋势，收入利润增速达到18%/24%。其中贵州茅台因确认发货节奏因素导致Q2报表增速略低，但结合预收款变动，整体表现符合我们预期。由于供需缺口持续加大，今年来茅台价格持续上涨，截至目前，批价已升至2500元左右，预计未来价高量紧将是常态，业绩确定性强；五粮液今年表现尤为突出，公司春节需求爆发，叠加营销体系变革，基本面持续改善，量价齐升，普五从年初的780元左右上涨至目前的980元。尤其第八代新品启动的数字化营销，通过信息化系统（层层扫码等）来实现全控盘，我们判断公司营销系统和内部管理将迎来了颠覆式的变革，未来发展还有很大潜力。泸州老窖表现一如既往稳健，国窖量价齐升，上半年占比已达53.8%；近两年中档和低档调整完成后，对整体业绩拖累已基本消除，未来高端和次高端持续发力，产品结构提升，收入利润规模有望稳步扩大。 总体看，三大高端龙头收入均保持了两位数以上的稳健增长，背后实际反映了高端需求的稳步扩容态势。去年年底，市场对行业发展过于悲观，今年春节销售超预期，加上淡季高端酒价格继续提升，市场预期逐步修复，目前估值也基本趋于合理水平。从趋势上看，高端酒是行业消费升级的最终方向，趋势明确，成长确定性强，预计未来仍将继续保持两位数以上增长。由于高端酒竞争壁垒高、竞争格局好，未来仅有茅台、五粮液、国窖三个品牌可以持续享受行业蛋糕扩大，而茅台目前批价已达到2500元左右，未来价高量紧将是常态，因此五粮液、国窖也会持续受益。 次高端价位继续高增，长期成长趋势仍被市场低估。我们18年连续发布两篇关于次高端的深度报告，详细阐述了次高端的成长逻辑，目前已得到持续验证。截止到今年上半年，次高端价位仍继续保持了高速增长态势，在所有价格带中，成长速度依旧最快。未来行业的主流趋势是300元（200-500元）价位取代原来的100元的中高端成为新商务消费主流价格带，根据测算，如若百元价位20%的消费量升级为300元价位，将直接带来1000-1500亿左右的市场容量，成长空间巨大。但今年来，由于五粮液春节动销超预期、茅台淡季批价持续上涨等，市场的注意力重点集中在了高端白酒上，对次高端的关注度反而有所降低，尤其部分公司中报业绩低于预期后，再次加大了市场对次高端价位成长前景的担心。我们认为，本轮次高端的发展与上一轮有着本质区别（详见《白酒行业深度报告20180916：再论次高端：趋势明朗，逻辑强化，长线空间打开》），需求基础更牢固，参照历史规律，行业未来的发展一定是其主流价位的扩容，因此次高端价位的成长目前才刚刚开始，长期空间大，确定性强。  分产品看，今年上半年，预计洋河梦之蓝、口子窖10年以上产品、高端国缘系列增长都超过30%，其中梦之蓝占整体收入比重已达到30%以上；国缘次高端特A+类上半年增速仍维持在50%左右水平，收入规模16.7亿，占整体营收比重达55%；古井年份原浆8年以上产品18年达到翻倍增长，今年增速仍维持在50%以上，其中古20年推出一年后，培育效果显著，预计今年将突破10亿规模体量（销售口径）。  2.3预收款维持高位，现金流进一步体现行业结构分化 市场经常会用预收款这一指标来推测行业景气度走向，实际上，预收款还会受到企业确认节奏、旺季时点以及渠道政策等因素影响，因此预收款的变动需要辩证看待，而且不同企业因为经营特点存在差异，也需要进行个例分析。通常情况下，企业一般提前50-60天开始准备旺季销售，因此旺季前打款会导致当期预收款大幅提升；淡季发货正常确认收入，预收款随之降低。 