财政稳增长向一季度集中 ——1-2月财政数据点评

zhzpig 2022-03-20

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财政稳增长向一季度集中

1-2月财政数据点评

秦泰 博士 CFA 首席宏观分析师

贾东旭宏观分析师

申万宏源宏观

主要内容

出口退税回到常态以及PPI持续高位令税收明显回暖，但二者皆为暂时性因素难以持续；非税收入“缓冲垫”效果开始显现。1-2月一般公共预算收入同比10.5%，税收收入大幅贡献。1-2月税收收入明显回暖，一方面来源于21年12月集中出口退税效应的消退，拉动税收增速上行18.1个百分点，另一方面则是随PPI持续高位，增值税进一步回暖，拉动税收增速上行4.5个百分点。1-2月非税收入增速（+22.1pct至13.7%）大幅反弹。但收入反弹或不可持续，税收两大积极因素中去年底的集中出口退税集中处理后，出口退税节奏基本恢复正常，另一方面随PPI回落，增值税也将持续回落，另外1万亿减税的落地也将令税收收入承压。非税收入方面，全年上缴空间有限，难以完全对冲后续税收下行压力。

收入和融资改善，令一般公共预算支出积极回暖，但一季度或成为全年政府消费高点，一方面源于收入承压，另一方面支出更多用于留抵退税而非形成最终消费。1-2月一般公共预算支出同比上行21.1个百分点至7.0%，一方面源于收入的大幅改善，另一方面则是来源于地方政府债的提前下达带来的融资改善。在结构上，因为春运防控升级，民生保障相关支出增速有明显改善，同时为保证“适度超前基础设施建设”的完成，预算内投资明显加快，广义基建增速（+24.4pct至8.0%）大幅上行。但从收入和融资来看，支出仍留有一定余地，1-2月一般公共预算收入多增4398亿，融资多增1906亿，支出仅多增2494亿，尚留3810亿没有使用，预计主要是保证3月支出强度，以对冲可能下行的地产投资和日趋复杂的疫情。从全年来看，年初或将成为政府消费全年的高峰，有两方面原因，一是收入后续将承压，令支出难以继续上行，二是作为一般公共预算融资的央行上缴利润，其用途为“主要用于留抵退税和增加对地方转移支付”，表明留抵退税是计入支出而非收入，也就意味着后续支出的增量来源主要集中在留抵退税，而非政府消费。

政府性基金收入骤冷，或主要源于基建投资相关购地偏弱，显示年初基建投资聚焦已开工项目而非新项目，凸显地方政府对基建投资项目保持谨慎；支出积极改善显示出专项债提前下达的必要性，但也就意味着后续对基建投资的支撑将逐步弱化。1-2月政府性基金收入同比下行30.1个百分点至-27.2%，或集中来源于基建行业的购地偏弱。如果考虑国有土地使用权出让收入中有四成为房企购地，以土地成交价款为增速，则房企购地只能解释国有土地使用权出让收入增速下行的31.7个百分点中的9.0个百分点，剩余22.7个百分点的拖累或来源于其他行业，鉴于基建投资购地可能占据大部分，或显示年初基建投资拿地明显偏弱，基建投资更多集中在已开工项目上，而非新建项目。但1-2月专项债融资同比多增8775亿的支撑下，支出同比反而上行27.2个百分点至27.9%，体现出年初提前下达专项债的必要性，也表明今年专项债考虑了土地出让收入明显下行的可能。但从全年角度来看，全年新增专项债融资不变的情况下，后续专项债对基建投资的支撑力度会趋于弱化，同时专项债“穿透式监测”的正式实施，仍令地方政府对基建投资项目保持谨慎。

政府消费年初或已是高峰，后续支出增速或维持但更多用于留抵退税；随融资多增的不可持续，政府性基金支出也难以保持高位，专项债“穿透式监测”要求下我们仍维持全年狭义基建投资3.0%的增速不变。如央行调入资金更多用于留抵退税，实质用于政府消费的一般公共预算支出并不多，2022全年增速或仅小幅上行2.1个百分点至2.4%，我们很难看到政府消费对经济增长的支撑作用，年初或已是峰值。专项债融资多增是不可持续的，而土地使用权出让收入能否改善也是不确定的，基建投资的增速改善只能依靠2021年跨年结转资金，不然今年基建投资的增速可能更低。同时在专项债“穿透式监测”的要求下，地方政府对基建投资仍然保持谨慎，更多的是推进在建项目而非新开工，显示约束基建投资的财经纪律约束仍是首要，我们仍维持全年狭义基建投资3.0%的增速不变。

