【疑案精解】公募基金和私募基金人员“双向交流”投资信息并从事相关交易的行为如何定性

夏日windy 2023-02-18 发布于浙江

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编者按

特邀嘉宾

毛玲玲

（华东政法大学刑事法学院教授、博士生导师）

李小文

（上海市人民检察院第四检察部副主任）

杨媛媛

（上海市人民检察院第一分院四级高级检察官）

案情简介

2009年4月至2015年1月，柳某担任甲基金管理公司基金经理，管理A蓝筹精选股票型基金（该基金系公募基金，以下简称A基金），负责该基金的运营和投资决策。2009年4月至2013年2月间，姜某频繁与柳某交流股票投资信息，柳某也会主动向姜某咨询个股信息。2010年12月，姜某设立乙公司，随后又设立B私募基金，并通过该私募基金从事证券交易。

柳某明知姜某经营股票投资业务，互相交流时将履职中获取的A基金部分交易股票的信息传递给姜某；或使用A基金的资金买卖姜某向其推荐的股票，并继续与姜某交流所交易的特定股票行情，从而提供相关股票交易信息。姜某则结合从柳某处获取的信息，使用所控制的证券账户进行股票交易。上述时间段内，姜某控制的3个个人证券账户及B私募基金证券账户与A基金账户趋同买入且趋同卖出股票76只，趋同买入金额人民币7.99亿余元，趋同卖出金额6.08亿余元，获利4619万余元。

分歧意见

关于柳某和姜某“双向交流”的投资信息是否属于“内幕信息以外的其他未公开的信息”：

第一种意见认为，二人的双向交流属业内正常交流行为，其中既有柳某采纳姜某投资建议进行A基金投资（公募基金利用私募基金研究成果），也有柳某将A基金的投资研究信息泄露给姜某的情形。对未公开信息的界定不宜过宽。

第二种意见认为，要结合行为人的专业能力、交流的深入程度等对交流中是否含有未公开信息进行实质判定。柳某作为公募基金经理，在与姜某深入交流股票投资信息的过程中泄露A基金的投资决策、交易动向，结合柳某身份，也很容易被作为私募基金从业人员的姜某认为是A基金的相关信息。从姜某实施的大量趋同交易来看，可得出柳某在二人交流中泄露A基金未公开信息的结论。

关于柳某和姜某是否成立利用未公开信息交易罪的共犯：

第一种意见认为，柳某行为既不属于本人利用未公开信息从事交易，也不属于明示、暗示他人实施相关交易，故不构成利用未公开信息交易罪。姜某不具有利用未公开信息交易罪的主体身份，也无法单独构成该罪。

第二种意见认为，柳某主观上至少能够认识到姜某可能利用自己提供的未公开信息从事相关交易，仍将自己在履职中获取的该类信息传递给姜某，具有对他人的交易行为施加影响的意图，并产生了相应危害结果。在近4年的时间里，柳某和姜某实质上形成了角色分工，共同实施利用未公开信息交易的犯罪行为。

研讨问题

问题一：如何理解“内幕信息以外的其他未公开的信息”

主持人：利用未公开信息交易罪是刑法修正案（七）新增的罪名，如何理解该罪罪状中“内幕信息以外的其他未公开的信息”？该案两名行为人进行了频繁、深入的交流，其中是否涉及“内幕信息以外的其他未公开的信息”？

毛玲玲：第一，关于内幕信息以外的其他未公开的信息，目前采取实质认定的方式。虽然最高人民法院、最高人民检察院2019年公布的《关于办理利用未公开信息交易刑事案件适用法律若干问题的解释》（以下简称《解释》）第1条列举了下列信息：（1）证券、期货的投资决策、交易执行信息；（2）证券持仓数量及变化、资金数量及变化、交易动向信息；（3）其他可能影响证券、期货交易活动的信息；但这种列举没有进行概念式界定，采取了开放式条款。