从今年中报情况看，一二线龙头预收款环比仍维持在高位。其中茅台因营销政策调整要求经销商在6月底集中打款，并且6月集中发货量中有一部分未在当季进行确认和结算，因此中报预收款环比提升8.8亿至122.6亿，预计下半年确认发货后业绩增速依旧会维持在高位。五粮液今年营销政策调整，年初经销商已基本完成七代五粮液的打款，二季度正常发货确认收入，预收款环比降5亿元至43.5亿元；公司第八代新品五粮液将主要在三季度投放，出厂价较七代提升12.7%，预计Q3开始对公司业绩提升将有明显贡献。泸州老窖、口子窖、今世缘、山西汾酒等公司预收款环比有所提升，蓄水池保持在高位，预计公司二季度真实表现更为乐观。 从现金流情况角度，虽然存在季度确认节奏差异，但能明显看出一二线龙头经营质量和基本面趋势均显著好于三四线酒企。龙头公司经营净现金流继续保持高速增长态势，表现强劲；而小酒企现金流基本为负，经营压力普遍较大，预计未来这一趋势还将延续。值得注意的是，五粮液因18年一季度经销商票据打款较多，导致当期现金流基数低，因此今年上半年公司销售收现和经营净现金流增幅都比较大；洋河今年处于市场调整期，加上去年底预收款和备货保证金较多，对短期现金流造成了一定影响，短期调整到位后，预计公司经营会逐步恢复正常。  2.4淡季做市场，企业投放有所加大，随着产品结构升级、规模效应显现，净利率仍有提升空间 二季度是白酒传统淡季，企业“旺季做销量，淡季做市场”，公司在淡季中着重渠道以及产品结构调整。从中报情况看，部分公司二季度销售费用率同比有所提升。其中老窖Q2费用投放加大以及返利结算，销售费用率同比+2.7pct至21.7%，但长期看，公司今年开始调整费用结构，从渠道向消费者转移，我们预计公司费用率会继续处于下行趋势；洋河处于市场调整期，汾酒处于市场开拓期，二季度销售费用率均有所提升；古井由于Q1集中确认费用，单Q2销售费用率同比降低7.1pct至29%，是二季度利润增速超预期的核心原因，从趋势上看，随着产品升级、规模效应释放以及费用结构调整（从渠道转向消费者），未来公司销售费用率仍有进一步下行空间。 总体来看，不同公司经营节奏以及成长阶段不同，导致费用率的变化略有差异，对于一二线龙头来说，产品结构提升和规模效应扩大是确定性趋势，未来利润弹性都会逐步体现出来。另外，对于古井、泸州老窖、汾酒等前期高投入的国企来说，未来随着经营效率提升、品牌势能释放，公司费用率下降空间更大，预计利润增速有望维持高位。 总结：中报披露完毕，一二线龙头公司继续高增，但行业结构分化明显，三四线酒企普遍承压，预计未来价位升级和头部集中仍将主导行业的持续成长，高端和次高端是最为受益的两个价格带。其中，高端白酒在五粮液基本面表现超预期、茅台价格持续走高等因素带动下，估值修复明显，未来随着投资者结构变化和A股逐渐走向成熟，对标海外消费品和奢侈品公司，白酒估值还有进一步提升空间，其增长确定性理应获得估值溢价；而市场今年对次高端关注度普遍较低，预期还有向上空间，白酒行业未来的发展一定是回到主流价格带的成长，因此次高端扩容仍是行业最核心的趋势之一，增长弹性大，建议继续积极布局。 三、非白酒板块：业绩分化拉大，调味品等确定性溢价高，啤酒明显受益增值税率下降 对于非白酒板块，细分领域较多，不同行业，以及同一行业内不同公司业绩差别继续拉大。但是，业绩确定性高的龙头公司今年估值得到了非常大的提升，溢价明显。例如，调味品板块业绩整体稳定，特别是龙头海天味业估值今年再次创新高。