 本文是《价值事务所》的原创文章，第1008篇。文章仅记录《价值事务所》思想，不构成投资建议，作者没有群、不收费荐股、不代客理财。 都知道医疗是极好的赛道，各种10倍股，100倍股，但也是公认的复杂难学。现在，可能是你能找到的，最好上手，也是最通俗易懂的医疗投资课程来了。课程梳理了医疗庞大的体系，并拆解为15个细分赛道，再逐一剖析细分赛道的投资机会。让你从此掌握医疗投资方法，对各个赛道的投资逻辑了然于心，抓紧机会学习哟。 药明生物在其前不久的投资者开放日线上活动中可谓狠狠地秀了一把肌肉，而且不得不承认，这肌肉很强，这不，肌肉刚秀完，就有券商给出了惊人的171港元目标价，这个目标价在这样低迷的背景下，着实把所长的下巴都要惊下来了。  不过，近期有肌肉秀的其实不止药明一家，金斯瑞也很含蓄地进行了自己的肌肉展示。 低调的金斯瑞根据公司在今年3月份年报出来后的交流指引是：2022年，公司的生命科学服务及产品预计20%~25%增速、蓬勃生物（大分子以及基因/细胞疗法CDMO）70%增长，百斯杰（合成生物学）预计20%-30%增长。 而今年六月的交流中，公司全面上调了之前的指引，生命科学上调至25%以上；蓬勃生物上调至70%以上，并指出未来未来3年至少会有60%以上的复合年均增长；不过百斯杰由于在今年二季度饲料酶受到一定的疫情影响，所以指引变成25-35%。 总的来说，即便有疫情反复等不利因素，公司的整体指引还是全线上调的。 在之前的文章里我们讲过，金斯瑞早期是以基因合成起家的，也就是根据客户需求，按照一对一的模式，完成客户所需要的基因合成以及其他相关服务。 最开始的时候，基因合成属于一种非常昂贵的定制服务，合成一条基因往往需要数万美元，正是价格过于昂贵，使得基因合成这项非常核心且基础的技术只能在少数领域得到应用。 但金斯瑞的基因合成业务就好比华熙生物的玻尿酸，巨子生物的胶原蛋白一样，他通过创新型的改良让基因合成流水线化，最后将价格彻底拉低。现在，一条合成基因价格最低几百美元就可以搞定，且一周左右就可交付。正是因此，金斯瑞自2008年起，就一直稳坐全球基因合成领域第一的宝座，至今有超30%的市占率。 基因合成的市场空间虽然不断在增长，但他始终处于极上游的位置，商业世界的铁律就是，越靠下游，市场空间越大。所以，金斯瑞如果只靠基因合成吃饭长得再大，撑死也就只能是个百亿级别的企业。 但基因合成本身是一个非常基础同时也非常核心的技术，某种程度上说，他就是整个生物医药产业的底层支撑，所以，如果手握基金合成往下游延伸，其实天花板很容易就打开了。 带着这个视角去看金斯瑞，你就能看得更清楚。 金斯瑞的四大业务板块，就是基于基因合成技术的横向及纵向延伸，下面一张图，把整个金斯瑞的逻辑就讲得非常清楚了。  很多人看金斯瑞喜欢单独说他的某个子公司，尤其是高瓴重仓的传奇（创新药企业）和蓬勃生物（大分子/细胞基因疗法 CDMO）。  三大子公司但其实，这两都只是金斯瑞底层核心种出来的果，只要有他的生命科学底层业务在，以后必定远不止我们目前看到的两个果，别的不说，现在金斯瑞还比较冷门的企业百斯杰，在所长看来就是个潜力种子。 毕竟，不论华熙还是巨子，他们达到现在的成就靠的就是使用合成生物学将原来靠天然提取的玻尿酸/胶原蛋白成本拉低无数倍，合成生物学，是一款属于未来的生产方式，我们现在看到金斯瑞的终端产品是工业酶，在所长看来，纯属是因为就目前而言，工业酶是已经广泛应用且较为好切入的领域，但百斯杰的未来肯定不会止步于工业酶。 毕竟，金斯瑞的生命科学服务业务已经实现了从基因合成到蛋白表达、稳定细胞系构建等全方位的布局，所以，基于这样的全方位技术平台，不难推断出百杰斯会在其他领域也具备不错的产品交付。 按照公司的说法是：百斯杰内部确定三条路径，已有prototype，暂不方便分享。 2021年，百斯杰实现营收3860万美元，同比+33.6%，恰好实现盈亏平衡；如果按照公司最新业绩指引，则百斯杰今年营收为：4825-5211万美元，预计实现微利。  通过公司百斯杰同母公司的关系其实也可以看出金斯瑞的另一个特点，那便是，母子间具备明显的协同性，可相互促进式发展。 