可见，未公开信息的范围具有延展性。要准确理解内幕信息以外的其他未公开的信息，首先要厘清内幕信息和其他未公开信息的关系。刑法第180条明确规定内幕信息的范围依照法律、行政法规的规定确定。但是根据证券法第52条、第80条、第81条，该法对内幕信息设置了兜底式条款，即“国务院证券监督管理机构规定的其他事项”。这意味着在行政责任认定方面可以将利用未公开信息交易纳入内幕交易的范畴，只是在刑事责任认定时，利用未公开信息交易罪是在内幕交易、泄露内幕交易罪外增设的罪名。因此，内幕信息也属于广义的未公开信息。从内幕信息以外的其他未公开的信息这一表述来看，如果某种未公开信息符合内幕信息所列举的范围或者被实质认定为内幕信息的，在刑事责任认定时应优先适用内幕交易、泄露内幕信息罪。

具体来说，证券领域和期货领域对内幕信息的界定及其具体类型是不同的。例如，证券法第52条规定，证券交易活动中，涉及发行人的经营、财务或者对该发行人证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息，为内幕信息。该法第80条、第81条列举了与公司相关的经营、财务信息。由此可见，证券领域的内幕信息具有“与发行人的相关性”。而期货和衍生品法第14条规定，该法所称内幕信息，是指可能对期货交易或者衍生品交易的交易价格产生重大影响的尚未公开的信息。期货领域的内幕信息不要求信息与发行人具有相关性。因此，与资金和交易动向相关的信息属于期货领域的内幕信息，假如利用该类信息从事期货交易构成内幕交易罪；但这种信息在证券领域属于“内幕信息以外的未公开的信息”，利用其从事相关交易构成利用未公开信息交易罪。

禁止利用包括内幕信息在内的未公开信息从事交易，是为了保护市场的公平、公正、公开，保障市场参与者信息获得的平等权，不同类型的未公开信息具有某些共同特征，但在具体内容上又有区别。其一，未公开信息要具有未公开性，指不为公众所知悉，但是特定人员能够接触或者获得信息。其二，未公开信息要具有价格影响性，但是不同类型未公开信息的价格影响性程度要求不同。

此外，我国利用未公开信息交易罪的主体是特定的，内幕信息以外的其他未公开的信息是行为人利用职务便利获取，因此有关信息和行为人的职务便利具有关联性。可见，该罪关注的是利用未公开信息交易行为对市场的信息公平性的破坏及从业人员对忠实义务的违反，而无须深究未公开信息的内容究竟会对市场价格产生多大影响。就此而言，内幕信息以外的其他未公开的信息要结合不同领域、不同主体、不同的职务便利加以综合认定。对于是否属于此类信息难以认定的，《解释》第2条作了提示性规定，司法机关可以在有关行政主（监）管部门认定意见的基础上，根据案件事实和法律规定作出认定。

第二，从法律适用的角度看，该案在认定时不需要对柳某和姜某“双向交流”的内容进行查明或者对交流的内容是否属于未公开信息加以比对判断。是否构成利用未公开信息交易罪的一个关键在于未公开信息是否对交易产生了影响。如果主张没有利用未公开信息，可以提出正当理由，如提供正当信息来源等。主张交流的内容不属于未公开信息不影响该罪的认定。

其一，根据刑法规定，利用未公开信息交易罪的实行行为是交易和建议交易，不包括泄露。如果泄露入罪，则需要查明泄露的内容是否属于刑法所规定的特定信息。而利用未公开信息交易和建议交易，是指出现非正常交易，而且交易活动受到未公开信息影响，也即交易活动与未公开信息之间存在因果关系。

其二，该罪的实行行为，无论是交易还是建议交易，都可以不需要双方或多方之间的交流。“利用未公开信息”不是“交流未公开信息”，不需要判断双方或多方交流的具体内容是否属于未公开信息，而只要判断相关交易决策是否利用了未公开信息；这是因果关系的查明，而不是概念的归属判断。

其三，双方或多方交流的内容一般具有方式的隐匿性、时间的长期性、内容的宽泛多变性，故难以查明，甚至交流的参与者也不一定能对交流的内容进行回忆或复述。利用未公开信息中的“利用”不是指“传递”或“传播”信息，而是指未公开信息是相关证券、期货交易活动的影响因素。

