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随着宏观政策的变化，以及地产去金融化的基本完成，如今的地产行业进入了明显的复苏前奏，许多地区的土地市场也正迎来新的变化，也给许多地方的城投带来的希望的曙光。 自从去年中旬地产进入大规模的去产能阶段，许多地区的土地收入出现了快速下降，对地方的政府性基金收入、城投主营的一级开发收入均有较大影响，使得许多地区的城投流动性受到一定冲击，也使得年末年初的城投潜在风险有所上升。 那么，当地产复苏、基建重新开始启动，城投是否“王者归来”、迎来新的曙光呢？ 地区分化，几家欢喜几家愁 虽然地产行业的整体收紧与政策组合拳有莫大关系，但这并不意味着放开后的市场还是当初的那个市场；在后城镇化时代，不同地区间的地产市场差异将更为明显。这意味着在地产政策逐渐放宽后，不同地区所面临的状况将有很大区别；城镇化重点地区、省会周边将迎来新的复苏，但其余地区的土地市场仍然将维持低位。 从城镇化进程来看，目前城镇化的进程已经从“追求速度与指标”转向“提升城镇化质量”，城镇化的增速有明显的放缓。近期住建部公布了2020年的城镇化率已达到63.89%，而“十四五规划”提出到2025年的城镇化率预期仅为65%；这意味着，除了部分省会城市与重点城市外，未来数年大部分地区的新增人口流动与需求将大幅下降，三四五线地区的地产将迎来一轮快速的退潮。 也就是说，地产整体的周期并没有改变，政策的适当放宽只是将压抑许久的重点地区需求适当释放，使得重点城市、省会城市、人口密集地区的土地市场有所回暖，城投压力对应降低；但对更多的地区来说，长期的趋势没有改变，地方财政与城投的压力仍将持续。 基建定向，城投受益较有限 在如今的改革中，地方政府的各项管理逐渐严格，与企业之间的界限逐渐清晰。在预算改革与政府投资条例后，一部分基建投资被纳入了政府预算的范畴，政府虽然可以通过委托代建等形式交与城投，但规模与产生的利润都非常有限，无法增加城投的业务收入与利润；而另一部分则交由市场化模式实施，实施单位必须“自负盈亏”。 这意味着，即使一个地区的基建投资规模有很快增长，但能够带给城投的收益仍然是非常有限的；并且在15号文已经明确不得以任何形式增加地方隐性债务后，城投即使由于基建项目产生了新的债务，也与地方政府无关、财政不承担任何偿债义务。地方基建投资，已经不再与地方城投划等号；基建债务也不再等于地方政府债务。 从目前的政府投资项目来看，越来越多的项目由政府直接负责，能够交给城投实施的，如地方专项债券模式，也开始受到越来越多的监管；政府投资的增加，并没有带来地方财政的宽裕，自然也对城投的收入没有帮助，只能帮助城投暂时解决一小部分流动性问题，但比较有限。 市场变革，信用融资仍趋紧 虽然在宏观政策的变化下，总体融资环境有所放松，但在目前的监管与潜在风险下，机构投资者的偏好仍然比较集中，同时在未来的土地市场分化下，地区分化、强弱分化将进一步加剧，使得中西部、行政层级较低的城投仍然面对持续的收紧，能够得到改善的区域比较有限。 或许在这个不安定、总体求稳的2022年，公开市场的城投债仍然能够维持基本稳定，但风险事件注定不会缺席；能够再一次得到市场青睐的主体，也将随着新的发展区域变化而随之改变。 |
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