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保障性租赁住房 公募REITs 问与答 (一) /戴家有言 20 22 2021年6月，国家发展改革委发布了《关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点工作的通知》（发改投资〔2021〕958号），保障性租赁住房项目正式纳入国内基础设施公募REITs试点范围。截至目前，已有2单产品正式向沪深交易所申报，引发市场高度关注和积极探讨。保障性租赁住房是指一类特定的租赁住房项目，是近年才被完整定义的新概念。我们该如何界定保障性租赁住房，如何分析保障性租赁住房的发展近况，又该如何选取优质的保障性租赁住房资产？本文将针对大家重点关注的这一些问题进行分析与讨论。  Q1 保障性租赁住房、公共租赁住房、人才租赁住房，三者有什么异同？ 01 保障性租赁住房 2021年7月，国务院办公厅发布了《关于加快发展保障性租赁住房的意见》（国办发[2021]22号），首次突出强调了保障性租赁住房的概念，确立了我国保障性租赁住房、公共租赁住房和共有产权住房三位一体的住房保障体系。该意见对保障性租赁住房的保障对象、户型标准、租金标准、财税政策支持等方面做了详细的介绍。 02 公共租赁住房 自2010年起，公共租赁住房作为我国租赁住房体系中最早一批规范的具有保障属性的租赁住房工程正式推出。公共租赁住房重点保障对象是城市中等偏下收入住房困难家庭，有条件的地区，可以将新就业职工和有稳定职业并在城市居住一定年限的外来务工人员纳入供应范围。各个城市也在此基础上建立健全了公共租赁住房申请、审核、公示、轮候、配租和租后管理等制度。 03 人才租赁住房 人才租赁住房的诞生是对公共租赁住房的补充，各地均根据产业发展与人才引进的需求出台相关政策。以北京市为例，2018年7月，北京市住房和城乡建设委员会发布了《关于优化住房支持政策服务保障人才发展的意见》（京建法〔2018〕13号），进一步优化了保障人才发展的住房支持政策，其中对面向人才供应的公共租赁住房提出了指导性意见，明确了北京市人才租赁住房隶属于公共租赁住房体系，受到公共租赁住房相关政策的规范。 我们从以下几个方面对三者进行横向对比：
总体而言，保障性租赁住房是由政府认定、社会资本建设、市场化方式运营、租金标准受到政府监管、以新市民青年人为保障对象的住房保障工程；而公共租赁住房是由政府主导、统筹配租、租金严格按照政府标准、以中低收入住房困难人群为主要对象的住房保障工程。其两者在参与主体、运营管理、保障属性等方面有着本质的不同，是我国住房保障体系中并行服务于不同对象以及不同目的住房保障工程。人才租赁住房则需根据区域及城市相关规定具体项目具体分析。  Q2 保障性租赁住房在运营期间可享受哪些税收优惠政策？ 根据2021年7月财政部、税务总局与住房城乡建设部发布的《关于完善住房租赁有关税收政策的公告》，对取得保障性租赁住房认定书的项目： 1► 向个人出租保障性租赁住房取得的全部出租收入，可以选择适用简易计税方法，减按1.5%计算缴纳增值税； 2► 向个人、专业化规模化住房租赁企业出租上述保障性租赁住房，减按4%的税率征收房产税。 需要注意的是，第一条规定的增值税政策仅适用于向个人出租保障性租赁住房，而不适用于企业趸租或以其他主体或方式承租保障性租赁住房的情况，第二条规定的房产税政策也仅适用于向个人及专业化规模化住房租赁企业出租保障性租赁住房。此外，上述两条税收优惠政策同样适用于按规定备案的住房租赁企业出租人，最大程度的惠及了租赁住房市场，为其均衡健康发展注入了新的动力。 保障性租赁住房、公共租赁住房及非规模化市场租赁住房在运营期间的税收方面主要有以下的区别：
根据一般估算，在租金收入相同情况下，对比无税收优惠的项目，上述税收优惠政策最高可实现保障性租赁住房10%-15%的营运净收益提升。  Q3 如何看待上海市R4用地对发展保障性租赁住房的示范意义？ 上海市R4用地的基本情况 为加快培育和发展住房租赁市场，上海市2017年正式推出了专门用于租赁住房建设的R4用地，其可建设项目类型有职工或学生居住的宿舍或单身公寓、人才公寓、公共租赁房、全持有的市场化租赁住房等。 不同于普通住宅用地的是，上海市规定R4用地的土地受让人应在土地出让年限内全周期持有租赁住房项目、不得销售，对因破产、重组等特殊情形，需整体转让的，须经出让人或相关管理部门同意。部分项目在土地出让合同中对租金定价与涨幅限制也作出一定要求。 