茅台研究第二篇 贵州茅台还能买吗？还能涨吗？ 前言上周二的【证券分析】栏目文章《贵州茅台十宗胜》，从...

前言

上周二的【证券分析】栏目文章《贵州茅台十宗胜》，从定性角度分析了贵州茅台公司股票的10大优势。其中第一大优势“产品供不应求”是茅台特有的，其它的9大优势是高端白酒共有的。

今天的文章从定量角度分析茅台，贵州茅台还能不能涨？能不能买？

1. 结论

我的看法：贵州茅台还能买，还能涨。从10年的长期视角看，可以获得年化10%以上的回报，因为贵州茅台的核心逻辑是产品供不应求，导致的销售量价齐升，这个核心逻辑仍然在，没有变。

我职业投资，给自己定的标准是年化10%为及格。既然贵州茅台能够提供及格的回报，先及格再说。

声明：以上仅为个人分析，不是投资建议，买者自负。

由于茅台是A股的股王，上市20年来涨了几百倍，各路资金已经把茅台研究得透透的。加上贵州茅台当年生产的基酒，要4年后才上市销售，当年的产量等于4年前产量的85%左右。这一特性，使得茅台的当年销量可以精确计算，相当于一个透明人一样暴露在公众面前，所以，证券市场对茅台已经进行了充分的定价，目前的股票价格1700~1800元，相对于2022年的业绩620亿元，PE约为35倍，不便宜！再想获得以前的高额收益，已经不可能了。

另外，茅台的体量也大了，成长速度降低了，成长速度对应PE，对应涨幅。可以确定，以后的股价涨幅要小于以前的20年。

2. 量升---贵州茅台的产能扩张

上文提到：茅台的产量从2000年的5400吨不断提升，到2022年的5.68万吨，22年增加了10倍，年平均复合增长率11.3%。

现在来看茅台的未来产能扩张，下表是现在的茅台产能扩建项目。最大的产能扩张是2022年年底计划的“十四五”产能扩张计划，投资155亿元，分4年建成，共计2万吨产能。“十三五”的3个产能扩张项目，分别是5800,3000,5100吨，共计约1万4千吨。“十三五”加“十四五”是3万4千吨，这些产量8年后就可以投入市场销售，即第9年2031年投入销售。

3.4万吨，相对于5.68万吨，增加为60%，9年的符合增长率为5.4%。这个增长率相对于前20年的平均复合增长率11.3%，已经是减半了。

这已经是公布的扩产计划。如果需要，2万吨的新产能还可以提升，一般可以提升20%~30%，没有问题。俗话说，计划没有变化快，过去的计划可以修改，如果需要，可以通过技术改造，继续提升现有产能。

3. 价升---茅台酒的提价

贵州茅台的提价记录如上表，从2001年至今共进行了9次提价，价格从2001年的218元提升到2018年的969元，年符合增长率9.2%。

历次提价记录，可以看出，基本上是2年一提价。最后一次提价是从2012年9月到2018年1月，5年半。这个时间段经历了2013年的塑化剂+限制三公消费叠加的行业低潮。现在是2023年1月，距离上次提价2018年1月，已经5年了，如果今年不提价，就创造了历史上最长的不提价记录。

现在茅台的市场价是3000元，厂家指定平价是1499，两者相差一倍。这么巨大的价格差，即是酒厂的巨大损失，也包含着巨大的“引而不发”的市场提价预期。

由于前面的20年是经济快速发展的时期，居民收入快速增加，所以茅台就也提价快。后面随着经济发展的减速，茅台也相应提价慢。不可以希望继续保持年复合增长率9.2%的提价速度。

如果经济发展放缓，整体各个行业都放缓，利率也处于低位，投资其它行业也难以获得高额收益。

假设以后十年的提价速度是以前的一半，取5%年化。

4. 茅台股票的估值降低问题

产量的提升5%叠加价格的提升5%，简单计算每年销售收入增加10%，利润增加10%。

但是也有一个问题，随着茅台增速的降低，现在的35倍市盈率难以维持，估值降低在所难免。假设降低到22倍市盈率，就是30%的降幅，分摊到9年内，平均每年的降幅是3%。假设量价齐升的涨幅是10%，那么最后的涨幅就是7%。

2022年，茅台的利润增速是19%，对应35倍的PE，按照我的评估公式：

PE = 10 + 增长率

PE为29，现在的35PE高得不多。

第二个问题是核心逻辑。产品供不应求，导致的销售量价齐升，这个核心逻辑仍然在，没有变。但是什么时候会变，没有人知道！现在普遍担心茅台快到顶了，量价齐升的空间不大了，不能说没有道理。其实，白酒行业这些年的超常规发展，量价齐升的局面，是超出了很多人的预期的。可以这么说，茅台人自己都没有想到茅台会这么吃香，一瓶难求。

茅台到底会涨到哪里，没有人知道，茅台自己都不知道。茅台董秘在最近的访谈中说茅台的经营思路是“行稳致远”，我觉得非常恰当的。茅台的扩产和提价都非常克制，遵循着“行稳致远”。茅台到底能够走多远，只能走着瞧。

5. 我与茅台

我是一个后知后觉者，2020年才开始重仓持有白酒股票，2021年才开始重仓持有贵州茅台，茅台占10%的总仓位，茅台的持仓如下。我就打算长期持有，当作账户的压仓石。

我第一次喝茅台，是90年代去美国因公出差，美国人请我们吃饭，问喝什么酒，同事说喝茅台，才在异国他乡第一次喝过茅台。同事也估计在国内没有怎么喝过茅台，借这个机会尝尝。

我第一次买茅台，是自己单干时，买了茅台孝敬长辈，送给客户。我的经历完美的诠释了关于茅台的一个笑谈：“买的不喝，喝的不买”。这很有意思，为什么会这样？别的消费品都是买的就喝，要喝就买，比如啤酒和饮料。这就是茅台的礼品属性，在上篇文章中专门说过。

《贵州茅台十宗胜》发表后，网友热烈讨论。

@路人甲pro:

茅台的优点白兄已经说得差不多了，我今天思考了一下茅台的缺点或风险，想听下白兄的观点：

1、社会库存高。▪▪▪▪▪▪可能成为堰塞湖。

2、消费需求风险。▪▪▪▪▪▪经济不景气，需求下滑。

3、消费税的政策风险。▪▪▪▪▪▪

@白湖水:

1、 社会库存高。这肯定是一个问题，谁也不知道社会上存了多少酒，茅台公司也担心这个问题，所以茅台的饭店都可以平价买酒，但是必须开盖当场喝，也是在尽量控制这个堰塞湖。

好的一点在于，酒是快消品，比较难存住，即使自己不喝，招待客人，送礼也消耗了。

2、 消费需求风险。我只能说贫穷限制了我的想象，有钱人的状况我理解不了，我也消费不起茅台。

我拍脑袋地粗略估计，官场上正处级以上的实权领导，才够格消费茅台。商场上，掌管10亿元以上资产的人，才够格消费茅台。民间消费，可自由支配的流动资金超过1亿元的人，可以自费消费茅台。这些人非富即贵，都不是我能接触和理解的。

3、 消费税的政策风险。这根本不存在问题，有钱人不在乎这点钱。而且，越是价格高，越能够彰显茅台的价值。80年代末的时候，为了限制公款大吃大喝，曾经出台过宴席税，后来不了了之。你想啊，既然是公款吃喝，加税也是公款，反正都是报销，难道会因为增加了百分之20的税，就不吃了？该吃的还会吃！吃不起的还是吃不起。