李小文：与内幕信息在前置法规中有详细的列举规定不同，其他未公开信息在证券法、《期货交易管理条例》、期货和衍生品法中均无明确的概念和范围界定。《解释》也只是列举了两种常见的未公开信息，对于这两种情形之外的信息是否属于未公开信息，司法实践中还要具体分析。一方面，要遵循体系解释原则，从未公开性和价格敏感性两个实质特征予以分析。所谓未公开性是指涉案信息在行为人从事相关交易时尚未被公布；价格敏感性则是指有关信息一旦公布会对相关证券、期货交易价格有重大影响。价格敏感性的判断标准一般要从证券市场对未公开信息的反应来判断。另一方面，对是否属于未公开信息难以认定的，《解释》第2条作了提示性规定。

从信息涉及的内容分析，未公开信息主要包括投资型未公开信息和政策型未公开信息两大类。司法实务中前者较为常见，其中最常见的当属基金公司等金融机构从业人员掌握的有关投资决策、交易执行方面的重要信息。该案的特殊之处在于，柳某和姜某分别是公募基金和私募基金从业人员，二人存在信息的“双向交流”。鉴于目前主流观点认为私募基金不属于刑法中规定的金融机构，因此私募基金经理向公募基金经理传递的股票投资信息及建议并不构成刑法意义上的未公开信息。但如果公募基金经理采纳了其建议，并将公募基金投资、交易情况反馈给私募基金经理，此时该投资、交易信息便构成了未公开信息。如果公募基金经理仅采纳了建议，但并未继续与私募基金经理交流本基金的投资、交易情况，仍不能将私募基金经理提供的投资建议视为未公开信息。

柳某和姜某在均知道对方身份的情况下，在长达4年的时间里，频繁深入地交流股票投资信息。在姜某向柳某推荐股票后，柳某即通过所任职的基金公司对有关股票进行调研，并将包括A基金投资计划的研究报告结论告诉姜某，姜某自然能“心领神会”地意识到这是A基金的交易信息。故该信息应认定为未公开信息。

杨媛媛：《解释》第1条对刑法第180条第4款规定的未公开信息予以了明确。该案主要涉及《解释》提到的证券、期货的投资决策、交易执行信息，具体是指基金投资公司即将建仓、出仓的信息等，而不是纯粹持仓信息。柳某向姜某提供的A基金投研信息及其使用A基金资金购买姜某推荐的股票后持续与姜某交流的相关股票信息，蕴含着基金公司的投资决策，属于内幕信息以外的其他未公开信息。

另外，姜某向柳某提供股票信息及投资建议的信息并不构成未公开信息，只有柳某根据推荐，使用A基金资金购买股票的交易决策信息才构成未公开信息。公募基金经理作出投资决策的依据既有内部性的，如本公司投研团队的意见；也有外部性的，如金融政策信息、业内权威意见等，内外部考量往往交错融合、互相影响。一旦公募基金作出了投资决策或产生了交易动向，未公开信息即已生成。投资决策的依据不影响投资决策本身的性质。该案中，即使柳某作出A基金投资决策借助了姜某的投资建议这一外部力量，也不影响柳某作为公募基金经理所作出的投资决策属未公开信息。

问题二：如何理解“明示、暗示他人从事相关交易活动”

主持人：如何正确看待“明示、暗示他人从事相关交易活动”在利用未公开信息交易罪犯罪构成中的地位和作用？该案中，既有姜某主动向柳某打听股票交易信息的情形，也有柳某主动向姜某咨询股票交易信息的情形，柳某的行为是否属于明示、暗示他人从事相关交易活动？

毛玲玲：利用未公开信息交易罪存在两种行为模式，一是交易行为，即“从事与该信息相关的证券、期货交易活动”，二是建议行为，即“明示、暗示他人从事相关交易活动”，以惩处对未公开信息不同形式的利用。明示、暗示他人从事相关交易活动从客观表现上看，是作为“果”的交易活动与作为“因”的利用未公开信息出现了时间、空间、人员的分离。对于其他人所从事的相关交易活动，追究利用职务便利获取未公开信息的行为人的责任，需要完整的证据链条来证明未公开信息与交易活动之间具有因果关系。根据《解释》第4条规定，认定明示、暗示他人从事相关交易活动时，应综合考虑行为人的职务便利条件、交易趋同程度、利益关联程度、交易背离程度等。趋同程度越高，交易和未公开信息的关联程度就越高。此外，还可以通过其他因素补强链条的证明，如行为人与交易人有亲友关系、利益关联等。一般而言，这种关系越紧密，因果链条就越牢固；若存在收益分享的，则可认定存在因果关系。