食品综合各细分领域，短保面包龙头桃李面包，休闲卤味龙头绝味食品等均表现非常稳健，估值溢价也非常明显。同时，二季度受益于增值税下调，行业整体受益，但啤酒板块净利润率低，业绩弹性体现最为明显。其他板块中，乳制品，伊利二季度收入放缓，但仍然快于整体行业，猪瘟事件刺激猪价上涨，肉制品短期盈利受影响；软饮料，王老吉利润释放，养元饮品下降。上半年，新品放量的黑马股较多，例如百润股份、香飘飘、洽洽食品、妙可蓝多等。 3.1调味品：酱油龙头稳定，恒顺醋业(12.990, 0.15, 1.17%)略有波动，涪陵榨菜(31.510, -0.14, -0.44%)等放缓 调味品板块，不同细分领域来看，酱油板块，海天味业与中炬高新二季度延续一季度增长水平，表现最稳定，规模尚小的千禾味业(19.660, 0.73, 3.86%)环比加快；食醋板块，恒顺醋业二季度放缓；榨菜龙头涪陵榨菜二季度继续放缓，低于预期；此外，安琪酵母(53.470, -0.13, -0.24%)二季度也表现低于预期。 对于下游行业，餐饮行业整个社会零售额19年上半年同比增长9.4%，限上单位19年1-6月同比增长7.2%，与此前增速基本保持一致水平。可以判断，调味品最核心需求端仍维持相对稳健发展水平。从品类上来看，蚝油与料酒继续放量，酱油与食醋则稳定增长。 成本端来看，核心原材料大豆，龙头企业已提前锁定。二季度，谷氨酸、包材等其他原材料价格略有提升，对酱油企业毛利率有一定冲击。我们认为，今年底是酱油企业的一个提价窗口，成本影响预计可以逐步消化。 个股选择方面，海天味业、中炬高新、涪陵榨菜、恒顺醋业、安琪酵母等公司仍是核心跟踪标的。具体来看， 海天味业：上半年任务顺利完成，一二季度几乎无波动，而且近期公司动销顺畅，预计全年可实现16%收入增长目标。同时，由于公司稳健的基本面，19年估值接近60倍，达到历史新高，呈现非常高的溢价。 中炬高新：今年内部调整，调味品业务上半年保持在15%左右收入增速，相对平稳。同时，8月21日公司公布新的核心管理层薪酬与绩效考核计划，相比以前激励范围广，激励力度加大，预计后续公司收入增速有望逐步向上提升。 涪陵榨菜：二季度公司去库存，收入基本无增长。这主要是因为去年底渠道库存较多，叠加一季度销售，二季度库存有较大压力。调整过后，目前渠道库存已经有所降低，但仍需一段时间恢复，而且泡菜等新品尚未进入放量期，预计短期内收入增速仍维持较低水平。 恒顺醋业：春节旺季以及提价返利背景下，一季度公司渠道政策较多，市场备货积极，二季度存在一定的消化期，导致调味品收入增速回落。但是，上半年调味品整体仍维持10%出头收入增速，全年预期12%调味品收入增长目标不变。 安琪酵母：上半年因白糖价格低，公司惜售，导致收入不及预期。同时，产能利用率下降影响毛利率，以及费用上升，导致利润增速也低于预期。我们判断，下半年糖价回升，公司收入增速有望加快。 3.2乳制品：奶价上涨，双寡头竞争依然十分激烈 根据尼尔森数据，上半年常温液奶、低温液奶和奶粉行业整体零售额同比仅增长3%，-0.7%和8.8%。市场份额不断向伊利、蒙牛这两大龙头集中，两者上半年收入增长均超过10%，表现强劲。相比之下，其他乳制品公司份额受到挤压。同时，行业竞争依然激烈，两大龙头在市场投入方面仍保持相对较高水平。 首先，上游端，今年原奶价格已经上涨5-6%左右，乳制品公司上半年毛利率均受到一定影响。展望下半年，我们认为去年下半年奶价相对较高，在较高基数上预计奶价同比涨幅不会超过6%，龙头成本冲击影响有限。