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一、光伏产业链 光伏生产环节主要是四个：硅料——硅片——电池片——组件，从硅片到电池片又需要辅材银浆，电池片到组件环节又涉及到光伏玻璃、边框、胶膜、背板等辅材。 光伏产业链下游主要赛道就是光伏发电系统。光伏发电系统涉及的主要赛道就是逆变器和支架。 整个赛道从大到小给大家排序就是：组件—电池片—硅片—硅料—光伏玻璃—逆变器—支架—银浆—边框—胶膜—背板。 从光伏生产主产业链的利润排序是：硅料—硅片—电池片—组件。 如果从2020年整个行业的收入和利润增长来看。整个行业的利润增长排序是：胶膜--硅料--电池片--逆变器--硅片--支架--组件。 那么我们按照目前赛道的优劣，重点分析一下：硅料、硅片、电池片、胶膜、组件、逆变器和支架。 二，光伏细分赛道 硅料： 通威股份、合盛硅业、特变电工（新特能源的母公司）、大全能源 玻璃： 胶膜： 逆变器：阳光电源、锦浪科技、固德威、上能电气、禾望电气、科士达、晶科科技、特变电工、正泰电器、派能科技 设备： 电池片清洗制绒：捷佳伟创 三，光伏产业链赛道 全景图  再来一张 行业公司竞争态势变化一览表  这张图漏掉了部分内容，逆变器和支架。按照这张图，一个个往下看。 1.多晶硅/硅料  硅料是电池最基本的生产资料，距离终端光伏产品最远，所以它更多是化工属性。国内光伏绝对龙头无锡尚德在2013年左右破产，成长于多晶硅料价格的暴涨（十倍涨幅），不断扩产，破产于多晶硅价格的暴跌（跌幅高达90%）。下面是隆基招股书中的一张价格图 左侧纵坐标是折线部分价格，单位是为 美元/瓦。右侧纵坐标是柱状部分多晶硅的价格，单位为美元/kg。隆基在招股书中描述： “随着光伏产业在2004 年之后的规模化快速发展，多晶硅料的供应一度极为紧缺，价格从40 美元/公斤左右暴涨到2008年超过400 美元/公斤（暴涨十倍）； 随着金融危机的爆发和多晶硅料扩产产能的陆续释放，多晶硅料价格一度跌至50 美元/公斤（暴跌近90%）。 在2011 年一季度价格又上涨到近100 美元/公斤的水平，之后由于多晶硅料不再短缺，价格持续下跌到30 美元/公斤，直到2011 年四季度才趋于稳定。（偶尔反弹，持续下降）” 导致多晶硅的实质就回到化工行业属性：规模致胜，成本为王。 来看一下卖方给出的一张成本现金图 2020 年多晶硅企业产能和现金成本预估  资料来源：财通证券整理 2月20日OCI公告：OCI韩国5.2万吨产能将完全停产，保留5000吨电子级多晶硅产能，保留OCI马来西亚2.7万吨产能并计划2020年扩产10%，2020年海外多晶硅市场将因此减少4-4.5万吨供应量。 国内硅料单晶PERC转向N型硅料产线通过技改可以实现，国内先进企业如通威、大全都可以生产N型硅料，由于国内需求尚未扩张，因而未进行大规模量产。  注：四川永祥为通威全资子公司。  小结：硅料规模致胜，成本为王。中成本部分退出，小规模高成本面临淘汰，新增低成本产能不断释放。通威股份和大全新能源发展趋势较好。 2.硅片 硅片供大于求，价格持续下降。 （1）作为光伏产业链的中间环节，硅片上游受制于多晶硅的供给，对下游电池厂的议价能力相对较弱，一直是承压的环节，只能通过降本增效提升企业利润率。 （2）硅片价格下降部分来自多晶硅价格下降，另一部分来自硅片企业技术升级带来的成本降低。 （3）成本核算中，硅片成本分为硅成本和非硅成本。单晶和多晶的成本差别主要体现在拉棒和铸锭成本的差别上，多晶对于单晶的成本优势建立在铸锭相对于拉棒更高的效率上。   PS：隆基相对其他硅片企业在盈利水平方面依然有较明显的优势；上机数控、京运通等单晶硅片新势力 迅猛发展，产能的扩张推动收入规模的快速增长，盈利水平也在快速提升。 借助单晶硅片行业盈利水平较好的时间窗口，上机数控、京运通等新势力均推出再融资计划以扩充产能，上机数控继成功发行可转债用于 5GW 单晶硅拉晶生产项目（二期）建设之后，拟定增募集不 超过 30 亿元主要用于 8GW 单晶硅棒项目建设；京运通拟定增募集不超过 25 亿元用于乌海 10GW 单晶硅棒项目建设；环太、东方希望等均在扩充产能。 硅片：大尺寸和薄片化是未来发展趋势 （1）光伏硅片环节大型化趋势明确，大硅片有望降本增效创造超额收益。 光伏硅片大尺寸趋势有助于提升硅片产能，降低单位投资，降低拉晶能耗；充分挖掘电池环节工艺设备潜力，降低电池非硅成本。2020年6月，阿特斯、晶科能源、隆基、晶澳等七家企业联合呼吁建立统一的M10硅片尺寸标准，即182mm*182mm。 （2）细线化、薄片化趋势渐起，助力硅料用量减少。 相同面积下，硅片厚度越薄，单瓦硅耗越低。薄硅片有利于降低硅耗和电池成本，核心技术问题在于保障薄硅片机械强度、提高切片良品率。