因此，判断是否明示、暗示他人从事相关交易活动需要对未公开信息和他人交易活动之间的因果链条加以证明和推断。《解释》第4条规定通过六个方面综合认定相关证券交易活动的决策依据利用了未公开信息。与此同时，《解释》实际上也对有关推定给予了“出罪”依据——如果行为人对明示、暗示他人从事相关交易活动有合理解释的，可不作为犯罪认定。该案中，结合柳某的职务便利情况以及柳某和姜某的从业经历，再加上该案中趋同交易的时间长、品种多、金额大，足以认定柳某不是偶然的、不经意的“泄露”，而是“明示、暗示他人从事交易”。

李小文：所谓“明示”是指通过告知他人未公开信息内容的方式明确建议他人从事相关证券、期货交易的行为；而“暗示”是指不明确将未公开信息内容告知他人，只是含蓄地建议他人从事相关证券或期货交易的行为。如果被建议者并未从事与未公开信息内容相关的证券、期货交易，建议者和被建议者都不构成利用未公开信息交易罪。如果被建议者仅仅接受建议实施了相关交易，而未实施进一步打探套取、事后分成等行为，则建议者构成利用未公开信息交易罪，被建议者因为不具有特殊身份，不承担相应的信义义务，其交易行为也非对建议者明示、暗示行为的帮助或教唆，仅是对明示、暗示行为的落实，因此不构成犯罪。如果被建议者实施了打探套取或进行交易后与建议者之间有利益分成，则被建议者和建议者都构成利用未公开信息交易罪且系共同犯罪。

与内幕信息犯罪不同，仅泄露未公开信息的行为不构成利用未公开信息交易罪。但是该案中柳某的行为不是单纯的泄露行为。一般而言，仅仅实施泄露行为的主体对于对方是否利用其泄露的未公开信息进行交易并不在意或者不可控制。而该案中柳某与姜某在近4年的时间里经常交流股票信息。从二人对个股行情的持续深度交流来看，柳某应当认识到这种影响已经产生却仍实施上述行为，就不能再将其行为简单理解为“泄露”。该行为背后有着施加影响的主观意图并产生了现实结果，应当认定为暗示他人从事与该信息相关的证券交易。

杨媛媛：刑法修正案（七）增加了第180条第4款关于利用未公开信息交易罪的规定，同时在该罪及前3款内幕交易罪的规定中均明确了“明示、暗示他人从事相关交易活动”的实行行为。这主要是针对在证券、基金、期货等市场中大量存在的有身份者明示或暗示无身份者从事交易的现象。这种现象可以分为两种，一种是有身份者明示、暗示他人从事相关交易，双方系利益共同体，如系近亲属，存在利益输送、交易终端关联等；另一种是有身份者明示、暗示他人从事相关交易，使之获利，双方并无共同利益关系。在双方有共同利益关系的情况下，则可以将他人的交易获利归属于行为人，从而认定二人共同实施利用未公开信息交易且成立共同犯罪。

该案中，如果认定柳某的行为属于明示、暗示他人从事相关交易活动，则姜某实施未公开信息交易是接受明示、暗示，不能认定为对柳某“明示、暗示”行为的帮助或教唆，因此姜某不能认定为帮助犯或教唆犯，可能被认定为无罪。如果柳某、姜某具有共同利益关系，则可以认定为共同从事未公开信息交易，构成共同犯罪。

问题三：利用未公开信息交易犯罪案件中共同犯罪如何认定

主持人：在利用未公开信息交易犯罪案件中，行为人成立共同犯罪需要具备哪些条件？该案中柳某和姜某的行为是否成立该罪的共同犯罪？如果成立，如何认定二人的共犯形态？

毛玲玲：公募基金经理符合利用未公开信息交易罪的主体要件，而私募基金从业人员不符合该罪的主体要件；但是在共同犯罪的情况下，不具备主体身份要件的行为人可以构成身份犯的共犯。