同时，在奶价温和上涨阶段，小型乳企经营压力更大，利好于龙头公司。 伊利股份：二季度收入增速放缓，与激烈竞争有关，但上半年仍维持在13.6%的增速，远超行业平均水平。而公司常温市占率提升2.4pct至38.7%，渗透率提升2.7pct；其中，常温酸奶市占率提升5.8pct，目前安慕希市场占有率超过50%。低温液奶，市占率下降1.1pct，略有压力。虽然成本上涨，但二季度公司销售费用率较高基数上略有下降，冲抵成本上涨影响。而且与蒙牛相比，两者整体收入增速差别不大（蒙牛剔除君乐宝后，上半年收入增长13%左右），核心业务液态奶增长也维持在相当水平。不过剔除君乐宝以后，蒙牛体量则与伊利差距拉大。 3.3肉制品：猪瘟收缩供给，肉制品成本上涨，屠宰承压 根据农业部统计，截止19年6月，我国生猪存栏量同比减少26.7%，能繁母猪存栏量同比减少25.8%，未来生猪供应量将进一步减少。受此影响，猪价大幅上涨，养殖利润增厚，但是急涨导致生猪出栏减少，肉制品成本上行影响毛利率。同时，屠宰价差不断缩小，开工率也降低。 其中，双汇发展(29.410, -0.23, -0.78%)一季度业绩表现较好，主要是因为当时猪价并不高，屠宰量利齐升，肉制品提价下销量仍有正增长。进入二季度，生猪和猪价均快速上涨，公司屠宰头均利润从一季度的113.4元下降至75.5元，而且二季度屠宰量同比减少11.6%；肉制品板块，虽然进行三次提价，但是有滞后性且未能完全转嫁成本，二季度营业利润下滑23.3%，导致业绩不及预期。 3.4软饮料等：王老吉盈利提升超预期，RIO微醺，香飘飘果汁茶继续放量 今年雨水天气较多，上半年软饮料行业呈现下滑态势，行业竞争也非常激烈。具体细分领域来看，王老吉增长平稳，而且净利润率提升超预期；预调酒，rio上半年持续保持在20%以上收入增速；香飘飘，新品果汁茶表现亮眼；养元饮品，出现下滑。具体来看： 白云山，上半年王老吉收入增速略超10%，而且毛利率接近50%,扣非后净利润率提升3pct至13.4%左右，超出市场预期。竞品今年有所恢复，但是行业竞争格局并无太大变化，王老吉仍然呈现非常强的优势。 香飘飘，上半年果汁茶收入达到5.4亿元，二季度贡献4.17亿元，表现惊人。但是，老产品冲泡茶是当前利润主要来源，由于更换新包装，上半年略有下滑，下半年旺季是冲泡业务的关键。 百润股份，二季度预调酒收入增长20.3%，延续一季度相对较快收入增长趋势，超市场预期，主要得益于微醺持续放量。目前公司通过消费场景延伸提升消费频次和复购率，预调酒消费习惯正渐渐培养。 养元饮品，连续两个季度收入出现下滑，与公司产品结构单一，老化有关，目前公司销售主要集中在三四线城市，向一线城市扩张还存在一定难度。 3.5食品综合：细分优质龙头增长稳健，溢价高 食品综合板块涵盖众多细分子领域，行业分散，现有上市公司大多是该领域龙头公司，在本行业具有一定代表性，包括休闲食品、短保面包、保健食品、休闲卤制品、速冻食品等。这些龙头公司中安井食品、桃李面包、绝味食品等增长稳健，相比其他食品公司享有一定溢价。 安井食品，二季度收入增速环比略有提升，上半年增速接近20%，保持较快增长，其中速冻鱼糜制品、菜肴制品继续发力，肉制品业务则从事件负面影响中恢复。同时，猪价等成本上涨对二季度盈利有一定影响，长期看利于份额向龙头集中，而且规模效应扩大可带动公司盈利稳中向上。 绝味食品，今年开店增速加快，上半年门店增长12%至10598家，相比去年底增加683家，平均单店收入增长同比去年也有所提升。