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2016年“熔断”后到2021年春节前，三一复权价从4.08到50.3，最大涨幅11倍，仔细复盘这段经历，启发巨大，甚至改变了我对投资的诸多看法 2015—2016年，三一正处于周期低点，ROE下降到0左右。书上说“景气高点、估值低位；景气低点，估值高位”，可A股并非如此。大部分投资者追随景气、边际定价，景气和估值几乎同步，戴维斯双升和双杀非常频繁。彼时，三一正处于景气低点，同时估值也达到了历年低点。
此时工程机械的数据悄然改善，2016年2月挖掘机销售增速首次转正，在随后两年不断新高。但这种增速不被认可，大家始终觉得固定资产投资增速下行的年代工程机械的改善无法持续。
由于这种“自上而下”的担忧，市场简单无视了数据的明显改善，不究细则、不问原因！因此，即便这个行业的景气改善、估值低位，但股价鲜有表现。三一重工或许受益于那两年整体的龙头股风格，股价有稍许表现，但整个工程机械指数却要到2019年1月才飙升。股价对基本面的反应非常滞后！
启发一：不要用“自上而下”的宏大叙事轻易否定“自上而下”的明显改善。比如固定资产投资增速下滑，工程机械怎会持续改善；比如地产下滑，银行必然崩盘；比如需求萎缩，煤价岂能暴涨；比如PCB如此屌丝，难有大行情· · ·宏观和微观有某种关联，但直接用宏观推断微观，却太粗糙，更何况很多宏观逻辑也只是基于某个片段的样本而已。 事实上，2016年后固定资产投资增速确实不断下滑，但工程机械由于“更新需求”等因素有其自身的周期波动；过去一年多地产问题频出，但为什么银行的数据越来越好？2021年至今总需求并未大幅扩张，但煤价却大幅飙升。除了宏观以外，每个产业都有其自身的产业逻辑和周期，一旦微观数据和宏观推断发生长时间背离，不能简单否定。 启发二：成熟期依然能产生巨大收益。很多人都喜欢新兴产业，陶醉于渗透率迅速提升带来的巨大收益。确实，三一重工在2005—2007年涨了25倍、苹果从乔布斯回归到巴菲特2016年开始购买已经涨了100倍。但我们只是看到了成功的案例，如果算上胜率，这种投资方式收益率并不高。 其实成熟以后由于正常的周期波动，也会产生巨大的投资收益，三一就是一个典型的例子。2000—2008年，虽然三一也是龙头，但格局未定，2016年后的周期虽小，但叠加估值的戴维斯双升，也是妥妥的十倍行情。这种案例很多，比如2005年后的格力美的、2017年的PCB、2018年底的猪鸡、2020年的航运、2021年的煤炭· · ·这也彻底改变了我的投资模式，其实我们没有必要在尘埃未定前下注。 投资是一个基于概率的游戏！除了考虑标的物的潜在空间外，还要考虑成功的概率。此外，由于是投资组合，还要考虑仓位。仓位*概率*空间才是最终的收益来源。初创期的公司或许空间很大，但成功的概率偏低，因为也无法投入太大的头寸，否则投资变成赌博。而一旦进入成熟期，或许丧失了部分空间，但胜率大幅提升，可以加大仓位，因此结果未必差！巴菲特错过了苹果1997—2016年100倍的机会，但2016年他看清楚后直接买了200多亿，最终苹果赚了1000多亿美金，成为伯克希尔有史以来最赚钱的头寸。 因此，峥嵘岁月、独具慧眼能证明一个人的智慧。但或许，尘埃落定之后才是美好的开始！ |
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