柳某和姜某的行为符合共同犯罪的成立条件。其一，二人具有共同故意。柳某是公募基金经理，姜某是私募基金经理，根据其专业知识、从业经验等，可以认定二人都明知利用未公开信息从事交易的社会危害性却仍然实施了有关行为，具有共同的犯罪故意。其二，二人以分工的方式实施了共同行为。如果没有柳某利用职务便利获取的未公开信息，姜某的交易活动应具有其他的正当理由；如果没有姜某的交易活动，则柳某仅是泄露未公开信息。但是二人实施的交易活动构成趋同交易，且时间长、品种多、数额大。可见，二人是以分工的方式分别完成利用未公开信息交易罪实行行为的不同部分，系共同正犯。

李小文：利用未公开信息交易罪是真正身份犯。但是，无身份者可以与有身份者共同利用有身份者因职务便利获取的未公开信息进行证券、期货交易，构成利用未公开信息交易罪的共同犯罪。利用未公开信息交易罪的实行行为有交易行为和建议行为两种。

对于第一种行为模式，如果有身份者与无身份者有事前或事中通谋，可以构成共同犯罪。比如无身份者与有身份者具有配偶、父母等特殊亲属关系，系不可分割的利益共同体，且存在多次交易行为时；或者无身份者主动向有身份者打探消息，并利用未公开信息进行交易。这两种情形都可以认定二人共同实施了交易行为，成立共同犯罪。

对于第二种行为模式，如果无身份者（被建议者）实施了打探套取或者进行交易后与有身份者（建议者）之间有利益分成，则二人成立共同犯罪。该案中，柳某与姜某通过“心照不宣”的相互配合，在长期默契中形成了角色分工，构成共同犯罪。至于共犯形态，姜某和柳某系共同实行犯。从某种意义上看，无身份的姜某在该案中的作用更甚于有身份的柳某，且柳某并未直接从姜某的交易行为中获利，不宜将姜某认定为教唆犯或帮助犯。

杨媛媛：适用利用未公开信息交易罪时，在有身份者直接实施利用未公开信息交易的情形下，认定共同犯罪的条件与一般共同犯罪无异。在有身份人没有亲自实施交易行为，而是由无身份的他人实施利用未公开信息交易时，只有在能将无身份者的交易行为归属于有身份的人员时，才能认定二人成立共同犯罪。认定无身份者的交易行为归属于有身份者时，司法实践中大体存在以下情形：第一，有身份者提供资金、证券账户，通过无身份者进行交易；第二，双方系近亲属或特定关系人，具有共同的利益关系；第三，双方存在利益分配和输送，系利益共同体。

该案中，柳某与姜某的股票交流持续了4年之久，形成了稳定的利益交换关系，可认定二人系利益共同体，并共同实施利用未公开信息交易犯罪。其中，柳某是利用未公开信息交易罪的间接正犯，系利用有故意无身份的工具实施犯罪。在真正身份犯中，具有特定身份的人利用没有特定身份的人实施没有特定身份的人不能构成的犯罪时，可以将有特定身份的人视为间接实行犯，而没有特定身份的人是其帮助犯。柳某主观上具有追求未公开信息的交易的故意，客观上虽没有直接利用因其职务便利获取的未公开信息从事股票交易，但通过不具有法定身份的姜某从事了交易行为。

但是，如果认定姜某为帮助犯，由于帮助犯属于从犯，依法应予从轻、减轻或免除处罚，这与姜某在共同犯罪中的作用不相称。因为，姜某是交流未公开信息的源头力量，有了他的推荐行为，双方才会进一步探讨该股票，姜某才能从中获悉未公开信息，实施趋同交易，姜某的地位作用于柳某不相上下，对此可以采用实质的共同正犯概念，将其评价为共同正犯更能体现其在共同犯罪中的作用和地位，实现罚当其责。