全年来看，公司仍按照800-1200家开店速度去规划，聚焦“提高单店营收，多开店，开好店”，持续提升四代店建设。同时，原材料涨价对毛利略有影响，但公司库存充足，成本可控，而且费用优化助推盈利持续提升。 桃李面包，二季度公司收入增速环比略有提升，恢复至20%左右水平，主要受益于新市场开拓以及渠道精耕细作。其中，东北、华北等核心市场仍维持15%以上收入增速，华东、华南等新市场开拓相对顺利，持续贡献增量。此外，公司规模效应扩大，但市场开拓期投入仍较多，利润率微降。 洽洽食品，由于去年上半年剥离调味品洽康业务和华葵农业贸易业务，二季度收入增速仅11.8%。扣除此项影响，上半年公司收入增速在10%左右。同期，小黄袋坚果业务增长39.8%至2.8亿元，全年9亿（含税）目标不变，下半年旺季是关键时点。 三只松鼠(32.390, 0.21, 0.65%)，作为休闲食品龙头，当前销售以电商为主，核心优势在于数字化的供应链，推动组织效率最大化。二季度，公司收入增长68.2%，大幅提速，主要得益于公司618较好销售战绩以及新品类扩张。未来，线下渠道是公司重要增量市场， 元祖股份(21.500, 0.12, 0.56%)，二季度收入增长符合预期，同比增长10%左右。同时，提价和降税利好尚未完全兑现，主要是年初签订的合同或者此前销售的蛋糕提领卡不受提价影响。而且公司销售淡旺季明显，三季度利润占比达90%以上，不必过于担心公司淡季销售情况。 汤臣倍健(24.870, 0.70, 2.90%)，二季度公司收入增长26.9%，环比略有放缓，但仍维持在相对较快水平。上半年，公司主品牌增长14.4%，健力多增长53.7%。由于政策影响，公司线上线下渠道短期均承受一定压力。随着公司大单品战略持续深入推进，以及LSG在国内业务协同发展，期待业务逐步好转。 3.6啤酒板块：结构升级持续推进，增值税下调对业绩贡献明显 啤酒板块，行业竞争格局变化不大，主要发展机会在于内部结构升级提升吨价带来盈利改善。同时，行业产能过剩，未来各大酒厂大概率将继续关厂增效，压缩费用，不断提高效益。同时，由于行业仍然竞争激烈，预计主要龙头公司销售费用率仍维持较高水平，管理费用短期可以持续优化。此外，由于啤酒整体盈利偏低，二季度增值税下调对板块盈利增厚明显。 上半年，主要啤酒企业吨价均有不同程度提升，其中大多高端啤酒增速明显快于整体增速，而且吨价提升对收入贡献更大。其中，重庆啤酒(139.380, -1.01, -0.72%)高端产品委托加工产品减少导致高端增速慢，其重庆纯生销量上半年增速也有6%。 此外，吨价提升有助于公司减少消费税税率。这是因为啤酒消费税按照销量征收，吨价在3000元/吨及以上，单位消费税为250元/吨；吨价在3000元/吨以下，单位消费税为220元/吨。目前几家啤酒龙头吨价基本都在3000元以上（华润略低一点），而吨价在3000元以上越高，可以测算每吨啤酒销应缴纳的消费税率会逐渐降低。对于重点A股啤酒企业分析如下： 青岛啤酒(94.600, -0.40, -0.42%)，上半年业绩超预期，一季度渠道预期提价备货较多，二季度消化期下，啤酒销量仅增长1.2%左右，但是高端啤酒增长7%左右，结构升级明显。上半年，公司利润增速明显快于收入，主要得益于结构升级与增值税下调带来毛利率改善，以及营业税金及附加占收入比重降低。 重庆啤酒，二季度雨水天气较多，Q2单季公司啤酒销量基本无增长，上半年销量同比增长2.3%至48.3万千升，其中委托加工同比增长3%至7.7万千升。