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半年多的时间转眼就过去了，华兰生物的股价经过充分调整，近期似乎也已趋稳，是时候再来看看它了！
一、从投资活动看华兰生物的发展策略
上表为根据华兰生物2015年至2021上半年现金流量表计算所得的投资情况表。从新投资额占年初长期经营资产的比例来看，2019年之前公司采取的是略带扩张的维持策略，但是2020年和2021年新投资额加大，有必要来看看这些资金的投向。 经查阅公司2020年报，报告期内公司“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”为6.21亿。再查阅报表附注中披露的固定资产和无形资产明细，发现固定资产增加金额为3.37亿，其中主要为购置机器设备2.76亿、在建工程转入3195万；在建工程增加金额为2.7亿，其中主要为疫苗建安工程新增2.42亿；重要在建工程2020年变动情况如下表所示：
经查阅公司2021中报，报告期内公司“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”为3.13亿。再查阅报表附注中披露的固定资产和无形资产明细，发现固定资产本期增加金额为1.43亿，其中主要为购置机器设备1.31亿；在建工程增加金额为1.38亿，其中主要为疫苗建安工程新增1.26亿；重要在建工程2021上半年变动情况如下表所示：：
通过分析上述固定资产和在建工程的投资情况，可以看出：公司这两年的投资重点是疫苗业务，传统血制品领域投资较少，且平原新区二期进展缓慢。
上面两张表是根据华兰生物2020年报和2021中报整理所得，可以看出2020年以来，公司的血制品业务不但没有增长，反而略有萎缩；疫苗业务增长很快，但是从2021上半年疫苗业务的占比情况可知仍是以流感疫苗为主，上半年产生的营收很少，让投资者较为期待的新冠疫苗的研发至今未见成果，这也许正是公司股价长期不振的主要原因。
二、从筹资活动看华兰生物的资金实力
从上表可以看出，2019年之前，因公司没有较大规模投资，因此筹资活动现金流入较少，也没有借钱，筹资活动现金流量净额为负，主要是给股东分红；而2020年之后，为了满足公司在疫苗业务方面的投资需求，产生了一些借款，筹资活动现金流量净额为负，主要是给股东分红和归还借款。
三、华兰生物的资产和资本结构
从上表可以看出，除2015年和2017年之外，华兰生物的周转性经营投入基本上维持在资产总额的20%至30%之间，较为适中吧，但对于下游产业链（医院、疾控）绝对谈不上什么强势地位；长期经营资产基本上维持在资产总额的30%左右，仍可算作轻资产类企业；经营资产合计占资产总额的比例处于50%至60%之间。 华兰生物的金融资产占比较大，基本保持在资产总额的40%至48%之间；长期股权投资占比较小，只有1%至2%。 再来看看库存和应收账款的情况：
上图为根据华兰生物2015年至2021三季度披露的库存和应收账款数据整理而得，可以看出公司存货占比基本保持在15%至25%之间，目前处于历史较低水平，存货周转天数通常在三百多天以上，目前基本处于中等水平；应收减预收通常保持在10%至25%之间，目前处于较高水平，应收账款周转天数逐年升高，目前基本处于历史最高水平，这也许和应收回款主要集中在四季度有关，但还是认为公司应加强应收管理。
四、华兰生物的收入、成本费用和利润
首先来看看公司经营资产、金融资产、股权资产三大类资产的回报率情况。 从上表可以看出，除2017年之外，华兰生物的经营资产回报率基本上呈现出逐年升高的趋势，2020年达到最高的46.4%。2021上半年，由于公司的血制品业务略有萎缩，疫苗业务又主要集中在下半年，因此经营资产回报率仅为10.78%，比2020上半年的15.33%下降了4.55个百分点。 金融资产回报率基本保持在2%至5%之间。长期股权投资回报率波动较大，不好的年份甚至为负，但由于长期股权投资占比很小，所以影响不大。 公司最终的总资产回报率基本保持在20%至25%之间，与大多数上市公司相比，处于较为优秀的水平。 再来看看公司的收入和成本费用情况。
从上表可以看出，公司的营业总收入近年来一直保持两位数以上较快增速，2020年达到35.76%，但是2021上半年却为负增长7.06%；营业成本率呈现逐年下降趋势，从2015年最高42.05%下降至2020年的27.3%，但是2021上半年却又增长到40.11%；毛利率呈现出与营业成本率相反的趋势，2020年最高达到72.7%，但2021上半年下降到59.89%。 公司的总费用率在2015年和2016年基本保持在15%左右，2017年至2019年上升至25%左右，2020年猛增至32.37%。经查阅年报，主要是由于销售费用从2019年的5.2亿增加到10.76亿，增幅达106.66%。 公司的财务成本负担率非常低，即便是近两年公司为了满足疫苗业务的投资需求产生了一些借款，但2021上半年最高也只有1.14%，其他年份都小于1%。所得税率基本稳定在15%左右，应该是享受了高新技术企业所得税优惠的。 公司的2015年至2020年的净利润增速分别为：8.05%、32.54%、4.19%、50.50%、14.00%、33.74%。可以看出，在上述营收、成本、费用的综合作用下，净利润增速呈现出一定的周期性，但均保持正增长；而2021上半年则为-10.97%，无怪乎近一年来股价一直萎靡不振了。 公司的股东权益回报率基本呈现上升态势，2020年最高达到22.77%，但是2021上半年却仅为5.58%。 如果假设股权资本成本为8%，则公司去除所有成本之后的股权价值增加值从2015年的2.71亿逐年增加至2020年的11.96亿，还是非常不错的。但是2021上半年变脸为-1.95亿，考虑到公司疫苗业务的特点，估计年末应该能够转正。
五、华兰生物的自由现金流
从上表可以看出，如果以完整年度为考量，公司营业收入的现金含量基本保持在70%至100%，还算可以！但是由于公司的成本费用付现率在2017年之前高于70%，近年来才降至40%至60%，因此净利润的现金含量波动较大，最差的年度2017年仅为22.08%，最好的年度2018年为106.87%，进一步说明公司在上下游产业链中不具备强势地位。 2021上半年营业收入和净利润的现金含量都比较高，分别为176.45%和164.69%，我估计是以往年度的一些应收账款回款导致的，而成本费用付现率也高达91.14%，历史最高，不知何故，但是考虑到并非一个完整年度，参考性不强，就不深究了。 公司的保全性资本支出随着近年来长期经营资产的增加而略有增加，2020年为1.87亿。 最后来看看公司的经营资产自由现金流，感觉也是波动较大，2015年为4.29亿，2017年却下降至3206万，2018年至2020年基本保持在11亿至12亿之间。2021上半年为6.42亿。由于四季度是公司的销售旺季，根据往年各季度现金流的情况，我估计2021全年可以达到12亿至13亿左右。
六、华兰生物值多少钱 根据上述分析，我认为华兰生物的未来取决于能否获批更多的血站，以及疫苗研发能否取得突破性进展。目前，在这两个因素均未出现明显的积极信号的情况下，市场对其保持谨慎态度是可以理解的。但是考虑到近两年公司在疫苗业务方面的资金和研发投入，认为未来五年为公司带来年均10%至15%的增速还是有可能，因此采用自由现金流二阶段模型来尝试估值：
上面两张表分别是假设未来五年公司自由现金流的复合增长率为10%、15%，五年后永续增长率为5%、折现率为8%的情况下得出的估值。今日华兰生物收盘价30.65元，基本是一个较为合理的价格吧！
那么问题来了，A股一月初该布局什么呢？
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来自： 新用户41015886 > 《上市公司》
