阳光电源长期投资价值分析（报告节选）/全面剖析基本面

eln 2022-11-18 发布于陕西

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业务概述

阳光电源成立于1997年，始终专注于新能源领域，主要产品涵盖光伏逆变器、风电变流器、储能逆变器以及电站系统等。其以逆变器起家，目前已经成为全球逆变器龙头，国内市占率30%左右，国外市占率15%左右，截至2021年底，公司已累计实现逆变器设备安装超过224GW。

阳光电源成立之初立足于电力电源业务，由于该业务过于传统，2004年开始，公司将主要精力投入于光伏逆变器，产品涵盖3~6800KW功率范围内的户用逆变器、中功率组串式逆变器以及大型集中式逆变器等，远销全球120多个国家地区，连续多年发货量全球第二。

到2012年完全从电力电源领域退出。2013年公司开始向光伏逆变器下游延伸，进军光伏电站系统集成业务，截至2020年6月，累计开发建设光伏、风力电站超120GW；2014年公司通过与三星SDI合资的形式进军储能业务，2019年阳光电源储能变流器、系统集成市场出货量均位列中国第一，在北美工商业储能市场份额超过20%；在欧洲户用光储系统市占率超过20%。2019年，公司布局电解水制氢与氢储能（战略防御），与中科院大连化学物理研究所合作成立电解制氢联合实验室，2021年公司推出国内首款制氢电解槽。

从公司业绩构成来看，公司电站系统集成业务收入占比最大，但从毛利贡献上来看，光伏逆变器仍然为其核心盈利业务，2021年贡献了57%的毛利。由于电解水制氢目前公司是战略布局，行业相关发展也刚刚起步，暂不做介绍；对逆变器及系统集成业务做重点介绍，对储能业务做简单介绍。

主营业务分析

业务一：光伏逆变器

光伏逆变器通过电力电子开关器件（IGBT、MOSFET 等）高频率开合来“调整”电压波形，其主要功能是将光伏太阳能板产生的可变直流电压转换为市电频率交流电。其是整个光伏系统的心脏，其可靠性、安全性直接影响发电质量、效率以及发电厂的投资收益率情况。

光伏逆变器种类众多，按其适用场景分类可以分为微型逆变器、组串式逆变器和集中式逆变器。集中式光伏逆变器（发电功率>500kW）广泛应用于荒漠、高原、商业屋顶等大、中型光伏发电系统；组串式光伏逆变器（单体发电功率一般不超过 100kW）广泛应用于住宅、商业屋顶、农场等中小型光伏发电系统；微型逆变器（发电功率≤1000W）则主要应用于住宅等小型发电系统场景中，价格最为高昂。

相对于集中式逆变器，组串式不受组串间模块差异和阴影遮挡的影响，同时减少光伏电池组件最佳工作点与逆变器不匹配的情况，最大程度增加发电量，同时具有故障定位高效、运维简单可靠等优点，促使其应用场景更为广泛，从2017年出货量开始超过集中式逆变器，到2019年占据了近60%的市场。

公司是国内最早从事逆变器生产研发的企业，2015年起出货量首次超过连续多年全球排名第一的SMA公司，成为全球光伏逆变器出货量前二的公司。公司逆变器覆盖户用、组串式、集中式和集散式四种类型，涵盖 3~6800kW 功率范围，最大转换效率达到 99%+，已批量销往 60 多个国家，全球累计实现光伏逆变设备装机超 120GW。 2021年公司的光伏逆变器全球市占率达30%以上。

公司不断优化设计，提升产品的竞争力：

1）提升转换效率。公司通过采用 SiC、GaN 等新型半导体材料、高效的磁性材料、性能优异的 DSP、五电平等新型拓扑结构的应用等配套下游高效率需求，在组串式逆变器 SG136TX、SG225HX 中最大转换效率已达到 99.01%。

2）提升电压适配等级。为降低成本、减少损耗，针对海外大型地面电站，公司发布了新一代 1500V 集中逆变器 SG3400HV。该产品额定功率为 3.4MW，两台逆变器可以组成 6.8MW 的方阵，在节省投资及运维成本方面优势显著。

3）提升智能管理水平。公司以逆变器为核心，发布阳光智维 S3—电站级托管式运维，依托智慧能源管理平台接入各类光伏电站，通过现代化物联网等新技术，实现全生命周期的电站级托管式运维，降低运维成本，提升发电量 3%以上。

公司2016年-2021年出货量总年均复合增速为33%，其中，国内出货量复合增速为12.7%，国外出货量复合增速为90%。公司原以国内市场业务占主导，2019年开始，国外出货量超国内出货量，呈现迅猛增长之势。这一方面是公司持续加大对欧美以及新兴市场的开拓，海外渠道不断完善，另外非常重要的原因是由于华为受美国制裁退出美国市场，阳光电源由此成为最大的受益者。从毛利率看2018年受国内光伏政策影响逆变器价格下滑，2019年公司逐步发展毛利率更高的海外市场，促使其毛利率逐步恢复。

业务二：电站系统集成及投资业务

阳光电源的电站系统集成业务以 EPC 模式为主、BT 模式为辅，在技术研发、电站建设、成本控制和后期精细化管理等领域具备明显优势。

国内市场来看，其先后成功参与北京奥运鸟巢、上海世博会、国家光伏扶贫工程、国家分布式光伏发电示范区、国家光伏领跑者计划等诸多重大光伏发电项目，覆盖国内30个省、自治区和直辖市。海外市场方面公司业务已经深入越南、澳洲、菲律宾、印尼、智利市场，新开拓巴西、印度、孟加拉、南非市场，在多个国家地区实现破冰，全球累计开发、建设光伏/风力发电站超2500万千瓦，位列光伏开发商序列全球第一。