问题四：利用未公开信息交易犯罪案件中犯罪数额如何认定

主持人：在利用未公开信息交易犯罪案件中，如何计算行为人涉案的违法所得数额和证券、期货交易成交额？该案中柳某和姜某的行为应如何定性处罚？

毛玲玲：认定利用未公开信息交易犯罪的违法所得数额不需要限定未公开信息是行为人决定交易的唯一依据。首先，根据“欺诈市场”理论，利用未公开信息交易一旦实施，即是对市场整体的欺诈。其次，该类犯罪违法所得的计算方法和内幕交易犯罪违法所得的计算方法一样。该案中柳某和姜某是共同正犯，各自分工实施的行为是利用未公开信息交易犯罪实行行为不可或缺的组成部分。根据共同犯罪“部分行为，全部责任”的处罚原则，处罚以整体行为的性质认定，二人构成利用未公开信息交易罪共同犯罪。二人行为对于犯罪成功实施的作用大小相当，可以不区分主从犯。但若未有证据证明柳某分享了收益，柳某的处罚可以轻于姜某。此外，共同犯罪应以整体行为的危害性作为处罚依据，因此，成交额和违法所得数额应为所有趋同交易的总额。

李小文：利用未公开信息交易犯罪案件的犯罪数额为特定时间段内趋同交易的成交额或违法所得额，一般是把握在与基金同方向交易时点的前5个交易日至后2个交易日内的趋同金额，但该罪并不要求双向趋同。因此司法实践中趋同交易金额的计算方式一般是行为人关联账户的“单向趋同买入金额”+“单向趋同卖出金额”+“双向趋同中买入和卖出交易金额相对较大的单边金额”。但是，该案有两个特殊之处：

一是柳某与姜某之间存在“双向交流”。从证据存疑时的处理来看，该案应只计算双向趋同金额。因为如果某只股票交易只呈现单向趋同，就无法排除柳某采纳了姜某投资建议但并未向姜某反馈的可能性。而如果某只股票交易呈双向趋同，就能够反映出二人对该股票的买和卖均有交流，此时柳某反馈的A基金投资信息对姜某交易的影响程度更大，同时姜某利用该信息进行趋同交易的主观故意和客观行为也更为明显。

二是姜某除了控制的3个个人证券账户与A基金账户趋同交易外，还控制了B私募基金证券账户进行趋同交易。对于B私募基金趋同交易金额能否认定为犯罪金额可能会有争议。实际上该金额也应计算在内。从该罪的立法目的分析，刑法修正案（七）增设该罪是为了惩治金融机构工作人员违背信义义务的行为，只要其利用了因职务便利获取的非公开信息即已侵犯了法益。无论该行为的实际利益是归属于行为人本人还是归属于私募基金的特定投资人，对信义义务的违反及对法益的侵害没有本质区别。应当看到，利用未公开信息交易罪不要求未公开信息是行为人作出交易决定的唯一因素，只要能够证明行为人获悉了未公开信息并实施了趋同交易，就推定其利用了未公开信息，即使行为人确实同时使用了自身或者本公司的研究成果，也不影响犯罪金额的认定。

综上，该案中姜某与柳某构成利用未公开信息交易罪的共同实行犯，犯罪金额为姜某控制的个人账户及B私募基金账户与A基金账户双向趋同的交易金额之和。

杨媛媛：传统“老鼠仓”犯罪中，形成了未公开信息才会有利用未公开信息交易，交易数额为买入趋同或卖出趋同的交易数额，择高者认定。该案的特殊性在于，在“反向传递”即柳某使用公募基金的资金购买姜某推荐的股票的情形下，姜某可能在公募基金投资决策尚未形成前已经买入了相关股票，并被计入趋同交易范围，而此时未公开信息尚未形成，将该部分交易数额计入利用未公开信息交易数额缺乏合理性。由于该案存在信息“正向传递”和“反向传递”的股票交易无法区分，从刑法谦抑性原则出发，可以双向趋同的交易数额及违法所得数额作为犯罪数额。因为，如果“反向传递”的股票存在买入、卖出的双向趋同，说明二行为人不仅是建议买入股票和接受建议，而是对该股票的买卖进行了进一步交流，从而传递未公开信息并利用未公开信息进行交易。