另一个例子，做出Best in class好药的传奇生物，目前用的磁柱、仪器、试剂以及基因合成供应商都是母公司，未来随着传奇的做大，使用母公司服务的情况肯定会更多，而母公司也可以通过服务传奇来梳理自己的技术以及成本。金斯瑞在近期的投资者交流就有讲：目前公司质粒、试剂、耗材上的优势和降本速度都来自于初期和传奇合作的经验。 金斯瑞现阶段净利润亏损，其实全都要怪传奇，创新药的投资就是个无底洞，但传奇的药确实不错，其西达基奥仑赛以优异的临床数据以于今年二月获 FDA 批准、五月获欧盟批准，按照公司年报的说法，这款产品有望在全球实现最高超50亿美元的销售额。  传奇也是高瓴在美股除了百济神州外的第一大重仓，虽然所长不是很喜欢单独投创新药企（风险太大），但如果通过平台型企业孵化、间接持有还是没问题的，尤其是在人家确实做出好药并且得到跨国大药企认可并寻求合作的情况下。 至于蓬勃生物，是目前最吸引所长的，当初之所以注意到金斯瑞，也是因为其这块业务。 目前大分子/CGT CDMO是公认的极具前景的业务，尤其是CGT CXO，在所长看来，这个全新的技术有望造就下一个药明康德。 目前国内CGT CXO的头部玩家里，药明生基和蓬勃生物无疑是最头号也最有希望的玩家之二，两者都背靠爸爸孵化，前者脱胎于药明康德，后者就是今天的金斯瑞了。 两者在质粒（在目前的生物工程中常被用于作为承载基因的载体）领域都是国内第一梯队，也都全方位布局质粒、病毒等生产（金斯瑞由于有传奇这个子公司，所以蓬勃生物没有进军细胞治疗产品的生产）。  其中质粒堪称是金斯瑞最大的优势，一方面因为做得早，通过科研客服业务攒了很多客户和口碑，另一方面其不论质量还是技术都堪称世界顶尖，比如这次备受大家关注的艾博/沃森的mRNA疫苗所用到的质粒，就是由金斯瑞提供。 虽然质粒只是一个小小的工具载体，但其实做好了也可以很赚钱，如海外的aldevron，仅靠质粒销售一年就可以收入4-5亿美金。 要知道金斯瑞去年所有的收入全部加在一起，也就5亿美元。 最重要的是，凭借公司在工业酶、基因合成以及质粒身上的优势，公司未来进一步向mRNA领域其实是很顺理成章的，公司在近期的投资者交流中就讲：目前在做LNP和mRNA用酶方面的探索。 2021年，公司的生物药/ GCT CDMO实现营收8140万美元，同比增长101.5%，在手未完成订单1.97亿美元，同比+108.4%。 如果按照公司最新的指引，今年增长70%以上，未来三年保证60%以上的复合增长，则今年有望实现营收1.38亿美元，2025年有望实现营收5.65亿美元（约合人民币36.7亿）。 最后金斯瑞的各项业务，不论是生命科学服务，还是生物药/CGT CDMO，亦或者创新药、合成生物学，在全球都具有较强竞争力。 其中，公司的核心基石生命科学业务，在从为早期客户定制化到向后期GMP升级的过程中大概率会持续保持25-30%的稳定增长；而蓬勃生物，不论是抗体药还是CGT，凭借生命科学服务攒下的良好口碑与技术，积累订单越来越多，增长非常之快，很可能后来者巨上，超越以CXO为主营业务的康龙、昭衍以及凯莱英（药明现在看还有较大难度）；百斯杰立足工业酶已经开始扭亏，这不是重点，重点是合成生物学就五个字，这让所长对公司后续多个储备项目抱有较大期待；传奇不用说了，不出手则已，一出手就是best in class，合作伙伴强生对其大加称赞并给出峰值50亿美元的销售额指引，更是高瓴绝对的重仓。 四位一体的金斯瑞，还是非常值得期待的。 最后，给大家隆重介绍一下：价值事务所团队新鲜出炉的《从零开始学价值投资》。这本书不同于市面上已有的投资类书籍，完全基于投资新手的视角，专门挑新手必定会遇到的困惑进行内容展开。书里将行业分析和公司分析、估值分析等，进行大量的精简，梳理成一个一个的分析框架，这样小白也可以很简单地跟着参照分析，就像练钢笔字时跟着描红一样。 小白看完书后，也可以学着自己做公司分析，而不是一看就会，一学就废。想要自己学会公司分析，学会做价值投资的朋友，一定要买一本好好学一下。 |
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