上海市R4用地的供应总量  数据来源：CREIS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理 截至2021年底，上海共计出让158宗R4用地，总规划建筑面积近1,000万平方米，可提供预计20万套租赁住房。 上海市R4用地的供应结构-区域  数据来源：CREIS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理 从分布来看，截至2021年底，上海市出让R4用地覆盖上海16个城区，其中浦东新区以总计出让52宗名列前茅。首个R4用地建成运营的租赁住房项目是位于松江区的华润有巢泗泾项目，已于2021年3月底入市运营。 上海市R4用地的供应结构-受让企业  数据来源：CREIS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理 从上海市R4用地拿地企业来看，90%以上的地块竞得人为国企央企（以拿地宗数统计）。截至2021年底，上海地产以取得16宗R4用地的成交宗数位居首位。除上海地产外，上海城投、上海张江、浦东发展集团等国有企业积极进军租赁住房市场，在盘活存量土地资源、增加租赁住房供给、促进租赁住房市场积极发展等方面起引导与基石作用。与此同时，以华为、网易等民营企业为代表的跨界企业亦陆续加入R4用地拿地行列，主要诉求为解决员工住宿问题。 上海市R4用地的供应结构-社区规划  数据来源：CREIS，戴德梁行北京估价及顾问服务部整理 截至2021年底，上海市出让的R4用地中所规划的大型租赁社区（预计提供房间套数大于1,000套）超过半数以上。大型租赁社区更加需要拥有丰富经验的运营团队，从运营培育期的招商管理，到日常运营阶段的租户管理和项目管理，专业运营团队将发挥重要的作用。在这一方面，部分国企央企已经组建了自己专业的集中式公寓运营团队，实现了从保障性租赁住房产品开发到运营管理的完整链条。此外，拥有拿地优势的国企与拥有租赁住房运营经验的市场化机构合作，也将为大型租赁社区的全生命周期管理提供了可参考的模式。 上海市R4用地在其合规性要求下，权属清晰、保障属性明确并兼具市场化运营，在对接资本市场方面具有先天优势，有利于打通保障性租赁住房“投融管退”的资金闭环。可预见，R4用地将成为上海市新建保障新租赁住房的摇篮。  Q4 如何从租金水平快速判断保障性租赁住房公募REITs可行性？ 市场对于保障性租赁住房租金水平是否可以满足公募REITs发行要求一直有广泛讨论，在此我们通过一般情景的模拟分析，尝试对上述问题进行探讨。 保障性租赁住房建设成本（以上海R4用地为例） 保障性租赁住房的建设成本由土地获取成本、建造成本、装修成本等组成。在土地获取成本方面，通过统计，上海市R4用地的土地获取成本折合楼面价格平均约为5,700元/平方米。而建造成本、装修成本等工程成本主要取决于开发企业的控制成本能力，规模化开发商一般工程成本控制在4,000-5,000元/平方米左右，由此估算的综合建设成本在9,000-12,000元/平方米，我们以此作为REITs产品发行规模的最低要求假设。 由公募REITs派息率推算项目净收益水平 根据已申报的厦门安居与深圳安居保障性租赁住房公募REITs的公开信息，其预计首年派息率在4.3%-4.5%左右。其他已发行的不动产类基础设施公募REITs的预计首年派息率约为4.1%-4.7%，在此基础上考虑公募基金管理费等相关费用，项目层面的首年Cap Rate按上浮0.3%-0.5%估算，即4.4%-5.2%。由此推算的项目净收益（NOI）水平为33-52元/平方米/月。 由净收益推算租金水平 在运营支出端主要分为运营相关支出、税费。其中运营相关支出通常与项目规模相关，单价较为稳定，我们以8-12元/平方米/月进行估算。另外，保障性租赁住房运营所涉及的增值税与房产税占主要比例，且根据上述税收优惠政策，项目运营中个人租户占比起到决定性因素，本次按照80%-100%个人租户进行估算，总运营税费约为6%-9%。由此推算的项目租金水平为44-70元/平方米/月。 上述假设及估算仅为一种情形下的模拟，可供大家在进行保障性租赁住房公募REITs可行性分析阶段参考。除租金水平外，判断保租房公募REITs可行性还有哪些重要资产运营指标我们将在下篇进行详细解读，同时欢迎大家在评论区提出感兴趣的问题。  研究团队 刘言 戴德梁行估价及顾问服务部 经理 杨枝 戴德梁行估价及顾问服务部 高级董事 张秀娟 戴德梁行估价及顾问服务部 董事 陈逸欣 戴德梁行估价及顾问服务部 副董事 邓昭晨 戴德梁行估价及顾问服务部 高级经理
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