以下为正文

一、出口退税回到常态以及PPI持续高位令税收明显回暖，但二者皆为暂时性因素难以持续；非税收入“缓冲垫”效果开始显现。

1-2月一般公共预算收入同比10.5%，税收收入大幅贡献。1-2月税收收入（+28.4pct至10.1%）明显回暖，一方面来源于21年12月集中出口退税效应的消退，拉动税收增速上行18.1个百分点，另一方面则是随PPI持续高位，增值税（+10.8pct至6.09%）进一步回暖，拉动税收增速上行4.5个百分点。非税收入方面，每当大规模减税降费时非税收入将承担一般公共预算收入的“缓冲垫”，此次也不例外，1-2月非税收入增速（+22.1pct至13.7%）大幅反弹。但一般公共预算收入反弹或不可持续，税收收入两大积极因素均不可持续，去年底的集中出口退税集中处理后，出口退税节奏基本恢复正常，另一方面随PPI回落，增值税也将持续回落，另外1万亿减税的落地也将令税收收入承压。非税收入方面，全年上缴空间有限，难以完全对冲后续税收下行压力。

二、收入和融资改善，令一般公共预算支出积极回暖，但一季度或成为全年政府消费高点，一方面源于收入承压，另一方面支出更多用于留抵退税而非形成最终消费。

1-2月一般公共预算支出同比上行21.1个百分点至7.0%，一方面源于收入的大幅改善，另一方面则是来源于地方政府债的提前下达带来的融资改善。在结构上，因为春运防控升级，民生保障相关支出增速（+14.3pct至6.2%）有明显改善，同时为保证“适度超前基础设施建设”的完成，预算内投资明显加快，广义基建增速（+24.4pct至8.0%）大幅上行。但从收入和融资来看，支出仍留有一定余地，1-2月一般公共预算收入多增4398亿，融资多增1906亿，支出仅多增2494亿，尚留3810亿没有使用，预计主要是保证3月支出强度，以对冲可能下行的地产投资和日趋复杂的疫情。从全年来看，年初或将成为政府消费全年的高峰，有两方面原因，一是收入后续将承压，令支出难以继续上行，二是作为一般公共预算融资的央行上缴利润，其用途为“主要用于留抵退税和增加对地方转移支付”，表明留抵退税是计入支出而非收入，也就意味着后续支出的增量来源主要集中在留抵退税，而非政府消费。

三、政府性基金收入骤冷，或主要源于基建投资相关购地偏弱，显示年初基建投资聚焦已开工项目而非新项目，凸显地方政府对基建投资项目保持谨慎；支出积极改善显示出专项债提前下达的必要性，但也就意味着后续对基建投资的支撑将逐步弱化。

1-2月政府性基金收入同比下行30.1个百分点至-27.2%，主要是国有土地使用权出让收入的拖累，或集中来源于基建行业的购地偏弱。如果考虑国有土地使用权出让收入中有四成为房企购地，以土地成交价款为增速，则房企购地只能解释国有土地使用权出让收入增速下行的31.7个百分点中的9.0个百分点，剩余22.7个百分点的拖累或来源于其他行业，鉴于基建投资购地可能占据大部分，或显示年初基建投资拿地明显偏弱，基建投资更多集中在已开工项目上，而非新建项目。但1-2月专项债融资同比多增8775亿的支撑下，支出同比反而上行27.2个百分点至27.9%，体现出年初提前下达专项债的必要性，也表明今年专项债和2021年持平或是考虑了土地出让收入明显下行的可能性。但从全年角度来看，全年新增专项债融资不变的情况下，后续专项债对基建投资的支撑力度会趋于弱化，同时专项债“穿透式监测”的正式实施，仍令地方政府对基建投资项目保持谨慎。

四、政府消费年初或已是高峰，后续支出增速或维持但更多用于留抵退税；随融资多增的不可持续，政府性基金支出也难以保持高位，专项债“穿透式监测”要求下我们仍维持全年狭义基建投资3.0%的增速不变。

1-2月财政数据显示，一般公共预算收入和融资双重改善，令支出快速反弹稳定经济增长，土地出让收入偏弱但专项债融资放量保证年初基建投资的强度。但这背后或均不可持续，一般公共预算方面，税收收入和名义GDP增速保持固定的2倍弹性关系，随PPI的下行拖累名义GDP增速下行，税收收入必将承压，而融资也未有扩张，令支出难以继续上行。同时如央行调入资金更多用于留抵退税，实质用于政府消费的一般公共预算支出并不多，2022全年增速或仅小幅上行2.1个百分点至2.4%，我们很难看到政府消费对经济增长的支撑作用，年初或已是峰值。政府性基金方面，专项债融资多增是不可持续的，而土地使用权出让收入能否改善也是不确定的，基建投资的增速改善只能依靠2021年跨年结转资金，不然今年基建投资的增速可能更低。同时在专项债“穿透式监测”的要求下，地方政府对基建投资仍然保持谨慎，更多的是推进在建项目而非新开工，显示约束基建投资的财经纪律约束仍是首要，我们仍维持全年狭义基建投资3.0%的增速不变。