聊聊“五巨头”

上周和团队在聊汽车零部件板块，奶爸抛出了个命题，希望能好好对比下三花、德赛以及创达。说实话，这个题目不容易回答，但确实很有意思。

谈到汽车零部件领域，我总是会充满热情，因为这是条在不断变化着的赛道，里面容纳了各式各样的企业。

有被问无数次、但确实很“白”、很稳的三花；有看着她从300亿市值冲击千亿的拓普；有一路起起伏伏、一次次被骂，正在慢慢走出来的均胜；有知名卖方强推，大跌后又翻3倍的沿浦；还有基本无人问津，去调研时只有我一个人的西上海，等等。

既然要对比，那不妨就再撒开点。根据这些年研究下来，目前能够放到价值投资候选池的汽零企业大概有这么5家，分别是三花、拓普、福耀、德赛及创达，她们就是我心中的“汽零五巨头”，趁此机会就来看看她们之间孰优孰劣。

如果只看这5家基本面，真的很难说谁好谁坏。因为如果“价值”是指稀缺性，那么这5家都有能拿得出手的稀缺点，投资者选哪家都没问题。

既然手心手背都是肉，那就用最公平的数据来说话。我花了一些时间，把这5家企业从基本面、财务面和估值面做了梳理，在研究过程中，其实有些“真相”就已经能慢慢浮出水面。

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具体数据在表格里都有呈现，这里就按照一级项目做个简单的汇总描绘。

第一是公司概况。

这个板块主要是基本信息，但通过这些数据就能画出企业的大概轮廓。有意思的是，其实这5家企业的外表轮廓相差无几，基本都能满足成立15年、上市5年、有知名创始人（或家族）、市值达500亿等“成熟大企业”条件，说明咱们审美是比较清晰的。

当然会有部分差异化特征。

比如，市场会聊哪些是制造业、哪些是服务业，那从技术人员占比就能一目了然，创达技术人员占比高达90%（当然先不管这些人到底是不是真正做研发的）。

比如，经常说要抄外资作业，那三花北上持股高达30%，说明外资就很是喜欢。

再比如，谈生意好不好，其实看这家公司招不招人就很直接，拓普和创达在2021年都招聘不少人（去年数据还没出来，但其实有在继续招聘）。

第二是基本面情况。

这个板块其实是偏定性的，老实说就是我心目中对这些企业的评价。

这里其实能够从短期和长期维度去分开，热门概念就是短期可能被炒起来的机会，最大优势和潜力就是能否维持长期收益的关键。会发现，每家从长期看都能说出点道理，但短期有些概念却是已经有点过时。

另外，我们看公司非常注重风险，但风险不一定都是坏事情，有时候短期风险反而是创造出好价格的良机（前提是长期风险没有加剧）。当然，长期风险无疑是会影响投资逻辑的。

基本面情况需要长期跟踪并对产业趋势有所判断，看起来字数不多，但每条描述背后都要经过深思熟虑。

比如三花可能被竞争对手突破技术，这就是在调研了多家热管理同行及产业链上下游后得出的风险结论。

第三是财务情况。

这个板块就是最客观的历史数据，直接来个“硬碰硬”。

非常让人高兴的是，这些企业都能满足我们对“好公司”的基础定义，无论是盈利能力、现金回流、负债结构、营运能力等都较为健康，Z值也是清一色“良好”状态，说明财务方面至少都过得去。

当然，这其中肯定有特别突出或有所欠缺的。比如拓普营业周期只有2个月、德赛员工工资非常高、创达负债率很低（软件性质有关）等；再比如拓普毛利率没超过25%、德赛净利率没超过10%、创达人均创利有点低等。

大家都是好公司，但要找到能称得上“伟大”的地方，就需要去逐项深挖。

第四是估值情况。

这个板块主要是看股价贵不贵，当然估值本身就是非常主观的事情，只能大概做个评判，仅供参考。

有些投资者喜欢看增速，那么高增速无疑是拓普、德赛和创达（福耀今年有汇率等偶然因素影响，算是例外），但三花和福耀增速却足够稳健。

有些投资者喜欢看趋势，那汽零整个板块都是增速平稳或略有下滑，毕竟整个乘用车市场，甚至新能源车销量增速都在边际下降，当然这其中还有20%/30%/40%区别。

还有些投资者喜欢看PEG，那么从2022年估值及未来3年增速比值来看，拓普PEG相对最低，但如果看各自历史估值就得另说，可能按照软件企业给PEG，德赛和创达也算偏低。

第五是配置属性。

这个其实是根据每家企业特征，给予了模糊投资建议。一套流程梳理下来，会发现虽然大家都是汽零龙头、都是好公司，但每家依然都会有非常明显的特征。

我们说投资最关键是讲究匹配，企业特征一定要和投资理念相契合，不同企业其实就适合不同风格的投资者。

三花就是典型的外资股，财务稳健，业务方面有基本盘也有新技术方向。

拓普是平台型企业，下面有八大系列产品，毛利率就会随着业务此消彼长而波动。

福耀是很老牌的企业，最早上市、创始人年龄最大，各方面都很稳，当然也很难有新突破。

德赛有赛道股特征，今年预期增速最高，如果很看好智能化，确实是最纯正标的。

创达就富有弹性，原因是下游不仅是汽车，还有发家业务消费电子以及潜在业务物联网，毛利率最高、研发占比最高，可能营收端稍有些变化就会影响净利润。

最后，再从“人、财、事、况”角度，看看这些企业的最大风险。

人：很显然福耀创始人年龄偏大，虽然已经找到接班人，但由于曹总名声实在有点高，真的让位后能不能接得住是需要打个问号的；德赛陈总有个问题是国籍为新加坡，相信最近中美高管国籍以及恩捷创始人出事已经敲响了警钟，不是中国国籍总归有点不太放心。

财：德赛净利率连续3年都达不到10%，其实在量化模型筛选时候会被直接挡在门外，这是个不小的硬伤；创达人均利润只有5-6万，有时候也会让人迟疑，会不会有一天做成像京北方那样的外包公司。

事：三花护城河可能会被打破是我一直最犹豫的风险，同时特斯拉无论是价格还是股价都一直在起起伏伏，对三花和拓普影响都不低；创达国内外融资饱受质疑，同时下游手机端何时周期反转，也让人有点担心。

况：行业状况其实大家都差不多，单看汽车领域，像福耀这种传统玻璃为主的赛道，增速就很难起得来，如果我们要找到增速在20%以上公司来对冲估值下降，那么福耀就是唯一不符合要求的，而越偏向智能化业务，肯定越有潜力。

汽零“五巨头”各怀神通，究竟谁能入得法眼？相信各有渡口、各有归舟。