菲利普·费雪：成长股的买点选择

成长股通常很贵，因此传统的价值投资者往往避而远之，然而成长股也很诱人，那么成长股应该怎么买？多少钱合适？

本文是菲利普·费雪的《怎样选择成长股》的读书笔记，来看看大师怎么说。

之前已经读过这本书，并写了一份粗略的读后感：《（8000字长文）怎样投资成长股？》

最近在二刷这本书，做了更详细的记录：《菲利普·费雪：投资成长股的15条原则》

上一篇文章《投资成长股的15条原则》讲的是成长股的选股原则，而本篇文章讲的是，你选好了股票之后，何时买卖的问题。前者是择股，本文是择时。

“板块轮动”靠谱吗？

在择时方面，市场流行的风气是自上而下、板块轮动，也就是先看看宏观经济趋势如何，然后判断某某板块会不会涨，时机到了就买入。不仅是股民喜欢，连机构、券商也这么玩，或者说，整个市场都在这么玩，因为很热闹，而且很能够展示自己的牛13，我也经常收到粉丝发来的信息“最近看好哪个板块”，我都不知道怎么去回答。

费雪认为此举简直是浪费时间，预测某某板块今年的景气度，就跟中世纪的炼金术一样不靠谱，然而股民、机构们，却日复一日、年复一年地想要从中炼出金子来。

费雪叹道：“如果投资者能把这些浪费掉的时间，用来研究真正有价值的东西，可能结果就大不一样。”

所以在网上，最受欢迎的就是那些宏观经济学家、策略分析师，他们经常预测股市走势，条理清晰，逻辑分明，简直李菊福，可是“一顿分析猛如虎，一看结果二百五”。

像我这种自下而上的投资者，一般没多少读者。

但是从大概率来看，自上而下的炒股方式，远不如自下而上“捂股”来得赚钱，巴菲特、费雪、张坤、邱国鹭等，都是自下而上的投资者。费雪认为，任何成长股，不管买的时机如何，只要抱牢足够长的时间，都能给你带来满意的回报。但如果你想要赚取惊人的利润，那么确实要考虑买入时机的问题，但这种时机和所谓的板块轮动、景气度预测没有关系。

成长股的买入时机：边际改善的拐点

有句话，读者必须念三遍，费雪在本书第51页中明确写道：

本书的基本信念是，聪明的投资人不应光因价格便宜就买普通股，而必须在有利可图时才购买。

为什么要念三遍，因为费雪认为的买点，和传统价值投资者所认为的，是不一样的。传统价值投资者认为，买点就是便宜，价格掉到安全边际位置时即可出手；而费雪认为，买点是出现边际改善的拐点。

在这一点上，巴菲特并没有完全接受费雪的观点，他依然坚持价值投资者的信条——安全边际。如果不够便宜，他一般不会考虑买入一家公司。然而巴菲特也表现出灵活性：比如5倍PB的时候买入了可口可乐。

何为拐点？两种情况：

• 从负面到正面：一家公司陷入困境，但因为能干的管理层的存在，公司正在走出困境。
• 正面出现加速度：一家公司正在投入新产能、新工艺、新产品、新技术。

比如新产能、新工艺释放的时候。但这个时候还不是非常理想的买点，因为新产能、新工艺的释放，并不一定顺利，可能一开始由于预期太高+市场炒作，股价被推得很高，但最终业绩不及预期，于是杀估值，在这个时候，优秀管理层的作用就体现出来了。你会看到，虽然业绩还不是太好，但管理层一直在努力，成本开始下降，营收开始改善，最终，公司的生产工艺得到改进，价格泡沫也被撇去，迎来真正的成长拐点，此时可能是介入的好时机。

如图，当新产品、新工艺、新产能开始释放时，价格可能是在高点（Peak of Inflated Expectation），而我们要等待的位置是泡沫破灭后的位置（Trough of Disillusionment）。

从这一点看，费雪的做法和价值投资是异曲同工的：都是利用市场的错误定价来获得优质买点。这种错误源自两种来源：

• 要么，企业刚好遭遇外部利空，或者正好出现一个短暂的危机，于是市场开始杀估值，出现买点。
• 要么，企业处于边际改善的前夜，此时改善还没产生，或不被看好，或由于之前预期过大导致下跌，又杀了一波估值。

但两者的共同点是：随着时间的推移，公司的业绩都会比现在好，都会出现边际改善，要么是出现困境反转，要么是好上加好，最终迎来戴维斯双击。

要注意的是，没有人能精确买在拐点上，可能你买进去了，业绩还得几个月才能反映出来，股价还得大半年甚至一年多才能反转，这都太正常了。而企业最终能够走出困境，带来戴维斯双击的关键，就在于能干的管理层。

如果买入之后就大跌，该怎么办？

这两天硅谷银行倒闭的事情闹得沸沸扬扬，有人说可能迎来类似08年的金融危机。如果真的如此，怎么办？如果你不幸买在了经济危机前夜，随后回撤个50%，怎么办？

费雪的言论是：泰然处之。

与其判断什么大盘走势、经济周期，不如判断你手上的公司是不是足够优质，因为大盘走势全靠蒙，但某家公司的基本面则是可以判断的。

根据费雪的《投资成长股的15条原则》选出来的票，都具有良好的基本面，优质的基本面本身就是安全边际，费雪的原话提到：

投资人应该不理会整体景气或股市趋势的臆测之词。
合适的买进机会一出现，就应投入适当的金额买进股票。

理由是，成长股本身的价值是在增长的，早点买，就早点享受“时间的复利”，存钱不如捂股，但前提是遇到了“合适的买进机会”，这也是芒格说的“用合理的价格，购买伟大的公司”。400块的宁德是合理的，但600块就不一定了。

但是买入之后的加仓，就应该谨慎了，最好在市场出现重挫、下跌的时候，再慢慢加码，最终满仓。如果股价没有下跌，没有再出现好的买点，那么你手上的仓位也涨得不错了。切忌在买入之后追高，原来的持仓成本还不错，因为追高，把持仓成本太高了，那就得不偿失。

在书籍的第86页，费雪写道：

乍看之下风险最高的做法反而最安全：确定某家公司值得投资时，放手去投资便是。因为推测而产生的恐惧或希望，或者起于揣测而获得的结论，不应令你却步。

对成长股买点的思考

很显然，费雪比巴菲特乐观、激进得多，但两位大师又有交叉点，这个交叉点就是：

为伟大的公司支付合理的价格。

“合理”是这句话中最关键的词，值得再念三遍，可惜很多股民根本不知道什么叫“合理”，当一家成长股被抬上100倍估值时，他们喊着yyds并认为这是合理的。

来念一遍芒格的原话：

A great businees at a FAIR PRICE is superior to a fair business at a great price.

巴菲特一生都没有忘记安全边际的准则，但安全边际不是纯粹的价格折扣，可以是别的东西，比如可口可乐强大的品牌力、盖可保险那令人信赖的CEO等，这些都是GREAT级别的生意，但不论多么GREAT，你顶多支付一个FAIR的价格。

此外，长期持有几乎是所有大师的共同准则，极少有人可以通过快进快出挣钱。就算你有择时的本事，在戴维斯双击之前买入并埋伏的时候，可能也要忍受数月甚至一年以上的横盘。如果你没有择时的本事，仅仅是在合适价格买入，那么长期持有更是必要条件，因为只有足够长的时间才能产生复利效应。

合理定价+长期持有，两者缺一不可。