2019年，多晶硅片平均厚度为180μm，P型单晶硅片平均厚度在175μm左右，N型硅片平均厚度为170μm，用于异质结电池的硅片厚度约为150μm，随着异质结电池技术的应用，硅片厚度降速将进一步加快。由于薄硅片机械强度较弱，电池隐裂问题一定程度上制约了薄片化进程。预计随着N型电池兴起，叠加双玻、叠瓦、MWT、MBB 等抗隐裂组件技术推广，硅片厚度将持续减薄。 小结：硅片由于供大于求，下半年面临价格下滑的压力，降本增效，N型电池有望崛起。 3.电池片   小结：PERC产能迎来释放高峰，产业链严重供过于求。异质结（HIT）电池提效路径、降本路线明确，最具潜力。 4.组件 4.1集中度持续提升，垂直一体化成趋势 4.2光伏玻璃：上半年量利齐升，双寡头格局延续，双玻成为趋势  4.3胶膜：“一超”格局稳定，企业大幅扩产 2020H1，主要光伏胶膜企业出货量有所增长，同时胶膜平均销售价格持续提升，推动收入规模较快 增长以及盈利水平的提升。 福斯特依然在收入规模和盈利水平方面明显领先。2020 年以来，基于对 未来光伏行业需求的乐观预期，主要的胶膜企业大力扩产，海优新材和东方日升旗下的斯威克正在 申报创业板或科创板 IPO，拟通过募投项目大幅扩充产能；福斯特充分利用融资能力优势，继 2019 年发行可转债扩充产能之后，2020 年拟再次发行可转债扩充 5 亿平方米光伏胶膜产能（其中，POE 胶膜 2.5 亿平方米、透明 EVA 胶膜 1 亿平方米、白色 EVA 胶膜 1.5 亿平方米），募投项目全部投产 后产能规模有望实现翻倍；赛伍技术等也计划大幅扩产。 4.4背板：板块业绩表现延续弱势 2020H1，背板企业延续了偏弱势的业绩表现。龙头企业赛伍技术上半年收入和净利润均有所下滑，中来和明冠等头部企业的背板业务收入规模和毛利率均有所下滑。整体看，背板销售价格处于持续下行通道，对盈利水平形成一定压制，另外，双面双玻组件的发展一定程度削弱了背板需求。 5.逆变器与跟踪支架 5.1 逆变器：海外市场助力主要企业量利齐升 上半年光伏逆变器企业经营情况呈现一定分化，以阳光、锦浪、固德威为代表的头部企业光伏逆变 器业务收入规模大幅增长，毛利率水平也有所提升。头部逆变器企业量利齐升的主要原因是毛利率 较高的出口业务规模较快增长 5.2 跟踪支架：龙头支架加速发展 上半年，以中信博为代表的光伏支架龙头企业业绩高增，中信博上半年跟踪支架销售收入达 8.58 亿 元，占销售收入比例大幅提升，同时推动毛利率上升。作为国内最大的光伏跟踪支架企业，2019 年 中信博在全球光伏跟踪支架市场的份额约 6%，未来具有较大的提升空间；随着 2020 年登陆科创板 以及净资产规模的翻倍，公司未来有望提速发展。 6.设备 6.1 硅片设备 根据隆基的年报数据，公司固定资产中的主要设备依次为切片机（4.09亿，140台），单晶炉（3.23亿，618台），切方机（1.42亿，514台）。 受益于单晶硅片产能的扩充，晶体生长设备需求较快增长。上半年，晶盛、连城数控、京运通等主 要的单晶炉供应商均迎来收入规模的大幅增长，晶盛依然维持较明显的规模优势；截至上半年，晶 盛未完成的晶体生长和智能化加工（不含半导体）合同约 33 亿元，同比增长 53%，创历史新高。 6.2电池设备 受益于单晶 PERC 电池大规模扩产，电池设备厂商 2019 年新签订单爆发增长，2020 年上半年主要设备厂商收入规模均实现较好增长。 捷佳伟创的管式 PECVD 设备、刻蚀设备等，迈为股份的丝网印刷设备，帝尔激光的激光开槽设备延续高增长。针对 PERC 的背钝化镀膜工艺，主要有两条技术 路线：1）PECVD 镀氮化硅+PECVD 镀氧化铝，2）PECVD 镀氮化硅+ALD 镀氧化铝；捷佳伟创受 益于第一条技术路线，主打 PECVD 二合一设备；微导纳米和理想晶延受益于第二条技术路线，推 出 ALD 设备。上半年，微导纳米、理想晶延先后宣布将冲刺科创板，光伏电池片设备上市公司有望 扩容。 此外，针对市场关注度较好的异质结电池设备，目前捷佳伟创、迈为股份均有布局，相关设备在多 条中试线上调试运行。在电池片技术迭代较快的背景下，主要设备企业未来具有较好的发展前景。 异质结HIT电池设备 6.3 组件设备 组件设备：受益于组件产能扩张 组件设备方面，2020 年上半年各家公司业绩表现较好。一方面，部分组件企业回归 A 股，新一轮融资带来新一轮扩产；另一方面，技术进步加速了老产能的更新换代。2019 年下半年以来，大尺寸、多主栅等技术发展迅猛，新建产能以及老产能升级共同推动组件设备需求增长。组件设备领先企业奥特维 2020 年上半年新签订单达 11.31 亿元，截至 6 月底在手订单超 17.27 亿元，远高于 2019 年全年营收的 7.54 亿元。
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