同时，结构升级、费用精简以及资产处置助推公司盈利持续提升，带动业绩增长。 四、Q2机构持仓创新高，高端白酒买入最多 按重点持仓数据计算，2019年二季度食品饮料持仓比例继续上升2.03个百分点，占公募基金股票投资市值的9.01%（标配5.77%），超过了2012年Q3的高点（8.03%）。其中白酒的持仓比例上升1.72个百分点，达到6.7%（标配4.33%），也超过了2012年Q3的6.56%。 19Q2持仓环比提升最多的公司分别是贵州茅台、五粮液、伊利股份、泸州老窖和洋河股份，持仓比例分别提升0.73/0.64/0.28/0.24/0.08个百分点。持仓环比下降最多的是双汇发展、涪陵榨菜、汤臣倍健、今世缘和古井贡酒，分别下降0.038/0.024/0.019/0.019/0.018个百分点。市场对于高端白酒龙头明显更为看好，贵州茅台和五粮液的持仓比例提高贡献了食品饮料板块整体持仓幅度的69%。 与高端一线白酒龙头相比，区域次高端白酒的情况则出现分歧。19Q2洋河股份、山西汾酒和口子窖持仓环比有提升，而一季度加仓最多的古井贡酒和今世缘持仓环比下降。 非白酒公司中，19Q2配置环比提升最多的是伊利股份、重庆啤酒、安井食品、三全食品(15.940, 0.00, 0.00%)和安琪酵母，分别提升0.28、0.03、0.01和0.01个百分点。而二季度涨幅较多的海天味业的持仓环比下降0.01个百分点。 与国内公募机构加仓不同，陆股通二季度卖出食品饮料较多。2019年二季度，贵州茅台净卖出132.69亿元，五粮液净卖出99.69亿元，洋河股份净卖出4.22亿元，伊利股份净卖出28.32亿元。二季度后至今，贵州茅台净卖出40.2亿元，五粮液净买入22.53亿元，洋河股份净买入8.99亿元, 伊利股份净卖出23.21亿元。进入三季度，海外资金开始继续加仓食品饮料，其中五粮液，泸州老窖和海天味业表现较为明显。 五、展望全年：分化趋势不变，三季度龙头业绩增速将进一步提升 白酒、调味品、乳制品等龙头公司将继续受益于消费升级和消费品品牌意识的提高，持续赢得超越行业整体增速的业绩。而且随着A股投资风格的逐渐成熟，业绩稳健确定性强的食品饮料板块会继续受到青睐。白酒行业分化和价位升级的基调不变，仍然是高端和次高端的结构性机会，未来随着行业竞争进一步加剧，投资机会会越来越集中，其中次高端的机会被低估建议重点关注。非白酒海天味业、伊利股份等优质龙头持续受益于行业成长与集中度提升，值得长期跟踪。除此以外，竞争格局变化，新品突破或者渠道扩张等边际变化的个股应多关注。展望未来走势，短期有中秋旺季和三季度业绩超预期催化，中期四季度的估值切换行情，长期看价位升级和集中度提升带来的3-5年以上的基本面持续向上，我们预计板块仍将会有不错的表现。 推荐个股：白酒板块贵州茅台、五粮液、口子窖、古井贡酒、今世缘、泸州老窖、洋河股份、老白干酒、山西汾酒等。大众品龙头推荐：百润股份、白云山、伊利股份、中炬高新、安井食品、绝味食品。 附录一 方正食品团队 首席分析师、组长：薛玉虎 电话：18516569939 免责声明：自媒体综合提供的内容均源自自媒体，版权归原作者所有。文章观点仅代表作者本人，不代表新浪立场。若内容涉及投资建议，仅供参考勿作为投资依据。投资有风险，入市需谨慎。 |
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